lunes, 26 de abril de 2010

El multiplicador monetario de la economía americana continúa por debajo de la unidad y en mínimos históricos

En las dos entradas del Blog de noviembre de 2008 y de enero de 2009 ya nos ocupábamos de una de las anomalías monetarias que estaban ocurriendo en la economía americana y cuyo origen estaba en la crisis financiera. Por un lado, el incremento desorbitado del exceso de reservas de las entidades de depósito y, por otro, la caída del multiplicador monetario por debajo de la unidad. Ha pasado más de un año y los dos fenómenos lejos de retroceder, van en aumento.

En el primer gráfico se muestra la evolución histórica del multiplicador monetario del agregado monetario M1 de la economía americana (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande). A finales de 2008 el multiplicador monetario se sitúo por debajo de la unidad por primera vez desde su medición a comienzos del 1984. El último dato disponible para el 7 de abril de 2010 lo sitúa ya en un nivel de 0,825 (el mínimo histórico se alcanzó el 24 de febrero de 2010 con un valor de 0,788). Ello implica que por cada aumento de 1 dólar de las reservas bancarias de las entidades de depósito (la base monetaria) sólo se ha generado 0,825 dólares de aumento de la oferta monetaria americana (M1), por lo que las entidades ha aumentado su exceso de reservas hasta límites insospechados hace dos años.



La cantidad de dinero existente u oferta monetaria en una economía está formada por el efectivo en manos del público y los depósitos (y otros activos computables dependiendo del agregado monetario utilizado) que éste mantiene en las entidades de depósito. Esa cantidad de dinero crece o disminuye por efecto de la expansión de la base monetaria (efectivo en manos del público y reservas totales de las entidades de depósito) y por el valor del multiplicador monetario. A su vez, el valor del multiplicador monetario depende negativamente de las reservas requeridas a las entidades de depósito por la Reserva Federal (coeficiente legal de reservas), de las reservas excedentes mantenidas por las entidades de depósito y, por último, del coeficiente de liquidez que depende de la propensión del público a mantener efectivo (preferencia por la liquidez)

Esta caída histórica del multiplicador monetario americano responde en gran medida a la extraordinaria acumulación de reservas excedentes por parte de las entidades bancarias (véase el segundo gráfico adjunto). La reservas excedentes de las entidades bancarias de los EE.UU. se situaron a principios de marzo de 2010 en la cifra nada despreciable de 1,12 billones de dólares (el máximo histórico se alcanzó el 1 de febrero de 2010 en 1,16 billones de dólares). Para relativizar este volumen de reservas excedentarias no resulta más pedagógico que compararla con el nivel anterior a la crisis financiera: 1875 millones de dólares a principios de agosto de 2008.






En un reciente trabajo de la Reserva Federal de New York se muestra como el aumento extraordinario de las reservas de las entidades de depósito americanas coincidió en el tiempo con la introducción por parte de la Reserva Federal de los nuevos programas de crédito y de facilidades de liquidez (y de la política de remuneración de las reservas bancarias a un tipo no cero) en respuesta a la crisis financiera de 2008. Además, discuten las posibles consecuencias inflacionarias futuras del volumen excesivo de reservas excedentarias.

Creo que mis colegas de Macroeconomía de la Universidad de Valencia y de la Universidad de La Laguna continúan teniendo un sugerente (y complicado) caso de estudio para explicar a sus alumnos en el segundo cuatrimestre de este curso.

martes, 20 de abril de 2010

El aumento de la cuota de mercado de las exportaciones de la economía española en el periodo 1994-2007: ¿efecto competitividad o efecto especialización?

La cuota de mercado de las exportaciones de un país y su dinámica temporal  se utilizan como medidas indirectas de la capacidad competidora con el exterior. No obstante, la evolución de la cuota de mercado puede estar determinada a largo plazo no solo por movimientos autónomos  de la competitividad exterior (vía precios y otros factores), sino también por la composición o especialización de las exportaciones, bien en términos de tipo de producto o bien en términos de país (o región) de destino de las exportaciones. Bajo estas premisas, si una economía está especializada en exportaciones de bienes (o en destinos) cuya demanda resulta especialmente dinámica, la cuota de mercado podría aumentar aunque la competitividad  no mejore.

En un artículo reciente del Boletín Económico del Banco de España se analiza en qué medida la cuota de mercado de los países de la Unión Económica y Monetaria (UEM) para el periodo 1993-2007 ha estado determinada por dos factores no excluyentes: i) las variaciones de la competitividad exterior de cada país;  ii)   y la composición geográfica y sectorial específica  de los bienes exportados por cada país.  

En el gráfico 1  adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se representa la evolución de las cuotas de exportación entre 1993 y 2007 de los países de la Unión Europea y de EE.UU. En primer lugar, destacar como se registra una caída significativa de las cuotas de exportación de EE.UU. y del Reino Unido, mientras que en el conjunto de la UEM y en Alemania se mantienen estables.  En segundo lugar, España, Eslovenia y Finlandia, pero sobre todo Eslovaquia e Irlanda, son  los países en los que la cuota de sus exportaciones crece por encima de la media de la UEM, mientras que en el caso de Francia, Italia y Grecia el deterioro ha sido muy significativo.



El análisis sectorial y geográfico presentado en este estudio muestra como estas divergencias entre los países podrían estar relacionadas, al menos en parte, con la composición geográfica y por productos de las exportaciones de cada una de las economías analizadas. Centrémonos en el caso de la economía española.

El estudio destaca que  la cuota de exportación de la economía española cambió en el conjunto del periodo 1993-2007 por la conjunción desigual de los efectos de dos factores: i) cambios en el nivel competitivo (vía precio y no precio); ii) una especialización en los mercados (países o regiones) o en sectores especialmente dinámicos a nivel internacional.

Por un lado, el efecto competitividad capta la parte de la ganancia o pérdida de cuota que se produciría si la estructura de las exportaciones españolas, bien en términos geográficos o bien en términos sectoriales, hubiera permanecido inalterada. De este modo, este efecto tiene como objetivo medir en qué medida los cambios de la cuota se han debido a cambios en la capacidad competitiva (vía precio y vía no precio) de las exportaciones españolas.

Por otro lado, el efecto estructural cuantifica en qué medida la economía española se está beneficiando de una posición ventajosa en términos de composición (geográfica o sectorial) de sus exportaciones. A su vez, el efecto estructural se puede dividir en un efecto de producto, en un efecto geográfico y en un efecto mixto. Los dos primeros miden  la ganancia de cuota derivada de exportar productos y hacia países o regiones cuyas demandas han sido más dinámicas, respectivamente, mientras que el efecto mixto captura la interacción de ambos efectos, dada la imposibilidad de distinguirlos perfectamente.

En el cuadro 3 adjunto se presenta la descomposición de los efectos mencionados sobre la evolución de la cuota de las exportaciones españolas.



Como se observa en el cuadro 3, el aumento de la cuota de las exportaciones españolas en el conjunto del periodo 1994-2007 - del 1,5% medio anual - se debió casi en su totalidad al efecto de la competitividad (+1,6), que más que compensó la leve aportación negativa del efecto estructural de la especialización (-0,1). A su vez, el efecto estructural negativo recoge un efecto positivo de la especialización de los mercados de destino (+0,1) y mixto (+0,2), el cual no pudo compensar el efecto negativo de la especialización productiva (-0,4).

Quizá más interesante resulta la descomposición de los factores determinantes de las cuotas de exportación por subperiodos y, sobre todo, en la última etapa. La ganancia de las cuota de exportación de España en el subperiodo 2001-2007 de +1,5 puntos porcentuales de media anual se debe ahora a la aportación positiva conjunta de los dos efectos: una contribución de la competitividad de +0,5 puntos y del efecto estructural de +1,0 punto, dividida a su vez en una aportación positiva de la especialización geográfica y de la especialización productiva de 0,7 y 0,3 puntos, respectivamente.

En lo que respecta al efecto de la especialización sectorial (véase cuadro 4 adjunto), destacar que tanto en el conjunto del periodo como en los dos subperiodos el comportamiento por productos fue desigual: los bienes de tecnología baja y media tuvieron un efecto positivo sobre la cuota de exportación, mientras que los bienes de tecnología alta tuvieron una contribución claramente negativa. Interesante es el subperiodo más reciente (2000-2007), ya que la aportación positiva de los bienes de tecnología baja y media pudieron compensar el efecto negativo de los bienes de alta tecnología, por lo que el efecto de la especialización productiva tuvo un efecto neto positivo (aunque limitado) sobre la cuota de exportación de la economía española.


En lo que respecta a la especialización geográfica, el mercado de la Unión Europea (especialmente el conjunto de los países de la UEM) tuvo un efecto positivo sobre la cuota de exportación de la economía española, mientras que el resto de los mercados tuvieron un efecto negativo.  Este patrón se repite tanto en el conjunto del periodo como en los dos subperiodos. Además, el efecto neto del mercado de la Unión Europa- Resto del Mundo fue negativo para el subperiodo 1994-2000 y positivo para el subperiodo 2000-2007.

En síntesis, la respuesta a la pregunta planteada en el título de la presenta entrada del Blog es clara para la economía española:  la mejora experimentada en la posición relativa de sus exportaciones se debe en su totalidad a la mejora de la competitividad y no a la especialización sectorial o geográfica. Además, en relación al efecto de la especialización productiva, se detecta que la menor especialización relativa al comercio mundial en productos de tecnología alta ha repercutido negativamente (aunque de manera débil) en la cuota de las exportaciones españolas (compensado por el efecto positivo de la especialización en bienes de baja y media tecnología). Por último, respecto al impacto que ha tenido cada región sobre el efecto de mercado, se estima en el estudio contribuciones positivas del comercio con el resto de países europeos (el conocido sesgo del comercio intra-UEM y del resto de países de la UE) y negativas con el resto de regiones. Aunque en este último caso, los dos efectos geográficos también tienden a compensarse como en el caso de la especialización por tipo de productos.

martes, 13 de abril de 2010

China es el primer exportador mundial de mercancías pero ya es el segundo importador

Mucho se ha estado hablando durante la última década del problema del tipo de cambio del yuan chino respecto al dólar (la infravaloración de la moneda china respecto a la americana) y de los excesivos superávits comerciales que ha ido acumulando de manera persistente la economía china. Pero los últimos datos avanzados por la OMC respecto a las cifras del comercio mundial de 2009 parecen indicar que estamos muy cerca de que la economía china se convierta en su vertiente exterior en lo inimaginable hace unos pocos años: un país con déficit en la sub-balanza de bienes.


































Como se puede observar en el cuadro adjunto (hacer clic para verlo más grande), las cifras confirman que China ha sobrepasado ya a Alemania como primer exportador mundial de mercancías, con el 19,6 por ciento de las exportaciones mundiales, pero que en cuanto a las importaciones, ocupa ya el segundo lugar tras los Estados Unidos (sobrepasando también a Alemania). La participación de los Estados Unidos en las importaciones mundiales de mercancías es del 12,7 por ciento, frente al 8 por ciento de China.

Esta importante reducción del superávit comercial de China se debe a la mayor contracción del valor de las exportaciones (-16%) que de las importaciones (-11%) en el año 2009. Estas cifras confirman el cambio de tendencia observada en el año 2008, durante el superávit comercial se redujo por el mayor avance en este caso del valor de las importaciones (+19%) que de las exportaciones chinas (+17%).

Por último, en relación a este tema, la revista The Economist ha publicado recientemente un artículo en el que destacan que las autoridades económicas chinas prevén la aparición por primera vez en mucho tiempo de un déficit comercial en el mes de marzo de 2010 (que sería el primero desde mayo de 2004), lo que implicaría que China habrá importado en ese mes más bienes de los que habrá exportado al resto del mundo.

¿Será quizás una cortina de humo (ajuste estadístico "a la griega") para enfriar el debate sobre el necesario ajuste al alza de su moneda y sobre el cambio de rumbo su actual política de tipos de cambio?

lunes, 5 de abril de 2010

Evolución histórica de los precios del petróleo, 1972-2010

En esta entrada del Blog mostramos la evolución histórica (1972-2009) y más reciente de los precios nominales y reales del petróleo a nivel internacional. La experiencia de los años setenta del siglo XX nos enseñó que una fuerte subida en los precios del petróleo puede generar presiones inflacionistas, situación que tarde o temprano obliga a los bancos centrales a endurecer su política monetaria.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra la senda temporal del precio del  barril de petróleo West Texas Intermediate en términos nominales y reales (corregido por el efecto de la tasa de inflación). Destacar que el precio real del barril de petróleo (2009=100) se situaba a finales del año 2009 en 75 dólares, un nivel entre el precio alcanzado durante el primer shock del petróleo de 1973 y el pico alcanzado en el segundo shock del petróleo de 1979, pero aún estaba significativamente por debajo del máximo histórico de 140 dólares al que se llegó en julio de 2008.


En el segundo gráfico adjunto se muestra la evolución reciente del precio spot del precio del petróleo West Texas Intermediate (en términos nominales). Las cifras muestran que la subida de precios ha sido espectacular y la misma ha sido minimizada por los analistas por la situación reciente de estabilidad o caída de los precios de la mayoría de las economías. En concreto, entre principios de febrero de 2009 y hasta principios de marzo de 2010, el alza del precio del petróleo en términos nominales ha sido de nada menos que del 107,45% (el precio del barril ha pasado de 39,16 a 81,24 dólares). Si a estas circunstancias le unimos la incipiente recuperación económica en la mayoría de las economías, no resulta difícil predecir que tarde o temprano se van a generar tensiones inflacionistas a nivel internacional.



Las perspectivas para los próximos meses no son tan poco optimistas. En el siguiente gráfico se muestra las cotizaciones del precio del petróleo West Texas Intermediate en el mercado de futuros. 



Las cotizaciones a 31 de marzo de los contratos de futuros de petróleo con entrega en abril de 2011 sitúan al precio del barril de petróleo en casi 86 dólares (un alza del precio del 6,2% en relación al precio spot de finales de marzo). Y lo peor es que las perspectivas han empeorado desde las cotizaciones de los contratos de futuros del 24 de marzo.