sábado, 31 de marzo de 2012

Evolución del PIB de EE.UU. con y sin el efecto sobre el consumo privado de los préstamos con garantía hipotecaria (MEW), 1996-2006

El crecimiento desorbitado de los precios de los precios de la vivienda en los EE.UU. en el periodo 1996-2006 arrastró positivamente al consumo privado y al PIB a través de las operaciones de crédito hipotecario conocidas como mortgage equity withdrawal (MEW). [1] Los MEW fueron utilizados por los consumidores americanos para conseguir una financiación fácil y garantizada con el respaldo del valor neto de su hipoteca. [2] 

El problema es que el crecimiento imparable de los precios de la vivienda generó una burbuja inmobiliaria que terminó colapsando en 2006, provocó la crisis de las hipótecas subprime (de alto riesgo) en octubre de 2007 y, en última instancia, desató la crisis financiera de 2008.

Los fondos obtenidos con los MEW fueron destinados al gasto en consumo personal de los hogares estadounidenses en un sentido amplio: mejoras y reparaciones en la vivienda, segundas residencias, inmuebles con el objetivo de inversión, coches, vacaciones, educación universitaria de los hijos, seguros de vida, gastos médicos, cuidados a enfermos y dependientes, etc. Por este motivo, algunos economistas han calificado a los MEW como ATMs and piggy banks. [3]

Según las estimaciones de Greespan y Kennedy (2008) [4], la generalización de las operaciones MEW contribuyeron al aumento de la Propensión Marginal al Consumo y terminaron financiando el 1,7% del total del consumo de los hogares en el periodo 1991-2005. Y por subperíodos está financiación del consumo de los hogares ligada a operaciones MEW fue in crescendo : un 1,7% entre 1991 y 2005, y nada menos que un 3% entre 2001 y 2005. [5]

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra el crecimiento del PIB en términos reales de los EE.UU. en el caso de que se incluyan o no los efectos sobre el consumo privado de la financiación extra derivada de las operaciones MEW.


Este gráfico muestra cómo gran parte del crecimiento del PIB de EE.UU. entre 1996 y 2006 se generó gracias a las operaciones MEW. Si no se hubiera utilizado estas operaciones hipotecarias para financiar el consumo privado, el crecimiento del PIB habría sido negativo en 2001 y 2002, y la etapa de crecimiento de la economía americana entre 2003 y 2006 (previa a la crisis financiera) habría sido mucho más modesta. De hecho, el impulso de las operaciones MEW supuso nada menos que el 75% del PIB del periodo 2003-2006. [6]
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[1] En español se podría traducir como préstamo/crédito sobre el patrimonio neto (equity) de la vivienda.
[2] Valor neto de la hipoteca = valor de mercado de la vivienda menos montante acumulado de hipotecas y préstamos con garantía hipotecaria.
[3] Cajeros automáticos y "bancos hucha". En última instancia, las viviendas se utilizaban para obtener liquidez inmediata, como cuando retiramos dinero de un cajero con una tarjeta o rompemos la hucha de un niño/niña.
[4] Geenspan, A. and Kennedy, J. (2007): "Sources and Uses of Equity Extracted from Homes", Finance and Economics Discussion Series 2007-20, Finance and Economics Discussion Series. Publicado en al revista Oxford Review of Economic Policy, 2008, Vol. 24, 1, pp. 120-144.
[5] 115.000 millones de dólares de media anual en el periodo 1991-2005.
[6] Véase al respecto, Ritholtz, B. (2009): Bailout Nation, Hoboken, NJ: Wiley

sábado, 24 de marzo de 2012

Comportamiento reciente del riesgo-país en función de los precios CDS de la deuda soberana


Desde que comenzó la crisis financiera internacional los inversores internacionales han aumentado su aversión al riesgo de los títulos de deuda pública de aquellos países en los que se preve que los crecientes (y persistentes) déficit fiscales pueden entrañar un mayor riesgo de impago ("default") en el futuro. Una buena manera de aproximar este cambio de percepción de los mercados (el aumento del nivel de desconfianza o del riesgo) es a través del comportamiento reciente de los precios de los "Credit Default Swaps" (CDS) vinculados a estos bonos soberanos. En definitiva, las cotizaciones de los CDS de la deuda soberana aproximarían una parte del llamado "riesgo-país".

Los activos denominados CDS no son más que un contrato de aseguramiento que tiene como objetivo que un inversor institucional (instituciones financieras que invierten en el mercado de deuda soberana junto con las compañías de seguros y las sociedades gestoras de fondos de inversión y fondos de pensiones) se asegure que pueda cobrar el principal y/o los intereses del bono de deuda pública. El CDS será útil en el caso de que el gobierno que emitió el bono no pueda hacer frente en un futuro más o menos cercano a los vencimientos de sus títulos o al pago del cupón de intereses.

El funcionamiento de un CDS es sencillo. El comprador de un CDS acuerda pagar cierta cantidad de efectivo (con cierta periodicidad) al vendedor a cambio de tener una protección contra el impago del bono de deuda pública. Si el gobierno de referencia en el contrato entra en situación de impago, el vendedor del CDS paga al comprador del mismo el monto total de la pérdida en el bono. Tal y como la probabilidad de un accidente de tráfico afecta a los precios de los seguros a todo riesgo de los automóviles, los precios de los CDS reflejarían los cambios de las expectativas de los mercados sobre la probabilidad de que el gobierno que emitió el bono se declare insolvente.

En el gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la evolución desde comienzos de 2012 de las cotizaciones de los mercados de los CDS de los títulos de deuda soberana con vencimiento a 5 años de 52 países. Los precios de los CDS de la deuda soberana representan el coste por año de asegurar un montante de 10.000 dólares de los títulos de deuda pública (o 10.000 euros para el caso de EE.UU.) para un periodo de 5 años.  En nuestro caso, la lista está ordenada de menor a mayor coste de los CDS de la deuda soberana del país en cuestión, con el coste expresado en puntos básicos.

Como media de los 52 países, el coste de los CDS han disminuido un 16% desde comienzos de 2012. Noruega tiene el menor coste de impago de su deuda, ya que asegurar 10.000 dólares en bonos de deuda pública noruega  a cinco años cuesta actualmente 27,74 dólares por año.

Portugal y Grecia lideran en la actualidad el ranking de coste de CDS de su deuda soberana y, por lo tanto, el riesgo de impago de su deuda. ¡El coste de asegurar un montante de 10.000 dólares de su deuda soberana se situaba a mediados de marzo de 2012 en la no despreciable cifra de 1253,22 y 25422,81 dólares/año, respectivamente! 

Por lo que respecta a la economía española, el riesgo de impago ha crecido un 9,44% desde comienzo de 2012, por lo que asegurar 10.000 dólares en bonos de nuestro gobierno con vencimiento a 5 años tiene un coste en la actualidad de 416,25 dólares por año. El deterioro relativo desde un punto de vista temporal ha sido muy importante desde comienzos de la crisis financiera internacional, ya que el coste a finales de 2008 era de 100,7 dólares, mientras que si nos remitimos a finales del 2007 (antes del inicio de la crisis financiera internacional), el precio de un CDS de un bono de deuda pública española se situaba en tan sólo 18,2 dólares.

lunes, 19 de marzo de 2012

El BCE compensa la pérdida de depósitos de la banca de España e Italia con las nuevas Operaciones de Financiación a más Largo Plazo (OFMLP)

El Banco de Pagos Internacionales (BIS en sus siglas en inglés) acaba de publicar su Informe Trimestral de marzo de 2012. La primera parte del Informe se ocupa de las recientes tensiones sobre la la financiación de la banca europea y las nuevas medidas de política monetaria no convencional instrumentadas por los bancos centrales. En esta entrada del Blog destacamos algunas cifras reveladoras que muestran como el BCE ha compensado la reciente pérdida de depósitos y la cancelación de los fondos de inversión de EE.UU. en activos del mercado monetario del sistema bancario de España e Italia, con la liquidez de las dos Operaciones especiales de Financiación a más Largo Plazo (OFMLP) a tres años canalizada en las subastas de 21 de diciembre de 2011 y del 29 de febrero de 2012.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestran los flujos de entrada acumulados de los depósitos de hogares y empresas privadas no financieras durante los 12 meses anteriores (en miles de millones de euros).


Destaca la importante retirada de depósitos de los bancos de Italia y de España desde el tercer trimestre de 2011, fenómeno que se ha acelerado en el último trimestre de ese año. [2]

A la fuga de depósitos se le ha unido la cancelación total de los fondos de inversión estadounidenses en activos del mercado monetario del sistema bancario español e italiano, tras haber eliminado ya sus posiciones en el sistema bancario griego, irlandés y portugués desde mediados de 2010, tal y como muestran las cifras del segundo gráfico. [3]


La respuesta del BCE para aliviar estas tensiones de financiación de la banca de España y de Italia (las necesidades de financiación procedentes de los vencimientos de deuda en los próximos años) ha sido la canalización masiva de liquidez a través de las dos operaciones OFPML ya mencionadas. Tal y como muestra el tercer gráfico, entre ambas operaciones, las entidades bancarias de la zona del euro captaron algo más de 1 billón de euros (una cifra equivalente al 80% de sus amortizaciones de deuda del periodo 2012-2014 y que además cubre por encima del montante previsto de las amortizaciones de deuda no garantizada), de los cuales 300.000 millones de euros fueron a parar a los bancos españoles e italianos.


Lo curioso es que una parte significativa de estos fondos captados por la banca de España e Italia en las operaciones especiales de financiación del BCE no ha sido canalizada al crédito al sector privado, sino que han acabado mediante la utilización de operaciones carry trade en:
  • mayores depósitos en el conjunto del Eurosistema, mediante la utilización del mecanismo conocido como "facilidad de depósito" (véase gráfico 4, miles de millones de euros). [4]
  • y, paralelamente, en la ampliación de sus carteras de deuda pública (véase gráfico 5, compras netas en diciembre de 2011 y en enero de 2012, en miles de millones de euros).




Destaca del resto de países de la zona del euro el caso del sistema bancario español, con compras netas de deuda pública en diciembre de 2011 y en enero de 2012 de 45.000 millones de euros, seguido del sistema bancario italiano con alrededor de 20.000 millones de euros. [5]
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[1] LTROs en sus siglas en inglés.
[2] Desafortunadamente, el BIS presenta todos los datos del sistema bancario de España e Italia agregados.
[3] Activos de los 10 mayores fondos de inversión "prime" del mercado monetario frente a los bancos de la zona del euro, en % del total de activos gestionados.
[4] Facilidad permanente de depósito: una de las facilidades permanentes del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) que las entidades bancarias pueden utilizar para realizar depósitos a un día remunerados a un tipo de interés especificado previamente, situado desde diciembre del 2011 en el 0,25%.
[5] DE = Alemania; ES = España; IR = Francia; GR = Grecia; IE = Irlanda; IT = Italia; PT = Portugal.

martes, 6 de marzo de 2012

Consejos útiles de la editorial Elsevier para presentar un trabajo de investigación a evaluación en una revista científica

El objetivo de la investigación científica es la publicación del trabajo realizado en una revista de calidad y de alto impacto. La única manera de verificar los nuevos conocimientos científicos es poner en conocimiento de la comunidad a través de su publicación, para comprobar si los resultados mostrados son reproducibles o no. Un buen científico debe por tanto ser también un buen comunicador. Una mala redacción de un buen trabajo de investigación puede impedir su publicación en una revista científica y, en ocasiones, puede provocar que el editor de la misma ni siquiera admita el manuscrito para su evaluación.

La editorial Elsevier es una de las principales editoras de revistas científicas del mundo. En el año 2011 publicó cerca de 2000 revistas, de las cuales 85 son del área de Economía y Finanzas y otras 75 revistas son del área de Empresa.

Elsevier ha colocado recientemente tres vídeos en su página web en los que aparecen algunos consejos útiles para que el investigador pueda presentar un trabajo de investigación a evaluación en una revista científica de la manera más adecuada. 

Vídeo # 1: Preparando el artículo antes del envío a evaluación. Esta etapa incluye:
  • Cómo saber si el trabajo está listo para publicar en una revista científica.
  • Cómo decidir el tipo de artículo a enviar.
  • Cómo elegir la revista adecuada.
  • Dónde encontrar la guía para los autores de la revista.



Vídeo # 2: Cómo utilizar un lenguaje adecuado en el artículo. Esta  etapa incluye:
  • Qué tipo de lenguaje utilizar en el artículo para que los editores de la revista y los evaluadores puedan entender el mensaje del artículo.
  • Cómo utilizar una gramática inglesa correcta.
  • Dónde encontrar ayuda en la traducción.



Vídeo # 3: Cómo estructurar el artículo. Esta etapa incluye:
  • Cómo estructurar el artículo antes de enviarlo a evaluación.
  • Cómo presentar la metodología, los resultados, la discusión de los resultados, las conclusiones, los agradecimientos, las referencias bibliográficas y los materiales de apoyo al artículo.

sábado, 3 de marzo de 2012

Un serio obstáculo para el crecimiento de la economía de EE.UU.: el estancamiento de la Renta Disponible Personal per cápita, 2007-2012

La Renta Personal Disponible (RPD) se obtiene restando a la Renta Nacional (suma de las retribuciones a todos los factores de producción nacionales) todas aquellas partidas que no pueden ser utilizadas por los individuos para gastar o ahorrar. Por tanto, a la Renta Nacional debemos restarle los impuestos directos, es decir, los impuestos directos pagados por los empresarios (impuesto sobre sociedades) y los impuestos directos pagados por los hogares (el impuesto sobre la renta de las personas físicas). Además, a la Renta Nacional hay que restarle también las cotizaciones a la seguridad social, que se considera como otro impuesto directo. Tampoco forma parte de la RPD los beneficios no distribuidos por las empresas (también llamado el Ahorro de las empresas). Por último, falta una partida adicional que afecta a la RPD que son las transferencias corrientes. Las trasferencias corrientes son un pago que realizan las Administraciones Públicas a los individuos sin recibir a cambio ningún bien o servicio. Las transferencias por tanto incrementan la Renta Disponible de los individuos. Las transferencias corrientes están constituidas fundamentalmente por el seguro de desempleo y las pensiones. Finalmente, la RPD per cápita que se obtiene dividiendo la RPD por el total de la población es un indicador clave para medir el gasto en consumo de los hogares, tanto presente como futuro y, en última instancia, constituye un motor clave para las perspectivas de crecimiento de la economía.

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) mostramos la evolución reciente de la Renta Personal Disponible per cápita de los EE.UU. desde 2005 (año base) hasta la actualidad.


El último dato disponible publicado recientemente por el Bureau of Economic Analysis del Departamento de Comercio de los EE.UU. para enero de 2012 sitúa la RPD per cápita en términos nominales en 37560 dólares y en términos reales (el poder adquisitivo real de los hogares) en 32675 dólares (dólares constantes de 2005). Si tomamos en consideración la última década (enero 2001-enero 2012) la RPD per cápita ha crecido en términos nominales un 41,4%, mientras que en términos reales el crecimiento ha sido de un escaso 12%. 

Pero las cifras más significativas se han registrado desde el inicio de la crisis financiera internacional. En efecto, si tomamos como referencia el periodo enero 2007-enero 2012, la RPD per cápita en términos nominales ha crecido un 10,6%, mientras que en términos reales el aumento ha sido nulo, tal y como se puede observar en el gráfico. 

Al estancamiento de la RPD per cápita se ha unido en la coctelera el aumento y la persistencia del desempleo (sobre todo el de larga duración) y la pérdida de riqueza financiera de las familias por el hundimiento del sector inmobiliario. El cóctel de sabor amargo estaba servido: un estancamiento sin precedentes recientes del gasto en consumo de los hogares.

En el siguiente gráfico se muestra la evolución histórica de la tasa anual de crecimiento (en %) del gasto en consumo personal [1] en términos reales de los EE.UU. La media histórica de la variable (en rojo) excluyendo al periodo actual de crisis 2008-2011, se sitúa tanto en el conjunto de la muestra (1947-2007) como el periodo de crecimiento anterior (1993-2007) en el 3,6%. Esta cifra contrasta con la media del periodo actual de crisis 2008-2011: el gasto en consumo personal en términos reales sólo ha aumentado de media un 0,4%.


La dinámica del gasto en consumo personal de los hogares es de vital importancia para el crecimiento económico de EE.UU. Como se puede observar en el último gráfico, esta variable macroeconómica representa en la última década alrededor del 70% del PIB. Desde que comenzó su serie histórica en 1947 alcanzó un mínimo del 60,5% en el tercer trimestre de 1951 y un máximo del 71,2% en el tercer trimestre de 2009. En el último dato disponible para el cuarto trimestre de 2011, el gasto en consumo personal se ha situado nuevamente cerca del pico máximo, en un nivel del 71% del PIB.


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[1] Variable que mide el gasto de las familias en bienes (duraderos y no duraderos) y servicios en la economía americana.