miércoles, 28 de octubre de 2009

Evolución histórica de las variables macroeconómicas fiscales de la economía española, 1964-2008

En esta entrada se presenta la senda temporal de las principales variables macroeconómicas de las AA.PP. españolas (medidas en % del PIB) para el periodo 1964-2008. Me gustaría destacar los dos últimos periodos de la historia presupuestaria de la economía española: a) el ajuste fiscal del periodo 1996-2007; y b) el deterioro brusco y profundo de las Finanzas Públicas en el año 2008, después del inicio de la crisis económica derivada de la crisis financiera internacional.

En el primer gráfico (hacer click sobre el mismo para verlo más grande) aparece la evolución de los ingresos totales, los gastos totales y los gastos netos de intereses de la deuda pública. Destacar el hundimiento de los ingresos en año 2008 y el crecimiento de las dos variables representativas de los gastos públicos.



En el segundo gráfico se presenta la evolución del ahorro bruto total de las AA.PP. y del ahorro bruto excluido los pagos de intereses de la deuda pública. La primera variable se obtiene del saldo conjunto de las cuentas corrientes (ingresos y gastos corrientes) de las AA.PP. (cuentas de producción, distribución y utilización de la renta). El ahorro bruto, que había crecido ininterrumpidamente en una decada (desde 1997 a 2007), ha retrocedido bruscamente en 2008 a niveles de 1997.



En el gráfico 3 se presenta la evolución temporal del superávit o déficit de las AA.PP. total y primario (excluidos los pagos de intereses de la deuda). Con más precisión, se trata de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) total y neta de intereses, obtenida como suma del ahorro bruto y del saldo de la cuenta de capital de las AA.PP. En este caso, se incluye además de los ingresos y gastos públicos corrientes, los ingresos y los gastos de capital de las AA.PP., incluida la inversión pública, entre otras partidas. Como se puede observar, el ajuste fiscal comienza en el año 1995 (año en el que se alcanzó un déficit público record hasta la fecha del -6,6%), para posteriormente reducirse en años sucesivos el déficit hasta el año 2004, y generándose superávit públicos crecientes en el periodo 2005-2007. Nuevamente, el 2008 marca un cambio de tendencia brusco, al resurgir cifras de déficit público total del -3,8%, cifras no registradas desde el año 1996.


En el gráfico 4 se muestra la senda temporal de dos variables representativas del stock de deuda pública de las AA.PP. La primera es el stock de deuda pública total medido por el conjunto de los pasivos financieros totales de las AA.PP. En el segundo caso, el stock de deuda pública (menor en niveles por las partidas que incluye) es construido según la metodología del Protocolo de Déficit Excesivo (PDE) incluido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la moneda única. En ambos casos la reducción es espectacular desde el año 1996, y nuevamente se produce un deterioro muy significativo en el año 2008.




Por último, destacar que el deterioro de todas las variables macroeconómicas fiscales en 2009 (y para las previsiones disponibles para 2010 y 2011) es mucho mayor que el registrado en el año 2008, tal y como tuvimos ocasión de mostrar en una entrada reciente del Blog.

viernes, 23 de octubre de 2009

Actualización del riesgo-país de la economía española en función de los precios CDS de la deuda soberana

Desde que comenzó la crisis financiera internacional los inversores internacionales han aumentado su aversión al riesgo de los títulos de deuda pública de aquellos países en los que se prevé que los crecientes (y persistentes) déficit fiscales pueden entrañar un mayor riesgo de impago ("default") en el futuro. Una buena manera de aproximar este cambio de percepción de los mercados (el aumento del nivel de desconfianza o del riesgo) es a través del comportamiento reciente de los precios de los "Credit Default Swaps" (CDS) vinculados a estos bonos soberanos. En definitiva, las cotizaciones de los CDS de la deuda soberana aproximarían una parte del llamado "riesgo-país".

En una entrada del Blog del pasado mes de abril, nos ocupábamos de la evolución desde el inicio de la crisis financiera internacional de las cotizaciones de los CDS de la deuda soberana de un grupo amplio de países. Ha llegado el momento de que actualicemos los datos, especialmente los relacionados con la deuda pública española. Parece que empiezan a corregirse los niveles de riesgo generados a raíz de la crisis de 2007.



En el gráfico (hacer clic sobre el mismo para hacerlo más grande) se presenta la evolución desde comienzos de 2009 (y hasta la segunda quincena de octubre) de las cotizaciones de los mercados de los CDS de los títulos de deuda soberana con vencimiento a 5 años de un conjunto amplio de países. También aparecen las cifras absolutas de los precios de los CDS de principios y finales de 2008. La lista está ordenada de mayor a menor caída del coste de los CDS de la deuda soberana del país en cuestión, es decir, de mayor a menor caída relativa del "riesgo-país" desde comienzo del 2009. Recordemos que los precios de los CDS de la deuda soberana representan el coste por año de asegurar un montante de 10.000 dólares de los títulos de deuda pública (o 10.000 euros para el caso de EE.UU.) para un periodo de 5 años.

De los datos del gráfico podemos destacar, al menos, cuatro hechos relevantes. En primer lugar, se ha producido una sustancial caída en los precios de los CDS en todos los países, excepto el caso de Japón donde se da un ligero repunte de este indicador, aunque es verdad que mantiene desde 2008 un nivel relativamente bajo. En general, mientras que los precios de CDS se han reducido drásticamente en 2009, se mantienen muy por encima de donde estaban al comienzo de 2008, por lo que todavía no ha vuelto la confianza de los mercados a los niveles pre-crisis.

El caso de Japón se debe sin duda al espectacular deterioro de sus Finanzas Públicas desde comienzos de la crisis financiera internacional. De hecho, el último informe sobre economía japonesa de la OCDE prevé una ratio del déficit público y del stock de la deuda pública bruta (en % del PIB) para finales del 2010 del -10% y del 200%, respectivamente. No solo es preocupante los niveles que alcanzarán estas dos variables a finales del año próximo, sino que el deterioro ha sido muy intenso desde comienzo de la crisis en  2007, ya que por aquellas fechas el déficit público se situaba en el -3,2% del PIB y el stock de deuda pública bruta alcanzaba tan "solo" un nivel 167% sobre el PIB.





En segundo lugar, destacar que los países que han visto reducir en mayor medida los precios de los CDS de su deuda soberana -o el riesgo de impago- son Rusia y Australia,  con una caída del 77%.

En tercer lugar, parece desprenderse de los datos de la tabla que los EE.UU. ha hecho bien sus deberes, ya que lidera el ranking de caída de los precios de los CDS de sus deuda soberana de todos los países que forman parte del G-7, con un descenso desde comienzo de 2009 del 68,1%.

Por último, resulta interesante (y más que preocupante) el caso de la economía española. La caída de los CDS de nuestra deuda soberana se sitúa en los últimos lugares de la lista junto a Irlanda y Japón.  Esta semana, asegurar 10.000 dólares en bonos del Reino de España a cinco años cuesta 68,5 dólares por año, frente a los 18,2 dólares de comienzos de 2008.

No es de extrañar este comportamiento de los precios de los CDS de la deuda soberana de España, Irlanda y Japón, ya que estas tres economías presentan algunos rasgos comunes negativos en sus Finanzas Públicas en comparación con el resto de los países de la OCDE: 1) se han deteriorado más sus cuentas públicas desde el inicio de la crisis económica (2007-2008); 2) las previsiones de sus desequilibrios presupuestarios y niveles de deuda para el periodo 2009-2010 son las más pesimistas; 3)  la OCDE prevé en su último informe la necesidad de un ajuste fiscal más severo y persistente para asegurar una sostenibilidad intertemporal de sus Finanzas Públicas en el horizonte 2010-2017 (véase, por ejemplo la evolución reciente de la ratio del stock de deuda pública bruta en % del PIB. Hacer clic sobre el gráfico para verlo más grande).



sábado, 17 de octubre de 2009

El tamaño de los multiplicadores fiscales y la efectividad de la política fiscal discrecional en el contexto de la crisis económica internacional

La utilización de políticas fiscales expansivas de carácter discrecional está desempeñando un papel importante en la respuesta de la política económica de los países de la OCDE ante la caída de la demanda agregada y de la producción generada por la actual crisis económica internacional. De hecho, todos los países han introducido medidas fiscales discrecionales (estímulos fiscales o paquetes fiscales expansivos) en respuesta a la crisis, aunque estas medidas no constituyen el principal factor que ha propiciado el alza de los déficit públicos. De hecho, en la mayoría de los países, el alza del stock de la deuda pública en relación al PIB viene determinada en mayor medida por la influencia negativa de los estabilizadores automáticos (el ciclo económico) y por otras medidas discrecionales de política económica ajenas a la crisis económica internacional.

Como nos indican los manuales introductorios de macroeconomía, la efectividad de la política fiscal discrecional para estimular la demanda y el output viene determinada por el valor de los multiplicadores fiscales (de gasto público y de impuestos). En síntesis, los multiplicadores fiscales miden  el efecto de las medidas fiscales en actividad agregada, expresando la magnitud en % del aumento final en el PIB en un año dado, e incluyendo no sólo el primer efecto directo de la medida sino también  los efectos indirectos inducidos posteriormente.

En el cuadro adjunto (de los estudios que acompañan al informe OECD Economic Outlook, Junio, 2009) se muestra los resultados de los valores estimados para los multiplicadores fiscales de los países de la OCDE (como media de los países), según las simulaciones planteadas en varios modelos macroeconométricos citados en la nota del cuadro, y bajo el supuesto de que la política monetaria es "seguidora" de la política fiscal (véase al respecto el trabajo de Bajo-Rubio, Díaz-Roldán y Esteve (2009)), supuesto que se ajusta bastante a las circustancias actuales (Hacer click sobre el cuadro para hacerlo más grande).


De los datos del cuadro se pueden extraer tres sugerentes conclusiones:

1) Los valores estimados de los multiplicadores del gasto público superan, en general, a los de los impuestos. En concreto, los multiplicadores del gasto público se sitúan en el primer año ligeramente por encima de la unidad (1.1).

2) Los valores estimados de los multiplicadores de los impuestos son más pequeños (de media la mitad de los valores estimados para el gasto público). Por un lado, una reducción de los impuestos de la renta de las personas físicas tiene un efecto  ligeramente superior (entre 0.5 y 0.8) que una reducción de otros impuestos (entre 0.2 y 0.6).

3) El multiplicador fiscal tiene a subir ligeramente del primero al segundo año posterior a la introducción del impulso fiscal discrecional. Este efecto es más claro en las reducciones impositivas, dado el efecto indirecto inducido sobre el gasto en consumo.

Estos resultados son consistentes con los resultados del modelo macroeconométrico global de la OCDE (OECD INTERLINK Model). En este modelo se estima para las economías más abiertas al exterior un multiplicador de corto plazo para aumentos en el gasto público que se sitúa alrededor del 0.9 para el primer año y el 1.3 para el segundo, mientras que el multiplicador asociado a recortes de impuestos alcanza un valor del 0.6 el primer año subiendo hasta el 1.0 en el segundo.

El infome de la OCDE llama la atención de que los valores medios de estos multiplicadores deben ser ajustados por dos factores.

En primer lugar, los valores son más pequeños para las economías más abiertas. Este problema se ve claramente en el siguiente gráfico:



Cuando un país está muy abierto al exterior aparecen efectos desbordamiento negativos de su política fiscal expansiva discrecional, ya que parte del estímulo fiscal se escapa hacia otros países a través de mayores importaciones, lo que reduce el valor "real" del multiplicador fiscal. En el gráfico se representa un diagrama de la dispersión de los multiplicadores fiscales de gasto público de primer año y de la apertura al exterior (medida por la ratio de importaciones/(PIB + importaciones)). Se puede ver fácilmente como existe una correlación inversa entre los valores del multiplicador fiscal del gasto y el mayor grado de apertura al exterior de la economía nacional.

En segundo lugar, el informe de la OCDE advierte que los valores actuales de los multiplicadores fiscales pueden ser más bajos que los estimados en el cuadro, debido a las circunstancias particulares que acompañan a la actual crisis económica internacional. De hecho dos factores contrapuestos hacen que en la actualidad el multiplicador fiscal tome un valor más alto o más bajo que bajo circunstancias normales, aunque probablemente el efecto neto sea la disminuación del valor del mismo y, por lo tanto, de la efectividad de la política fiscal discrecional.

Por una parte, en la coyuntura actual, el estímulo fiscal puede ser más eficaz (el valor del multiplicador es más elevado) que bajo circunstancias normales, puesto que el mal funcionamiento de los mercados financieros y las restricciones de crédito puede llevar a que parte del estimulo fiscal se destine al gasto más que al ahorro, ante las dificultades del sector privado para obtener créditos. Por otra parte, el estímulo fiscal puede ser también  menos eficaz (su valor es más reducido) en la coyuntura actual por varias razones. En primer lugar, el deterioro de las expectativas económicas, la mala coyuntura económica y la caída del empleo, puede elevar la tasa de ahorro por motivo "precaución". En segundo lugar, el alto nivel de endeudamiento de las familias puede conducir a aumento de su propensión al ahorro. Adicionalmente, el deterioro de las expectativas empresariales y las restricciones de crédito puede conducir a las empresas a aplazar sus decisiones de inversión productiva y a aumentar también su propensión a ahorrar, a pesar de los estímulos fiscales. Además, este problema afecta en mayor medida a los multiplicadores relacionados con los recortes de impuestos.

En base a estos elementos distorsionantes, la OCDE ha ajustado los valores de los multiplicadores fiscales para cada país con el objeto de poder evaluar con más precisión el impacto de los paquetes de impulsos fiscales aprobados por cada país miembro. En el siguiente cuadro se presentan los dos tipos de multiplicadores para cada país: a) los valores estimados de referencia ("Ref." en el cuadro) ajustados por el grado de apertura exterior de cada país (medido por la ratio de importaciones/(PIB+importaciones) y por los efectos de la coyuntura económica actual, básicamente el aumento en la propensión al ahorro del sector privado; y b) los valores estimados ajustados solamente por el grado de apertura exterior ("High" en el cuadro).






















Como se puede observar los efectos potenciales de los estímulos fiscales discrecionales varían bastante dependiendo del instrumento fiscal utilizado y de los países.

Por un lado, Estados Unidos, Japón y Australia (países con un bajo grado de apertura exterior) presentan los multiplicadores fiscales más altos mientras que, por ejemplo, Bélgica, Eslovaquia, Hungría, República Checa, Irlanda y Holanda (países con un elevado grado de apertura exterior) presentan multiplicadores fiscales más reducidos.

Para el caso español destacar dos rasgos fundamentales: i) los mayores valores relativos de los multiplicadores asociados a aumentos de la inversión pública; y ii) los bajos valores relativos de los multiplicadores asociados a las reducciones impositivas, especialmente de los impuestos indirectos.  Además, sobre la base de estos valores de los multiplicadores, se podría afirmar que el ajuste fiscal propuesto por el Gobierno de España basado en aumentos de la imposición indirecta para el 2010, tendría un efecto menos negativo sobre el PIB (para el 2010 y 2011), que un ajuste equivalente basado en un recorte de cualquier tipo de gasto o en subidas equivalentes de los impuestos sobre la renta personal.

martes, 13 de octubre de 2009

Joseph Stiglitz opina sobre la crisis financiera, el papel del gobierno y el futuro del capitalismo

The New Yorker es una revista estadounidense semanal que publica críticas, ensayos, reportajes de investigación y ficción. Aunque se concentra preferentemente en la vida social de Nueva York, The New Yorker tiene una amplia audiencia fuera de esta ciudad debido a la calidad de sus periodistas. Es cosmopolita, con un carácter urbano acentuado por su sección Talk of the Town, cuyos comentarios refrescantes sobre la vida en Nueva York, la cultura popular y las excentricidades norteamericanas, y el seco ingenio de sus sketches y famosas viñetas.

Tradicionalmente, la política de la revista ha sido liberal. En la tirada del 1 de noviembre de 2004, ésta rompió por primera su norma durante sus ochenta años de historia y publicó un editorial, en el que se criticaba específicamente las políticas de George W. Bush.

El 13 de octubre de 2008 publicaron otro largo editorial en el que hablaban de Barack Obama y, a su vez, se criticaba tanto a George Bush como a John McCain.

En este video publicado en su edición digital de 28 de septiembre pasado, el columnista de esta revista especializado en Economía, James Surowiecki, entrevista al Premio Nobel de Economía 1991, Joseph Stiglitz en su oficina de la Universidad de Columbia. El profesor Stiglitz da sus opiniones sobre la crisis financiera internacional, la relación entre los mercados y el gobierno y sobre el futuro del capitalismo en las distintas zonas del mundo.

Juzguen si las opiniones de Stiglitz son adecuadas y practiquen el inglés americano:


lunes, 12 de octubre de 2009

Elinor Ostrom y Oliver E. Williamson obtienen el Premio Nobel de Economía 2009


Los galardonados con el Premio Nobel de Economía 2009 son Elinor Ostrom (la primera mujer en obtener el galardón) y Oliver E. Williamson, ambos ciudadanos de los EE.UU. Ni Thomson Reuters, ni la lista de los economistas más citados, ni yo hemos finalmente acertado, aunque esto último es menos grave. Lo más grave es que la casa de apuestas británica Ladbrokes haya estado más cerca: 20/1 para Williamson y 50/1 para Ostrom.

Las aportaciones que les ha valido el Premio se centran en la idea de que los mercados no resuelven siempre y de manera adecuada todos los problemas de asignación de los recursos, de los incentivos y de la distribución de la renta.

Elinor Ostrom es Catedrática de Ciencias Políticas de la Universidad de Indiana y destacan sus teorías sobre el papel de las empresas en la resolución de conflictos y sus análisis de cómo las transacciones económicas se realizan no sólo a través de los mercados, sino también dentro de las empresas, asociaciones y familias. Su obra más conocida y citada es Governing the Commons: The Evolution of Institutions for Collective Action, New York: Cambridge University Press, 1990. En este libro dedica un capítulo precisamente a un caso en los que se aplican sus teorías  -El Tribunal de las Aguas- una institución privada creada en la edad media por una comunidad de regantes de Valencia, y que sigue manteniendo en la actualidad su "eficiente" arbitraje en los conflictos por el uso del agua (lo que denomina Elinor en su libro, "bien comunal").

Oliver E. Williamson es Catedrático de Economía y Derecho en la Universidad de California en Berkeley y destacan sus teorías sobre los "mecanismos de gobierno", término para referirse a los sistemas de control del riesgo asociado a cualquier transacción. Sus campos principales de investigación son la economía de las instituciones, la estrategia de las organizaciones, la burocracia, la política y los costes de transacción. Su obra más conocida y citada es The Mechanisms of Governance, Oxford University Press, 1996.

sábado, 10 de octubre de 2009

Predicciones de una casa de apuesta británica sobre el Premio Nobel de Economía 2009
















La casa de apuestas británica Ladbrokes nos presenta las últimas apuestas sobre el ganador del Premio Nobel de Economía 2009. Aún estáis a tiempo de ganar dinero. Nuestro compatriota, Xavier Sala-i-Martin, se paga 12 a 1. Mi favorito, Robert Barro, se paga 9 a 1.

Eugene Fama 2/1
Ernst Fehr 6/1
Kenneth R. French 6/1
Paul Romer 6/1
Robert Schiller 7/1
Bengt R Holmstrom 8/1
Matthew J Rabin 8/1
William Nordhaus 8/1
Martin Weitzman 9/1
Robert Barro 9/1
Chris Pissarides 12/1
Dale T Mortensen 12/1
Jean Tirole 12/1
Xavier Sala-i-Martin 12/1
Avinash Dixit 14/1
Jagdish N. Bhagwati 14/1
Paul Milgrom 16/1
William Baumol 16/1
Gene M Grossman 20/1
Martin S. Feldstein 20/1
Oliver Hart 20/1
Oliver Williamson 20/1
Andrei Shoeiser 25/1
Christopher Sims 25/1
Dale Jorgenson 25/1
Lars P. Hansen 25/1
Nancy Stokey 25/1
Peter A Diamond 25/1
Thomas J. Sargent 25/1
Elhanan Helpman 50/1
Ellinor Ostrom 50/1
Gordon Brown 50/1
Karl-Goran Maler 50/1
Robert B Wilson 50/1

jueves, 8 de octubre de 2009

La experiencia reciente de la reducción de la deuda pública en España (1997-2007): lecciones para el futuro

La crisis financiera internacional y la grave recesión económica que sufre la economía española ha generado un rápido y profundo deterioro de los niveles del déficit público y del stock de deuda pública en % del PIB en el año 2008 y en los meses transcurridos de 2009.

Hay que recordar que el año 2007 terminó con un superávit histórico del saldo presupuestario de las AA.PP. españolas del +2.2% del PIB y con un nivel del stock de deuda pública situado en el 39.5% del PIB, cifra que no se daba desde 1985. La incidencia de la crisis económica en el año 2008 ha llevado a la aparición de un déficit público del -3.8%  del PIB (6 puntos porcentuales del PIB de deterioro) y a un aumento del stock de deuda pública hasta situarse en un nivel del 39.5% (subida de 3.3 puntos porcentuales del PIB en un año).

Además, las perspectivas de organismos internacionales -como la OCDE/FMI- son más bien pesimistas: niveles de déficit público del -9.1/-12.3 y del -9.6/-12.5 en % del PIB para 2009 y 2010, respectivamente, y un aumento de la ratio de la deuda pública sobre el PIB hasta alcanzar el 51.2% y el 60.9% en 2009 y 2010, respectivamente. En esta línea, las últimas cifras publicadas por el Banco de España en la publicación "Las Cuentas Financieras de la Economía Española" ya reflejan un avance del stock de deuda pública en el primer trimestre de 2009, hasta situarse en el 42.7% (3.2 puntos porcentuales en tan sólo 3 meses).

Las causas de la generación de estos grandes desequilibrios fiscales en 2008-2010 en la economía española en tan poco tiempo son cuatro: 1) la desaparición de los considerables ingresos extraordinarios registrados en los años anteriores a la recesión económica; 2) el fuerte aumento de las prestaciones sociales, fundamentalmente por desempleo; 3) el impacto previsto sobre la evolución cíclica sobre los ingresos; y 4) y las medidas discrecionales adoptadas en los dos últimos años, entre las que se incluyen una reforma fiscal en el 2007, un paquete de estímulo fiscal a principios del 2008, y nuevas medidas de estímulo a finales del 2008 y principios del 2009. De este modo, el déficit se situaría en un nuevo récord histórico (muy por encima del récord del -4.1 de 1982), y la deuda se situaría fuera del límite impuesto (60% del PIB) en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la zona euro, y en ratios no alcanzados desde los años previos al inicio de la moneda única.

El éxito alcanzado por España en la consolidación fiscal del periodo 1997-2007 nos lleva a preguntarnos por dos cuestiones: i) cuáles fueron los factores que propiciaron la generación de superávits fiscales y una notable caída de las ratios de la deuda sobre el PIB en ese periodo; ii) y si esos mismos factores pueden ayudar -en la actual coyuntura de crisis económica-  a volver a una senda de sostenibilidad de las finanzas públicas españolas, en un futuro más o menos cercano.



En el cuadro adjunto (hacer click para hacerlo más grande) se presenta un resumen de la evolución del stock de deuda pública en % del PIB en los 11 países que adoptaron el euro cuando se creó la UEM en 1999, además de Grecia que se incorporó en el año 2001. Centrémonos en el caso de España.

La economía española registró una caída muy considerable de su ratio de deuda pública, reducción que se distribuyó a lo largo de diez años (1997-2007). El primer año de reducción fue en 1997 (64.6%) y el último en 2007 (36.2%). El máximo se alcanzó en 1996 (66.8%) y, por lo tanto, el descenso acumulado en el periodo 1997-2007 fue de nada menos que 30.6 puntos porcentuales sobre el PIB.

En las tres últimas columnas del cuadro se muestra la desagregación de la reducción total de la ratio de deuda pública sobre el PIB desde el máximo hasta el mínimo alcanzado, y en tres componentes (véase la ecuación en la nota a pie de página del cuadro). En primer lugar, el saldo primario del presupuesto, pb, que indica que en una situación de superávit tiene a reducir la ratio de deuda pública (al no incluir los pagos de intereses del servicio de la deuda). En segundo lugar, el diferencial entre la tasa de crecimiento del PIB real (g) y el tipo de interés real (r), conocido como "efecto dominó", que indica que la ratio de deuda pública tiende a aumentar (disminuir) si la tasa de crecimiento real de la economía se sitúa por debajo (por encima) del tipo de interés real (medio) al que se está remunerando la deuda pública. En tercer lugar, el ajuste déficit-deuda en % del PIB, sf, que recoge los efectos de la acumulación o la venta de activos financieros de las AA.PP., de las variaciones en el valor de la deuda pública externa resultante de variaciones de tipo de cambio y de otros ajustes estadísticos.

De esta descomposición se pueden deducir tres conclusiones respecto al ajuste de nuestra política fiscal entre 1997 y 2007 (la caída de 30.6 puntos de la ratio de la deuda). En primer lugar, los superávits presupuestarios primarios redujeron en 25.3 puntos la ratio. Sin duda estos se produjeron en un periodo de fuerte crecimiento del PIB real que propició un "extraordinario" crecimiento de los ingresos públicos y una contención de algunos programas de gasto público (estabilizadores automáticos). En segundo lugar, el crecimiento económico real muy elevado de nuestra economía, junto a la considerable caída del tipo de interés real, generó un "efecto dominó" negativo, que contribuyó a una caída adicional de la ratio de 11.2 puntos. En tercer lugar, el mecanismo de ajuste déficit-deuda actuó en la dirección contraría, provocando el aumento de 5.9 puntos de la ratio.

¿Podemos esperar que este mecanismo futuro de consolidación fiscal se pueda utilizar en los próximos años para sanear las finanzas públicas de nuestro país?

La respuesta a fecha de hoy es rotundamente no. En primer lugar, no es previsible que podamos generar a corto plazo superávit primarios. De hecho en 2008 acabamos con un déficit público primario (-2.3% del PIB) después de registrar superávit primarios desde 1996 a 2007. En segundo lugar, el "efecto dominó" va a ser muy bajo, ya que las proyecciones de tasas de crecimiento del PIB real son muy moderadas para los próximos años, por lo que la probabilidad de que el diferencial de la tasa de crecimiento de los tipos de interés contribuya a un descenso de la ratio de la deuda pública es muy baja. En tercer lugar, no hay mucho margen para generar ingresos por la vía de ventas de activos financieros de las AA.PP. (otra oleada de "privatizaciones").

Dicho esto, la única opción sería y creíble de realizar una consolidación fiscal  en la economía española pasaría  por "forzar" la aparición de superávit primarios, vía aumentos de ingresos o con una contención sustancial del gasto. En relación a estas dos vías, la literatura económica (teórica y empírica) muestra que históricamente ha tenido más éxito -en el sentido de ser más duraderas y de contribuir más al crecimiento económico- aquellas consolidaciones fiscales basadas en la contención de los programas de gasto que un aumento de los impuestos (véase al respecto Giudice et al. (2007), entre otros trabajos académicos).

En síntesis, la evidencia disponible muestra que en una economía como la española con una presión fiscal alta, una consolidación fiscal basada en subida de impuestos puede fracasar, puesto que los agentes pueden anticipar que está subida será temporal, debido a sus efectos negativos sobre el PIB potencial, la competitividad exterior de la economía española y sobre los efectos distorsionantes sobre la oferta de trabajo y del capital, entre otros.

Si por el contrario, el gobierno español centra sus esfuerzos en un control drástico de los programas de gasto público (inercia del gasto en sanidad, educación y pensiones contributivas, compensación de la deriva salarial de las remuneraciones del "conjunto" de los empleados públicos, entre otros) ello podría influir en las expectativas de los agentes económicos en el sentido contrario. Por ejemplo, la contención de la masa salarial total de los empleados públicos podría provocar una caída de la inercia nominal de los salarios del sector privado (véase al respecto entrada reciente en el Blog), un aumento de la contratación y un aumento de la inversión productiva de las empresas y, en última instancia un mayor crecimiento económico real a largo plazo. Esto último, ayudaría directamente a generar  -vía estabilizadores automáticos- mayores ingresos públicos y menos gastos por prestaciones al desempleo y, por lo tanto, superávit primarios, e indirectamente a reducir el stock de deuda pública por el "efecto dominó" ya mencionado anteriormente.

viernes, 2 de octubre de 2009

Llevemos el debate de la política fiscal hacia el problema de la efectividad en estimular el crecimiento y al terreno académico

Asistimos desde la vuelta de las vacaciones a una saturación en los medios de comunicación y en el debate político en relación a la cuestión de si la orientación de la política fiscal española es la más adecuada y, más concretamente, si la composición del aumento de gasto público es el correcto, si los aumentos impositivos son un error y si las proyecciones presupuestarias son irreales, entre otros temas.

En las próximas semanas vamos a llevar el debate al Blog y, en concreto, nos vamos a centrar en exponer las ideas recientes en la literatura económica (teórica y empírica) en relación a "si el tamaño del multiplicador fiscal importa" y en qué contexto teórico es eficaz para estimular el output.

Fundamentalmente trataremos cuatro avances recientes en este terreno:

i) La diferencia del tamaño del multiplicador del gasto público en modelos keynesianos frente a modelos neokeynesianos.

ii) La dependencia del tamaño del multiplicador del gasto público de las expectativas de los agentes económicos, en relación a  si se realizará, y cuando se realizará una consolidación fiscal del presupuesto.

iii) La conveniencia de realizar un impulso fiscal centrado en recortes impositivos frente a la inefectividad del efecto multiplicador keynesiano del gasto público.

iv) La mayor eficacia del multiplicador del gasto público en un contexto en que los tipos de interés nominales están cercanos a cero y existe riesgo de deflación.

Hay que adelantar que los economistas académicos no se han puesto de acuerdo hasta la fecha sobre el tamaño y la eficacia de los multiplicadores fiscales y que, además, este debate se ha relanzado a raíz del mayor protagonismo que está adquiriendo la Política Fiscal (frente al "agotamiento" de la Política Monetaria) en la actual crisis económica internacional.

Datos históricos y proyecciones del déficit público y el stock de deuda pública de los EE.UU.

Acaban de publicarse las nuevas previsiones sobre la evolución de las Finanzas Públicas de EE.UU. para el periodo 2009-2019. Estas previsiones han sido efectuadas por la Oficina Presupuestaria del Congreso (CBO en sus siglas en inglés) y por la Oficina de Gerencia y Presupuesto (OMB en sus siglas en inglés). En ambos casos -como vamos a tener ocasión de comentar en esta entrada del Blog- plantean unas proyecciones en las variables fiscales muy pesimistas. Sus efectos sobre la economía americana, en particular, y sobre la economía mundial, en general,  podrían ser muy negativas si no se efectúa una seria corrección.

Por una parte, la Oficina Presupuestaria del Congreso de los EE.UU. tiene como misión principal el control de la ejecución del presupuesto federal, asistiendo técnicamente a las todas poderosas Comisiones de Presupuestos de la Cámara de Representantes y del Senado. Adicionalmente, proporciona a las dos Comisiones una fuente neutral e independiente de información presupuestaria. Por otra parte, la Oficina de Gerencia y Presupuesto asesora al Presidente de los EE.UU. en lo relativo a la supervisión de la preparación del presupuesto federal. Las previsiones de ambas agencias se centran en el déficit público, el stock de deuda pública, y en los ingresos y gastos públicos, globales y por partidas.

En lo que respecta al déficit del presupuesto federal para el conjunto de 2009, ambas instituciones prevén que llegue hasta la cifra récord del -11,2% del PIB, valor no alcanzado desde el periodo posterior a la Segunda Guerra Mundial, para posterior estabilizarse en el -5%  del PIB hasta el 2019.





Como resultado de los abultados déficit presupuestarios previstos, la evolución previsible de la deuda pública se ha revisado al alza de manera sustancial. La deuda federal en manos del público se espera que siga creciendo desde 2009 en adelante hasta alcanzar el 76,5% del PIB en 2019. Una vez más, hay que volver a los años inmediatamente posteriores a la Segunda Guerra Mundial para ver los niveles del stock de deuda pública en semejantes niveles.





Estas previsiones de déficit y de stock de deuda pública tan negativas tienen que ver con la previsible evolución de los diversos componentes de los ingresos y gastos públicos. Por el lado de los ingresos, las previsiones se basan fundamentalmente en las previsiones de actividad económica real. Los ingresos de la mayoría de los tipos de impuestos se prevé que se sitúen por debajo de la tendencia en el corto plazo y que luego vuelvan gradualmente a sus valores de tendencia cuando la economía americana vuelva a la senda de crecimiento sostenido.



Por el lado del gasto, a largo plazo la disminución de los gastos de defensa en % del PIB es más que compensada por el aumento en los programas de asistencia social, Medicare y Medicaid (véase la entrada reciente sobre la cobertura sanitaria americana) y, sobre todo, por el extraordinario aumento de la partida destinada a los pagos de intereses del stock de deuda pública federal. Por una lado, debido al previsible incremento de la edad media de la población y de los costes de la atención sanitaria, el gasto de los programas de salud Medicare y Medicaid se espera que alcance el 5,9% del PIB en 2019.  Por otro lado, los pagos de intereses (servicio de la deuda) alcanzarán el 3,4% del PIB en 2019, lo que representa nada menos que el 85% del déficit público previsto para el final del periodo.




El escenario descrito en estas previsiones plantea mayores restricciones a las autoridades fiscales americanas. Por un lado, dado que  la recuperación de la economía americana es todavía incipiente y, por lo tanto, puede ser todavía vulnerable a los shocks negativos adversos, se prevé que continúe por cierto tiempo la actual Política Fiscal de carácter expansivo.

Pero por otra parte, hay una evidente necesidad de reducir el largo plazo el déficit presupuestario que parece insotenible desde el punto de vista intertemporal. Niveles de deuda pública tan alta como a las previstas por la Oficina de Gerencia y Presupuesto de la Casa Blanca tienen varios efectos negativos que ya se han producido en otros episodios recientes del Siglo XX.

En primer lugar, si no se plantea a corto plazo una drástica corrección en el lado del gasto, podría ser inevitable una subida de impuestos y un alza en la presión fiscal, lo que dificultaría las posibilidades de recuperación de la demanda interna.

En segundo lugar, podría aumentar el riesgo de impago de la deuda pública, lo que provocaría sin duda un alza en las primas de riesgo de las nuevas emisiones, mayores tipos de interés (y de pagos del servicio de la deuda) y, en definitiva, mayores costes futuros que dificulten la corrección del desequilibrio fiscal. Además, puede aparecer el temido "efecto expulsión", provocado por una demanda sostenida y creciente de fondos por el Gobierno que provoque una presión al alza de los tipos de interés reales, con consecuencias adversas para la inversión privada y el crecimiento real. El aumento de los tipos de interés nominales y reales internos probablemente atraerá nuevos flujos financieros de los países con mayores tasas de ahorro hacia la compra de los títulos de deuda pública americanos. Pero ello puede conducir a una fuerte apreciación del dólar y al empeoramiento del ya abultado déficit por cuenta corriente (y déficit comercial) americano, problema conocido como los "déficit gemelos".

Por último, la escalada de tipos de interés internacionales puede llevar a medio plazo a la reaparición de problemas de impago de la deuda externa en otros países.

Todo este panorama recuerda demasiado a los años de la Presidencia de Ronald Reagan. Pero ¿se volverá a repetir la misma historia o será peor? El problema es que en aquella ocasión se generaron aumentos de interés nacionales e internacionales, apreciación del dólar, problemas de déficit por cuenta corriente en los EE.UU.  y de crisis de deuda externa en países en vías de desarrollo, con niveles de déficit público y de stock de deuda pública en % del PIB muy por debajo a las proyecciones actuales (véase al respecto los dos primeros gráficos).

Sólo falta añadir a este negro escenario que el exceso de liquidez generado por los bancos centrales en el último año provocara  a medio plazo problemas de inflación a nivel internacional. Pero este tema  será objeto de una próxima entrada del Blog.

Este panorama se parece nuevamente a los problemas fiscales que tenemos en la economía española. La única diferencia es que mientras la Administración Obama se ha retratado claramente (y actúa en consecuencia) con una política fiscal keynesiana, nuestra Administración se declara un día keynesiana y al día siguiente neoclásica, en sus intenciones y en sus medidas, lo que aún es más grave.