Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales

¿A qué sector institucional perjudicaría en mayor medida un impago o una quita de la deuda pública de algún país de la zona del euro?

2012-01-31T20:51:00.000+01:00

En el caso de un hipotético impago de los intereses de la deuda pública (o de una quita de la misma) el efecto negativo directo recaería en un primer momento sobre los tenedores de los títulos, aunque el reparto de la carga por sectores institucionales no sería homogénea en los países de la zona del euro (ni en el Reino Unido ni en los EE.UU), tal y como muestran las cifras del cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande). [1]

Por lo que respecta a los países de la zona del euro podemos distinguir tres grupos claramente diferenciados:

En un primer grupo (Grecia, España e Italia), los residentes (incluido el banco central nacional) y el Banco Central Europeo (BCE) soportarían aproximadamente los 2/3 del coste del default de su deuda pública nacional, mientras que el 1/3 restante de pérdidas sería soportado por los no residentes (excluido el BCE). Este sería también el caso de los países que no pertenecen a la zona del euro: Reino Unido y EE.UU.
En el segundo grupo (Francia, Alemania, Irlanda y Holanda), los grandes perdedores de la moratoria de los pagos o de la quita de la deuda pública serían los no residentes (excluido el BCE) que soportarían los 2/3 de los costes del default, mientras que el 1/3 restante de pérdidas recaería en las carteras de los residentes (incluido el banco central nacional, y para Irlanda también el BCE).
En el tercer grupo quedaría solamente Portugal, con un reparto de los costes al 50% entre los residentes (incluido el banco central nacional) y el Banco Central Europeo (BCE) y los no residentes (excluido el BCE).

También resulta interesante destacar el porcentaje del stock de deuda pública nacional que forma parte de la cartera de los bancos nacionales. Nuevamente las diferencias entre países son relevantes:

España e Italia encabezan la exposición (potencial contagio) de su sistema bancario nacional ante un posible default de la deuda pública doméstica, con un 28,3% y un 27,3%, respectivamente. A cierta distancia se sitúan Alemania, Portugal y Grecia con un 22,9%, un 22,4% y un 19,4%, respectivamente.
Irlanda, Francia y sobre todo Holanda (y el Reino Unido de fuera de la zona euro) se sitúan en el extremo opuesto, ya que su sistema bancario posee en su cartera un porcentaje mucho menor del stock de la deuda pública nacional.
Mención aparte merece la situación de los EE.UU. En este caso la exposición de su sistema bancario ante problemas de impago o de quita de su deuda soberana se sitúa en niveles extremadamente bajos: tan sólo el 2% del stock de deuda pública nacional esta en manos de sus bancos. El potencial contagio tendría escaso impacto sobre los resultados de sus entidades bancarias.

En el gráfico adjunto se presentan las cifras el porcentaje de los títulos de deuda pública nacional en manos del sistema bancario doméstico (incluyendo el banco central) a finales de 2007 y en junio de 2011.

Desde que se inicio la crisis financiera internacional la exposición de los bancos nacionales (incluido el banco central y sin incluir en la zona euro el BCE) al posible default de la deuda pública nacional ha empeorado en los casos de Irlanda, Portugal, Grecia, Italia y España, pero sobre todo en el caso particular del Reino Unido. Por el contrario, ha empeorado ligeramente para Holanda, Francia y los EE.UU., mientras que ha mejorado significativamente en el caso de Alemania.

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[1] Cifras de junio de 2011.

La productividad científica española en el campo de la economía y empresa en el contexto internacional, 2006-2010

2012-01-17T20:03:00.000+01:00

En esta entrada del Blog mostramos la importancia relativa de la producción científica española (y en especial la categoría de Economía y Empresa) respecto a producción científica mundial, utilizando los datos de los últimos cinco años disponibles (2006-2010). Las cifras utilizadas incluyen los artículos científicos publicados para 21 campos científicos en las revistas indexadas de la base de datos JCR elaborada por Thomson Reuters.

En la segunda columna del cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la participación de los artículos científicos españoles en el total mundial (en %), mientras que en la tercera columna se presenta el impacto relativo de las citas de los artículos científicos españoles (citas por trabajo) comparado con la media mundial en cada campo científico (en %). Entre 2006 y 2010, aparecen 196.182 artículos científicos indexados en la base de datos, en los que al menos uno de los autores es español.

Figure 1: Science in Spain, 2006-2010

En primer lugar, en relación a la participación de los artículos en el total mundial, el porcentaje más alto lo registra la categoría de Ciencia Espacial (7,45% del total mundial), seguido por las Ciencias Agrícolas (7,05% del total mundial), seguidos ya a cierta distancia por la Ecología y Medio ambiente (4,85% del total mundial) y la Microbiología (4,58% del total mundial). Nuestra categoría de Economía y Empresa se sitúa también por encima de la media de la ciencia española en un meritorio quinto puesto, registrando un 4,54% del total mundial de artículos científicos indexados en la base de datos de Thomson-Reuters.

En segundo lugar, en relación al impacto de los artículos (número de citas por artículo en otras revistas indexadas) el ranking es distinto al de la participación porcentual de los artículos en el total mundial. Ahora, el impacto de los artículos científicos de Física lidera el ranking español, al superar la media mundial en un 37%. Destacan después los artículos de Ciencias Agrícolas (28% por encima de la media mundial), de Química (22% por encima de la media mundial) y de la Ciencia Animal y Vegetal (19% por encima de la media mundial).

En lo que respecta al campo científico de Economía y Empresa, el impacto de los artículos basados en autores españoles se sitúa por debajo de la media mundial en un 28%, por lo que la significativa mejora experimentada por este campo científico en las dos últimas décadas no ha sido suficiente para situarnos en la media de la ciencia española. No obstante, se ha mejorado dos puntos porcentuales respecto al periodo anterior 2005-2009, dónde el impacto se situaba por debajo de la media mundial en un 30%.

Destacar que si dejamos a parte al Reino Unido -con una tradición mucho más antigua de investigación en el ámbito de la Economía y Empresa que el resto de países de la Unión Europea (UE)- la participación (en %) de los artículos científicos españoles en el total mundial (4,54%) es más alta que la de Francia (4,21%) e Italia (3,35%), aunque no así en impacto: España registra un -28% por debajo de la media mundial, frente a un -19% de Italia y un -18% de Francia. Por último, Alemania supera a los tres países en ambos indicadores al registrar una participación del 6,61% en el total de artículos y un impacto del -12% por debajo de la media mundial.

¿Cuál es la cuantía de la deuda pública de la zona del euro (y la distribución por países) que ha adquirido el BCE con el Programa del Mercado de Valores?

2012-01-10T11:40:00.000+01:00

El Programa para los Mercados de Valores (PMV o SMP por sus siglas en inglés), introducido tras el estallido de la crisis de deuda soberana en la zona del euro en mayo de 2010, permite a los bancos centrales del Eurosistema (Banco Central Europeo (BCE) y bancos centrales de los países de la zona del euro) comprar dos tipos de activos de renta fija: i) en el mercado secundario, instrumentos de renta fija negociables y admisibles emitidos por las administraciones centrales o entidades públicas de los Estados miembros cuya moneda es el euro (deuda pública de la zona del euro); y ii) en los mercados primario y secundario, instrumentos de renta fija negociables y admisibles emitidos por entidades privadas constituidas en la zona del euro.

En relación a la instrumentación del PMV destacar dos restricciones importantes:

Los dos tipos de compras del programa de mercados de valores han de ser neutrales en la liquidez de la zona euro y, por tanto, las intervenciones se han de esterilizar con la captación de depósitos a plazo fijo que permitan reabsorber la liquidez inyectada por el programa de compras.
Las compras de deuda pública no están diseñadas para financiar directamente a los Estados (mercado primario), de lo contrario se vulneraría el articulo 123 Tratado de Lisboa y el artículo 21 del Estatuto del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC) y del BCE (con lo que expresamente se prohibe que el BCE sea prestamista de último recurso de los Estados).

Destacar que el PMV ha arrastrado polémica desde su aprobación. Por un lado, varios consejeros del BCE -con los consejeros alemanes en primera línea- votaron en contra de su creación, mientras que muchos políticos y profesores universitarios estaban a favor del mismo. Por otro lado, en la práctica han aparecido numerosas críticas sobre las compras efectuadas por el BCE, ya que ha condicionado las mismas a la obligación de los gobiernos de la ejecución de ajustes fiscales y a la implementación de reformas estructurales en sus economías.

En un reciente informe de Barclays Capital (servicio de estudios del Barclays) por fin se desvela uno de los misterios más ocultos del PMV: cuál es el montante total de la deuda pública adquirida por el BCE (y lo más morboso, de qué país) desde que se inicio el PMV en mayo de 2010 y hasta diciembre de 2011. [1]

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la distribución por países de las compras de deuda soberana por países.

EL PMV se concentró en una primera etapa, en 2010, en la adquisición de títulos de deuda pública de Irlanda y Portugal, pero sobre todo de Grecia (los tres países que han sido rescatados por la Unión Europea y el FMI), mientras que el último semestre de 2011 el PMV se reorientó a la adquisición de títulos de España, pero sobre todo de Italia (en ambos casos para limitar la escalada de las primas de riesgos de su bonos de deuda pública).

Con más detalle, el valor total de las compras de deuda pública en el mercado secundario que mantiene el BCE en su balance alcanzaría a finales de 2011 los 211.000 millones de euros, distribuidos de la siguiente manera: Italia (90.000 millones, 43% del total); España (46.000 millones, 46% del total); Grecia (36.000 millones, 17% del total); Portugal (20.000 millones, 10% del total); y Irlanda (19.000 millones, 9% del total). Para el caso de España, estos 46.000 millones de euros equivalen a nada menos que al 48% del valor de los bonos y obligaciones que el Reino de España ha emitido en 2011.

Otro aspecto interesante del informe hace referencia al valor real o de mercado de estas compras acumuladas por el BCE. En la contabilidad del BCE, los títulos se registran por su precio de adquisición, no a precio de mercado (mark to market).

En los siguientes gráficos se muestra la evolución de los precios de los títulos de deuda pública de los cinco países en los mercados secundarios (Figure 2) y del valor estimado a precios de mercado de los bonos de deuda pública comprados por el BCE con el PMV (Figure 3).

Si el BCE hubiera tenido que vender al cierre de 2011 los títulos de deuda pública comprados desde mayo de 2010 con el PMV, el informe estima que tendría que haber contabilizado en su balance pérdidas de aproximadamente 30.000 millones de euros, en su mayor parte por las compras realizadas en mayo y junio de 2010, al inicio del PMV. [2]

La mayor parte de estas minusvalías (diferencia entre el precio de adquisición y de venta después de pago de los cupones) serían de los títulos de Grecia (entre 20.000 y 25.000 millones de euros en pérdidas, más del 60% de su valor de compra), seguidas de los títulos de Portugal (5.000 millones en pérdidas, 23% de su valor de compra), de los títulos de Irlanda (1.000 millones de euros en pérdidas, 5% de su valor de compra) y de los títulos de Italia (entre 2.000 y 3.000 millones de euros en pérdidas, 2% de su valor de compra). Y en el caso de la deuda pública española, habría incluso una pequeña ganancia por la fuerte divergencia entre los precios del mercado secundario de agosto y finales de diciembre de 2011.

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[1] El BCE solo proporciona el dato semanal de compras del PMV sin detallar por países y una semana después de las operaciones (¿falta de transparencia?)
[2] Las posibles pérdidas del PMV se repartirían entre los bancos centrales del Eurosistema de acuerdo con las reglas contables vigentes, es decir, en proporción a la participación de los mismos en el capital del BCE (que depende a su vez del % de la población y del PIB de cada país en el conjunto de la zona euro). En principio, no habría demasiados problemas en absorber estas pérdidas ya que el valor del capital y las reservas anotado en el balance del Eurosistema alcanzaba a finales de 2011 los 394.000 millones de euros.

Indicadores de endeudamiento de las economías avanzadas

2012-01-04T21:05:00.001+01:00

El último Informe sobre la Estabilidad Financiera Mundial (Global Financial Stability Report) publicado por el FMI en septiembre de 2011 alerta de que los riesgos para la estabilidad financiera mundial se han agudizado considerablemente en 2011. La debilidad del crecimiento económico en las economías avanzadas -que ya dura cinco años- está teniendo dos consecuencias negativas sobre la estabilidad financiera internacional. Por un lado, está incidiendo negativamente en los balances del sector público y del sector privado. Por otro lado, está también dificultando la díficil tarea que los gobiernos y los agentes privados (entidades financieras, empresas no financieras y hogares) tienen en relación a los pagos de la carga financiera generada por la deuda acumulada en sus balances.

En el cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presentan las cifras que ilustran el nivel de endeudamiento y de apalancamiento de algunas economía avanzadas.

Las celdas están resaltadas según la importancia relativa negativa del indicador: rojo (alta), amarillo (media) y verde (baja).

De las cifras de cuadro podemos destacar que España se sitúa en comparación con los otros países de la muestra con problemas relativamente graves en seis indicadores de endeudamiento y apalancamiento:

En el nivel de déficit público primario (déficit sin incluir los pagos por intereses de la deuda pública): -4.4% del PIB.
En el nivel de la deuda bruta y neta de los hogares: 87% y -78% del PIB, respectivamente.
En el nivel de la deuda bruta de las empresas no financieras: 192% del PIB.
En la ratio deuda/capital de las empresas no financieras: 134 (en porcentaje).
En el nivel de la deuda externa neta (total) de la economía nacional: 88% del PIB.

Y también se puede destacar que la posición de España es positiva en relación a los otros países de la muestra en dos indicadores de endeudamiento y apalancamiento:

En el nivel de la deuda pública bruta: 67% del PIB.
En el indicador de apalancamiento de las entidades bancarias: 19% en la ratio de activos tangibles/capital tangible.

¿Qué variables económicas explican un período de rápida expansión del crédito bancario al sector privado?

2011-12-27T19:04:00.000+01:00

La mayoría de los episodios recientes de crisis bancarias y ﬁnancieras en economías avanzadas y en economías emergentes han estado precedidos de rápidas expansiones del crédito bancario al sector privado (credit boom en inglés). El último episodio registrado es la crisis bancaria y financiera internacional que comenzó en el año 2008.

En el Capítulo 1 del informe del FMI -World Economic Outlook, septiembre de 2011- se presentan los resultados econométricos de un modelo logit en el que se estiman las variables económicas determinantes de un periodo de rápida expansión del crédito bancario al sector privado en la economía mundial.

Un periodo caracterizado por una rápida expansión del crédito bancario al sector privado o credit boom se define como un episodio de "expansión de crédito extremo" durante el cual el componente cíclico del crédito supera más de 1,75 veces su desviación estándar. [1] Durante un periodo de expansión de crédito, el crecimiento económico se acelera, los precios de las acciones y la vivienda crecen rápidamente, el nivel de apalancamiento de la economía nacional (ratio endeudamiento/PIB) crece bruscamente, el tipo de cambio real se aprecia (pérdida de competitividad exterior) y el saldo de la balanza por cuenta corriente se deteriora. [2] En última instancia, los cambios rápidos y significativos de estas variables macroeconómicas y financieras provocan un significativo aumento de la vulnerabilidad financiera de las economías que registran un episodio de rápida expansión del crédito bancario al sector privado. De hecho, el informe del FMI muestra que hay una fuerte relación entre episodios de expansión del crédito y episodios de crisis de balanza de pagos, crisis bancarias y de caída repentina de los flujos de capital exteriores.

Los resultados econométricos del modelo logit se presentan en el cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande).

La estimación econométrica muestra que las variables determinantes que predicen el inicio de un episodio de expansión del crédito en la economía nacional son básicamente de carácter interno: (1) las entradas netas de capital privado del exterior; (2) las reformas del sistema financiero nacional; y (3) las ganancias en la productividad total de los factores de la economía nacional.

En primer lugar, las masivas y persistentes entradas netas de capital privado conducen a un rápido crecimiento de los fondos prestables y, en última instancia, desencadenan un proceso por parte de las entidades bancarias de concesión de créditos a empresas y hogares en condiciones más ventajosas que en el periodo previo a la expansión crediticia. Además, muchas empresas y hogares obtienen financiación que no hubieran obtenido en un periodo caracterizado por la caída del crédito. En última instancia, la rápida expansión del crédito conlleva más riesgo y eleva el grado de apalancamiento de la economía nacional.

En segundo lugar, muchos gobiernos aprueban reformas legislativas de reforma del sistema financiero con el objetivo de estimular el crecimiento económico. Estas reformas buscan el desarrollo de nuevos mercados, instrumentos e instrumentos financieros. Pero este proceso de reforma del sistema financiero que termina por expandir el crédito, aumenta también los riesgos y la vulnerabilidad financiera nacional, ya que normalmente no va acompañado de una adecuada reforma legislativa de regulación y supervisión de las entidades bancarias.

Finalmente, los actividades de innovación y de incorporación del progreso tecnológico al proceso productivo son financiadas normalmente con recursos externos de las empresas. En este sentido, las ganancias en la productividad total de los factores derivadas de los procesos de I+D+i, eleva las expectativas de beneficios y, en última instancia, conduce a un sustancial aumento de los flujos de créditos a las compañías innovadoras. [3]

El modelo econométrico incluye también variables que intentan recoger la posible influencia externa en el aumento del crédito nacional (el tipo de interés real de EE.UU. como medida de rentabilidad y un índice que mide la volatilidad del mercado de opciones de la Bolsa de Chicago). Como se puede ver en el cuadro, aunque ambas variables tienen los signos esperados ninguna de las dos son estadísticamente significativas.

Puesto que los ciclos de expansión excesiva del crédito nacional conducen a crisis financieras, bancarias y a periodos de recesión económica como en el que nos encontramos, los resultados del estudio del FMI sugieren algunas implicaciones de política económica:

Los gobiernos deben vigilar el comportamiento conjunto de los flujos de capital privado externo y del crédito interno al sector privado.
Los gobiernos y los bancos centrales deben garantizar que los nuevos programas de liberalización y de reformas financieras han sido diseñados en un marco de adecuada supervisión y regulación de la solvencia de las entidades financieras nacionales.
Los gobiernos deben estar más vigilantes en los periodos de elevados aumentos de la productividad de la economía, ya que los mismos van asociados con periodos de expansión del crédito bancario, impulsado por el "excesivo" optimismo que rodea a los sectores más innovadores.

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[1] Véase Mendoza y Terrones (2008) para más detalles.
[2] Lo contrario ocurre en los periodos de rápida caída del crédito: la actividad económica se contrae, los precios de la acciones y de la vivienda caen, el grado de apalancamiento se reduce, el tipo de cambio real se deprecia y el saldo de la balanza por cuenta corriente mejora.
[3] En el caso de la economía española las actividades beneficiadas por el auge del crédito fueron las ligadas al sector inmobiliario y de la construcción, actividades dudosamente "innovadoras".

La eficacia de la instrumentación no convencional de la política monetaria del BCE: situación y evidencia empírica

2011-12-15T23:56:00.000+01:00

En colaboración con María A. Prats de la universidad de Murcia

Los principales bancos centrales de los países avanzados han estado utilizando medidas de política monetaria no convencional desde inicio de la crisis financiera internacional. En esta entrada del Blog nos ocupamos de la cuestión de si la instrumentación no convencional de la política monetaria del BCE ha sido eficaz.

La crisis financiera que se inició en agosto de 2007, y se fue agudizando a lo largo de 2008 hasta la actualidad, ha modificado el enfoque de la política monetaria actual. La respuesta del BCE se ha materializado en la introducción de medidas que han alterado sustancialmente el marco y la instrumentación convencional de su política monetaria (véanse tanto el documento La política monetaria del BCE 2011, así como la Documentación General 2011 sobre su instrumentación). La estrategia del BCE se ha concretado en dos pilares básicos: una disminución de los tipos de interés hasta niveles bajos y la adopción de medidas de política monetaria no convencional, que han provocado una expansión limitada de su balance, así como un cambio en su composición (BCE 2009, BCE 2010 y BCE 2011). En esencia esta estrategia, que coincide con la adoptada en EEUU y en el Reino Unido, está siendo más contenida en intensidad y alcance que la de éstos por las limitaciones impuestas en el Tratado de Lisboa y en el Estatuto del BCE, así como por un enfoque extremadamente ortodoxo de la política monetaria en este contexto de crisis.

En primer lugar, la política de anclaje del tipo oficial (véase primer gráfico; hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) hasta un tipo muy bajo y fijo, para conseguir introducir nuevos estímulos a la Eurozona, ha sido más tardía, de menor intensidad y en ocasiones muy desconcertante: tardía porque el tipo mínimo se alcanzó en mayo de 2009, cinco meses después que en EEUU y tres meses después que en el Reino Unido; de menor intensidad porque el tipo de oficial se ha situado a un valor mínimo que, cuando menos, triplica (duplica) el de EEUU (Reino Unido); y desconcertante por haber incrementado hasta en tres ocasiones su nivel (julio de 2008, abril de 2011 y julio de 2011) por la existencia de “riesgos para la inflación”. En este mismo contexto, el Banco de Inglaterra no ha modificado su tipo oficial desde marzo de 2009 y la Reserva Federal de EEUU no solo no lo ha tocado desde diciembre de 2008, sino que se anunció en agosto de 2011 que éste permanecería invariable “por lo menos hasta mediados de 2013”, dando con ello una señal inequívoca de su política y anclando las expectativas de inflación. El BCE tiene margen para bajar mucho más el tipo oficial, incluso por debajo del nivel del 1%, aprobado en la reunión del Consejo de Gobierno del pasado 8 de diciembre de 2011.

En segundo lugar, las medidas no convencionales, denominadas por el BCE Medidas de Apoyo Reforzado al Crédito, no fueron introducidas para ajustar el mecanismo de transmisión monetaria, sino con el objetivo de crear un verdadero “efecto umbral” (Trichet 2010). En el gráfico siguiente se puede observar el detalle de los instrumentos utilizados y su temporalidad (BCE 2011).

Destaca el papel absolutamente hegemónico que han desempeñado las operaciones de financiación a más largo plazo (OFPML o por sus siglas en inglés LTROs) como instrumento no convencional de inyección de liquidez, en detrimento de las operaciones principales de financiación (OPF o por sus siglas en inglés MROs) que han sido el tradicional instrumento convencional (véase siguiente gráfico).

De hecho, en la reunión de diciembre de 2011 se aprueba la introducción de nuevas intervenciones con este instrumento a plazos todavía superiores a las operaciones complementarias a 6 y 12 meses introducidas tras la crisis. Concretamente se aprueba la puesta en marcha de dos intervenciones con OFPML a tres años (con la opción de cancelación al cabo de un año). Estas operaciones se ejecutarán a tipo fijo y mediante el sistema de adjudicación plena. La primera operación será asignada el próximo 21 de diciembre de 2011 (con vencimiento el 29 de enero de 2015) y la segunda el 29 de febrero de 2012 (con vencimiento el 26 de febrero de 2015).

Estas Medidas de Apoyo Reforzado al Crédito del BCE se concretan en dos fases bien diferenciadas:

a) Hasta julio de 2009, con medidas basadas exclusivamente en el mercado monetario, que permitieron al BCE asumir directamente una función de intermediario en la provisión de liquidez a entidades de crédito, para corregir el mal funcionamiento del mercado interbancario ante la incertidumbre sobre la solvencia de cualquier entidad de contrapartida.

b) A partir de julio de 2009, se añaden tres programas de intervención en algunos mercados de valores concretos: i) el primer Programa de Adquisición de Bonos Garantizados (CBPP) [1] por un importe total de 60 mm de euros, y una duración de un año hasta junio de 2010, trató de reactivar este importante mercado financiero europeo; ii) el segundo Programa de Adquisición de Bonos Garantizados (CBPP2 por sus siglas en inglés) por un total de 40.000 millones de euros que ha comenzado en noviembre de 2011 y finalizará en octubre de 2012, con el doble objetivo de aumentar la financiación a entidades de crédito y empresas y animar a las entidades de crédito a mantener y ampliar su financiación a clientes; iii) finalmente, el Programa para los Mercados de Valores (PMV o SMP por sus siglas en inglés), introducido tras el estallido de la crisis de deuda soberana en mayo de 2010, permite a los bancos centrales del Eurosistema comprar dos tipos de activos de renta fija: (1) en el mercado secundario, instrumentos de renta fija negociables y admisibles emitidos por las administraciones centrales o entidades públicas de los Estados miembros cuya moneda es el euro; y (2) en los mercados primario y secundario, instrumentos de renta fija negociables y admisibles emitidos por entidades privadas constituidas en la zona del euro. El programa está concebido para mejorar tanto el funcionamiento de algunos mercados concretos, como el mecanismo de transmisión monetaria.

En relación al Programa para los Mercados de Valores destacar dos hechos relevantes:

(1) Las compras del programa de mercados de valores han de ser neutrales y por tanto las intervenciones se han de esterilizar con la captación de depósitos a plazo fijo que permitan reabsorber la liquidez inyectada por el programa de compras.

(2) Las compras de deuda soberana no están diseñadas para financiar directamente a los Estados (mercado primario), de lo contrario se vulneraría el articulo 123 Tratado de Lisboa y el artículo 21 del Estatuto del BCE (con lo que expresamente se prohíbe que el BCE sea prestamista de último recurso de los Estados). Las esperanzas puestas en la pasada cumbre europea del 9 de diciembre se vinieron abajo al no permitir los cambios para acometer las intervenciones que la Eurozona necesita, en particular las compras de activos públicos a gran escala.

El resultado de la aplicación de las Medidas de Apoyo Reforzado al Crédito del BCE se ha concretado en una expansión de su balance de moderada intensidad (véase siguiente gráfico) si lo comparamos con la Reserva Federal de EEUU y el Banco de Inglaterra que sí han llevado a cabo programas de compras masivas de activos de renta fija pública y privada.

En el plano ámbito académico los trabajos empíricos que tratan de evaluar la política monetaria del BCE no dejan de sucederse. En particular, los estudios centrados en los efectos de las medidas basadas en el mercado monetario concluyen que las medidas no convencionales han jugado un papel decisivo para estabilizar el sector financiero y la economía tras el colapso de Lehman Brothers y han sido efectivas para mejorar las condiciones de crédito y liquidez de familias y empresas: Lenza y otros (2010), Abassi y Linzert (2011), Fahr y otros (2011), Giannone y otros (2011). Por el contrario, Lenza y otros (2010) y Giannone y otros (2011) advierten que las medidas no convencionales no son la panacea pues si bien han sido efectivas a la hora de contener el impacto inmediato de la crisis financiera aislando, al menos en parte y sobre todo en los primeros momentos, sus efectos negativos sobre el sector real, presentan limitaciones (efectos débiles sobre la M3 y sobre la pendiente de la curva de rendimientos) debido a la existencia de fricciones importantes en el seno del sector financiero. Eliminar estas fricciones y con ello reconducir estas limitaciones pasa necesariamente por acometer reformas estructurales en diversos ámbitos del sector financiero: recapitalización bancaria, restructuración del sector financiero, mejorar la regulación y la supervisión.

Respecto a los trabajos empíricos sobre los efectos de las medidas basadas en los mercados de valores, Beirne y otros (2011) contrastan la aplicación del primer programa de bonos garantizados que para ellos ha contribuido a: (i) una reducción de los tipos del mercado monetario, (ii) un aumento de las facilidad de financiación para instituciones de crédito y empresas, (iii) un impulso para que las entidades de crédito mantengan y expandan sus líneas de crédito con clientes, (iv) y, finalmente a aumentar la liquidez en los mercados de renta fija privada. Sus resultados apuntan a una disminución del rendimiento de los bonos garantizados de la Eurozona de aproximadamente 12 puntos básicos salvo en los países afectados por la crisis de deuda soberana, que se ha visto anulado por la fuerte presión al alza de los rendimientos en todos los segmentos de sus mercados.

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[1] En España los bonos garantizados son las cédulas hipotecarias.

Conferencias de los Premios Nobel de Economía 2011 en la Universidad de Estocolmo

2011-12-10T17:19:00.001+01:00

En esta entrada del Blog presentamos las "conferencias oficiales" que los dos Premios Nobel de Economía 2011 han impartido recientemente en la Universidad de Estocolmo antes de la entrega oficial de los premios. Christopher Sims es catedrático de Economía en Princeton University, EE.UU. y Thomas Sargent es catedrático de Economía en New York University, EE.UU.

La conferencia de Sargent lleva por título: "Estados Unidos entonces, Europa ahora". La presentación en powerpoint que Sargent utilizó en su intervención se puede obtener en el siguiente enlace. Su presentación empieza en el minuto 16:25 del vídeo.

La conferencia de Sims lleva por título: "Modelización estadística de la política monetaria y sus efectos". La presentación en powerpoint que Sims utilizó en su intervención se puede obtener en el siguiente enlace. Su presentación empieza en el minuto 51:30 del vídeo. [1]

Disfruten del vídeo y practiquen el inglés americano:

Espero que sea de utilidad para las clases de mis colegas de Macroeconomía y de Econometría de Series Temporales.

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[1] Como podrán comprobar en el inicio de la presentación de Sims, no sólo en los seminarios de mi Departamento falla a veces el powerpoint. Esto disculparía a mi colega organizador de los seminarios, Francisco Requena. Los suecos no son tan eficientes.

Los efectos redistributivos del sector público en la renta de los hogares de las regiones españolas, 2000-2008

2011-12-04T18:18:00.001+01:00

La Fundación BBVA y el Instituto Valenciano de Investigaciones Económicas han publicado recientemente el estudio "Las diferencias regionales del sector público español". El estudio ofrece nueva información por comunidades autónomas (CC.AA.) de las actuaciones de los cuatro niveles de las AA.PP. (central, de la Seguridad Social, autonómica y local) desde el punto de vista de los ingresos y, especialmente, de los gastos (salud, educación, protección social, transporte y comunicaciones, y resto de funciones). El análisis se realiza con datos para el periodo 2000-2008, con el proceso de traspaso de competencias a las CC.AA. prácticamente finalizado y antes del inicio de la actual crisis económica.

En esta entrada del Blog nos ocupamos de uno de los temas más importantes tratados en la monografía. Una de las cuestiones más interesantes es conocer si el sector público en su conjunto han contribuido con su política redistributiva de renta a la convergencia de la renta disponible de los hogares de las CC.AA. españolas.

La Contabilidad Regional elaborada por el INE facilita información de las tres cuentas de rentas de los hogares: (1) la cuenta de asignación de las rentas primarias que recoge el conjunto de rentas percibidas por los hogares por su participación directa en el proceso productivo (remuneración de los asalariados, excedente bruto de explotación, rentas mixtas brutas y rentas de la propiedad, como alquileres y dividendos). Su saldo es la renta primaria bruta de los hogares; (2) cuenta de distribución secundaria de la renta que recoge el saldo de las rentas primarias, tras la distribución de la renta que tiene lugar tras el pago de impuestos por parte de los hogares a todos los niveles del sector público (impuestos de la renta, directos, cotizaciones sociales y tasas). Esta cuenta también registra los pagos del sector público a los hogares mediante diversas transferencias monetarias que no sean en especie (prestaciones de la Seguridad Social y de asistencia social en efectivo, principalmente) y las otras transferencias corrientes netas (becas, premios de loterías y de otros juegos de azar). El saldo de esta cuenta mide la renta disponible bruta de los hogares; (3) y la cuenta de redistribución de la renta en especie que corrige la renta disponible bruta de las familias el valor de la transacciones sociales en especie del sector público a las familias (sanidad, educación, cultura, protección social, defensa del territorio, sistema judicial, etc...). El saldo de esta cuenta mide la renta disponible bruta ajustada de los hogares.

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se mide el efecto redistributivo del sector público en la renta de los hogares por CC.AA. En el eje Y se representa la renta primaria bruta media de los hogares en euros constantes de 2008 por habitante, mientras que en el eje Y se mide el efecto redistributivo a través del aumento (+) o disminución (-) en % que las actuaciones del sector público han provocado en la renta disponible bruta ajustada respecto a la renta primaria bruta del hogar medio regional. De las cifras representadas en el gráfico merece la pena destacar varias conclusiones relevantes.

En primer lugar, podemos observar que, en general, que los saldos redistributivos de la renta de los hogares regionales son positivos y de mayor tamaño en las regiones con menor nivel de renta, y negativos de cuantía creciente en las regiones de mayor nivel de renta (véase ranking de nivel de rentas primarias brutas del hogar medio regional en el cuadro adjunto).

En segundo lugar, las cifras presentadas en el gráfico destacan dos excepciones a estos efectos positivos redistributivos sobre la renta de los hogares generados por las actuaciones del sector público en los distintos territorios:

Los hogares residentes en las comunidades con régimen de financiación autonómica especial (foral)(Navarra, +1% y País Vasco, +4,6%) obtienen saldos redistributivos públicos positivos a pesar de ser tener niveles de rentas primarias medias por hogar relativamente elevados. Esta circunstancia se aprecia claramente en el gráfico al alejarse su coordenada de la línea de tendencia por el lado derecho.
Los hogares residentes de cinco CC.AA. (Comunidad Valenciana, +4%; Canarias, +5,4%; Murcia, +7,7%; Castilla-La Mancha, +10.9% y Andalucía, +12,7%) obtienen saldos redistributivos positivos aunque claramente inferiores (discriminatorios) que en otras regiones con niveles de rentas primarias medias por hogar similares (Cantabria, Castilla León, Asturias y Galicia). Este este caso su coordenada se separa de la línea de tendencia por el lado izquierdo.

Por último, los mayores saldos redistributivos positivos de la renta de los hogares se obtienen para Extremadura (+21%), Galicia (+17,2%) y Asturias (+15,2%), mientras que las saldos redistributivos de las rentas de los hogares son negativos (se transfiere renta de los hogares residentes a renta de hogares de otras comunidades) para Baleares (-1%), Cataluña (-1,9%) y, sobre todo, en el caso de la comunidad autónoma de Madrid (-7,7%).

En conclusión, el sector público en su conjunto han contribuido, en general, con su política redistributiva de renta a la convergencia de la renta disponible de los hogares de cada región en el periodo 2000-2008, pero existen excesivas anomalías que deberían corregirse en el futuro con el nuevo sistema de financiación autonómico aprobado en 2009.

Las reservas exteriores de China y el papel de sus fondos soberanos

2011-11-30T10:25:00.001+01:00

Una de las tendencias macroeconómicas más significativas de los últimos años ha sido la acumulación de ahorro en los países emergentes, tanto por sus superávit por cuenta corriente como por los ingresos derivados de las exportaciones de productos básicos, especialmente energéticos. En este ámbito, los Fondos Soberanos de Inversión (Sovereign Wealth Fund en inglés) o FSI han cobrado un gran protagonismo en los flujos de internacionales de capital. [1] Los FSI generan cierta desconfianza en los gobiernos y en el ámbito financiero y bancario debido a la elevada cuantía de sus inversiones -que en ocasiones conlleva también la toma de control de importantes empresas no financieras y bancos- y a los procedimientos poco transparentes en su gestión y en la opacidad de los criterios de inversión. Las últimas cifras disponibles muestran que los FSI manejan fondos por valor de casi 4,8 billones de dólares.

Desde el punto de vista técnico, un FSI es un instrumento de inversión internacional de propiedad estatal que está constituido por una cartera diversificada de activos financieros (bonos, acciones y derivados, principalmente) e inmobiliarios, nacionales e internacionales. Su capital proviene de los ingresos obtenidos de las exportaciones estatales de productos básicos (petróleo, gas y otras materias primas). En última instancia, la mayor parte de los fondos utilizados por los FSI provienen de las reservas exteriores (reservas de divisas) acumuladas y gestionadas por los bancos centrales.

Hasta el inicio de la crisis financiera internacional de 2007/2008 los FSI han pasado relativamente desapercibidos para la prensa internacional y para el público, en general. Pero sin duda el interés sobre los FSI ha crecido considerablemente desde 2010 coincidiendo con la agudización de los problemas de solvencia de la deuda pública en la zona del euro y con la posibilidad de que algunos FSI (en particular chinos) invirtieran parte de sus fondos en la deuda soberana de los países periféricos.

Como se puede ver en el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande), las reservas exteriores de China han ido creciendo ininterrumpidamente desde 1998 hasta alcanzar en la actualidad los 3,2 billones de dólares. El origen de esta tendencia ha estado en el fuerte desequilibrio positivo del saldo ahorro nacional-inversión nacional que ha generado un elevado superávit (y persistente) en el saldo de la balanza por cuenta corriente.

Parte de esta elevada cantidad de de reservas está siendo canalizada en busca de rentabilidad a través de los FSI de propiedad estatal. En concreto, los cuatro FSI de China acumulan fondos invertidos por valor de 1,4 billones de dólares, de los cuáles se estima que 560 m.m. están invertidos en deuda pública: i) el SAFE Investment Company (567,9 m.m. $); ii) el China Investment Corporation (567,9 m.m. $); iii) el Hong Kong Monetary Autority Investment Portfolio (567,9 m.m. $); y iv) el National Social Security Fund (567,9 m.m. $).

Las autoridades comunitarias y los gobiernos de la zona del euro espera que los FSI chinos participen en el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (FEEF), necesario para reconducir la crisis de la deuda soberana. Aunque Pekín, como los otros grandes países emergentes (Brasil, Rusia, India y Sudáfrica), prefiere canalizar la asistencia a través del FMI, una acertada estrategia para lograr una mayor cuota de poder en aquel organismo. Si bien es cierto que China ha ido adquiriendo deuda pública de varios países europeos, entre ellos España, no quiere asumir demasiados riesgos. En este sentido, las autoridades chinas exigen garantías a Alemania y Francia sobre la eficacia del FEEF para estabilizar la zona del euro.

En este contexto, Jin Liqun, Presidente del fondo soberano chino China Investment Corporation, ha criticado recientemente al Estado del Bienestar responsable, en su opinión, de la crisis de la deuda en la zona del euro, y exigió reformas a cambio de un apoyo financiero de China en una entrevista de la televisión Al Jazeera. Algunas de las críticas a la sociedad europea no tienen desperdicio:

"Los desajustes que se han registrado en los países europeos son fruto únicamente de los problemas acumulados por una sociedad que se sitúa al final de un ciclo, que vive de derechos sociales".
"Las leyes laborales y sociales se han quedado obsoletas. Sólo llevan a la pereza, la indolencia, más que a trabajar intensamente. El sistema de incentivos está completamente distorsionado".
¿Por qué los ciudadanos de ciertos países de la zona del euro deberían trabajar hasta los 65 años o más, mientras que en otros países se jubilan fácilmente a los 55 años y se "tumban en la playa"?.
"Somos optimistas sobre el futuro del euro, pero toda una serie de reformas se deben llevar a cabo sin más dilación. Tener 17 miembros y 17 Gobiernos (de la Unión Europea) no es una excusa para cruzarse de brazos".

Vean el vídeo de la entrevista en la televisión Al Jazeera, y reflexionen si el financiero chino tiene razón:

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[1] El Sovereign Wealth Fund Institute hace un seguimiento exhaustivo de los principales FSI y establece un ranking anual por el volumen de fondos gestionados.

La crisis económica golpea con más dureza a las jóvenes generaciones de EE.UU., 2007-2010

2011-11-22T18:51:00.001+01:00

La Oficina del Censo de los Estados Unidos (en inglés U.S. Census Bureau) es el organismo dependiente del Departamento de Comercio de los Estados Unidos que se encarga de elaborar el Censo de la población en este país. El organismo también elabora datos, encuestas e informes sobre la distribución de los ingresos entre los hogares norteamericanos. Dentro de este último ámbito, la Oficina del Censo ha publicado recientemente el informe titulado "Ingresos, pobreza y cobertura del seguro médico en Estados Unidos: 2010". En está entrada del Blog destacamos algunas de las cifras publicadas en este informe que tienen relación con la evolución reciente de los ingresos y de las generaciones más jóvenes de norteamericanos. También nos ocupamos de las cifras recientes del desempleo juvenil

En los dos primeros gráficos (hacer clic sobre los mismos para verlos más grandes) se presenta la evolución temporal de la tasa de desempleo juvenil en EE.UU. (desde enero de 1948 hasta octubre de 2010) de los jóvenes norteamericanos de 16 a 19 años y de 20 a 24 años, respectivamente. Las cifras son desalentadoras. La tasa de desempleo de 16 a 19 años se sitúa en el 25% de la población activa, cifra récord desde que existen estadísticas, mientras que la tasa de desempleo de 20 a 24 años se sitúa en el 15%, en niveles récord no alcanzados desde la recesión económica registrada entre julio de 1981 y noviembre de 1982.

El otro dato negativo para el bienestar de los jóvenes norteamericanos proviene de la importante reducción de los ingresos, tanto en términos nominales como reales. Las cifras publicadas por la Oficina del Censo de EE.UU. en su informe de 2010 ilustran claramente el impacto negativo de la última crisis económica sobre los ingresos de los más jóvenes.

En el siguiente gráfico se muestran las cifras de ingresos familiares (medios) en términos nominales y reales de 2007 y 2010, por tipo de familia, por razas, por edad, por origen de nacimiento, por regiones y por residencia. [1]

Para el caso que nos ocupa, la encuesta de la Oficina del Censo muestra que las familias más jóvenes (entre 15 y 24 años) han declarado que sus ingresos medios nominales (no ajustado por la inflación) y reales (en términos de poder adquisitivo de 2010) han disminuido entre 2007 y 2010 un 14,7% y un 18,8%, respectivamente. Esta cifra contrasta con la caída media de los ingresos de todas las familias que sólo ha registrado un descenso del 1,6% en términos nominales y del 6,4% en el mismo periodo. Aunque está cifra negativa no es tampoco desdeñable, ya que el periodo 2007-2010 es el único periodo de tres años desde 1947 (año de inicio de la encuesta) en el que los ingresos medios familiares nominales han disminuido en EE.UU. Los únicos tipos de hogares o familias que se escapan a la caída de ingresos entre 2007 y 2010 son las generaciones de más edad (más de 65 años) que ven aumentar sus ingresos medios alrededor del 10% en términos nominales y del 5% en términos reales. [2]

La fuerte incidencia de la crisis económica en la tasa de desempleo juvenil y en los niveles ingresos de los más jóvenes ha llevado a algunos sociólogos y a la prensa de EE.UU. ha calificarles como "generación pérdida" o "generación excluida". La premisa central del "sueño americano" había sido hasta ahora que el objetivo de las nuevas generaciones era superar o al menos mantener el nivel de vida de sus padres. Y parece que está premisa se empieza a desquebrajar.

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[1] La Oficina del Censo estima que en 2010 había 118,7 millones de hogares en EE.UU. de los cuales 76,8 millones se clasificaron como familias.
[2] Este aumento se debe casi en su totalidad al incremento de los ingresos de las pensiones de vejez y de la seguridad social.

Mi hija pequeña me dice: "En ocasiones veo técnicos….

2011-11-17T17:01:00.001+01:00

...en los Gobiernos de Italia, Grecia,.... ".

Y yo le contesto: "Y pronto en España ....".

Nuevos derechos anti-dumping de la Unión Europea a la importación de baldosas cerámicas de China

2011-11-16T19:16:00.001+01:00

Con una industria bajo un mercado de competencia imperfecta con productos homogéneos, las empresas pueden cobrar precios distintos en diferentes países y lo harán siempre que dicha estrategia de discriminación de precios le resulte rentable. Bajo está estrategia, el dumping consiste en la venta por parte de una empresa extranjera de un producto en el mercado exterior a un precio inferior al que vende en su mercado nacional (o alternativamente, con un precio de venta en el mercado exterior inferior al coste medio de producción).

El dumping es una práctica habitual en el comercio internacional [1] y las normas de la Organización Mundial del Comercio (OMC) permiten que un país importador pueda establecer aranceles al producto que la empresa extranjera está exportando en condiciones de dumping. Este derecho arancelario se denomina arancel o derecho anti-dumping y se calcularía como la diferencia entre el precio nacional del exportador y el precio con dumping en el mercado del país importador. Hay que tener en cuenta que el arancel anti-dumping hace aumentar el precio pagado por los consumidores nacionales y genera una pérdida de eficiencia productiva en el país importador.

En la Ronda Uruguay de negociaciones comerciales de la OMC (1986-1994) se aprobó un Acuerdo relativo a la aplicación del artículo VI (medidas anti-dumping) del Acuerdo General sobre Aranceles y Comercio de 1994. [2] Este "Acuerdo Anti-dumping" se centra en la manera en que los gobiernos pueden o no reaccionar ante el dumping y desarrolla los principios fundamentales establecidos en el artículo VI del con miras a su aplicación a la investigación, determinación y aplicación de derechos anti-dumping.

La Comisión Europea ha aprobado recientemente un nuevo reglamento por el que se establecen derechos anti-dumping a la importación de baldosas de cerámica originarias de China. [3] El procedimiento sobre el posible dumping se ha desarrollado con datos del período comprendido entre el 1 de abril de 2009 y el 31 de marzo de 2010. El procedimiento se abrió tras una denuncia de la European Ceramic Tile Manufactures's Federation (Federación Europea de Fabricantes de Baldosas de Cerámica) en nombre de las empresas que representan más del 30% de la producción total de baldosas de cerámica de la Unión Europea.

El reglamento comunitario establece los derechos anti-dumping a las importaciones de este producto fabricado en China por un periodo de 5 años y con dos tipos de aranceles: i) entre el 26,3% y el 36,5% para las cuatro empresas o grupos de empresas chinas que han cooperado con la investigación; ii) el 69,7% para las empresas o grupos de empresas chinas que no cooperaron con la investigación y que suponen más de dos tercios de las exportaciones originarias de China con destino a la Unión Europea.

Del reglamento comunitario se pueden destacar algunas conclusiones relevantes sobre el perjuicio del dumping de las empresas chinas sobre la industria de baldosas cerámicas de la Unión Europea:

El aumento de la cuota de mercado de las importaciones chinas coincide con la reducción de los beneficios de la industria de la Unión Europea y con el aumento del volumen de existencias.
La industria de la Unión Europea y los importadores comunitarios de baldosas de cerámicas chinas vendían en gran medida a los mismos clientes, lo que supone que la industria de la Unión Europea competía directamente con las importaciones objeto de dumping para conseguir pedidos.
La presión de los precios y no sólo los volúmenes de las importaciones de China fue lo que provocó la reducción de la rentabilidad de la industria de la Unión Europea y el deterioro significativo de otros indicadores.

Los objetivos de los derechos anti-dumping a la importación de baldosas de cerámica originarias de China quedan claros en el texto de este reglamento:

Efectos beneficiosos en las condiciones competitivas en el mercado de baldosas de cerámica de la Unión Europea.
Impacto limitado en los consumidores e importadores comunitarios de baldosas importadas de China que podrán abastecerse gracias a una gran variedad de proveedores del mercado comunitario y de terceros países.

Finalmente, recordar que en 2010 la industria de baldosas cerámicas de la Unión Europea facturó en 2010 cerca de 9000 millones de euros y empleó de forma directa a 75.000 trabajadores, con más de 500 empresas, de las cuales un 80% son pequeñas y medianas empresas. El sector cerámico español daba empleo directo en 2010 a unos 16.200 trabajadores en empresas que, en su mayoría, son pequeñas y medianas empresas. Se calcula que la industria española genera más de 5.000 empleos indirectos. De la facturación global de la industria cerámico español, el 65% corresponde a exportaciones y el resto de las ventas se destinan al mercado nacional.

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[1] Lista de casos tratados en la OMC en relación a la aplicación de derechos anti-dumping.

[2] GATT en sus siglas en inglés.
[3] Las medidas se aplican a baldosas de cerámica, esmaltadas o no, para pavimentación o revestimiento; a mosaicos, esmaltados o no; y a artículos similares de cerámica sean o no rectangulares, incluso con soporte.

Evolución del tipo de cambio efectivo real de los países industrializados y de los principales países emergentes, 1994-2011

2011-11-10T11:19:00.001+01:00

El tipo de cambio real bilateral (TCR) o el tipo de cambio multilateral/efectivo real (TCER) es uno de los principales indicadores de la competitividad exterior de la economía nacional con otro país o con un conjunto de países, respectivamente. El TCR entre dos monedas (el multilateral es un promedio de los bilaterales) es la ratio entre el producto del tipo de cambio nominal bilateral (E) y un índice de precios que refleja el poder adquisitivo de la moneda extranjera (P*) y un índice de precios que refleja el poder adquisitivo de la moneda nacional (P). En nuestro caso, y utilizando símbolos, TCR = P/(E P*). [1] [2] Los índices de precios P y P* típicamente son índices de precios al consumo, pero puede construirse una serie de TCR utilizando otros índices: el deflactor del PIB y el coste laboral unitario. En última instancia, el TCR/TCER mide la competitividad exterior de la economía nacional con un país o un conjunto de países y recoge, tanto los componentes de la competitividad-tipo de cambio nominal (1/E), bilateral o efectivo, como de la competitividad-precio (P/P*).

En los siguientes gráficos (hacer click sobre los mismos para verlos más grandes) se muestra la evolución temporal para el periodo enero de 1994 a septiembre de 2011 de los TCER de los países industrializados y de los principales países emergentes (índice 2005 =100). La fuente de los datos es la Federal Reserve Bank of St. Louis.

Los TCER presentados se han construido utilizando los tipos de cambio efectivos nominales (TCEN) y como índices de precios normalizados los costes laborales unitarios en la industria manufacturera. El esquema de ponderación utilizado para la construcción de los TCEN, para todos los países -excepto la zona del euro- se basa en los datos desagregados para el comercio de la industria manufacturera con un conjunto de 21 países industrializados para el año 2005. Para la zona del euro la ponderación se mide con el comercio de esta zona con el resto de países industrializados. En ambos casos, las ponderaciones utilizadas reflejan la importancia relativa de los socios comerciales de un país en sus relaciones directas bilaterales. Por lo que respecta a los costes laborales unitarios en la industria manufacturera, el índice se calcula como la ratio del índice de remuneración real por hora por trabajador y del índice de la producción hora por trabajador para una media móvil de cinco años.

Por su construcción, un aumento (caída) del TCER indica una apreciación (depreciación) real de la moneda nacional con el conjunto de las monedas de los países incluidos en el índice y, por lo tanto, supone para el periodo considerado una pérdida (ganancia) de competitividad nacional con el conjunto de países.

De la evolución temporal de los TCER entre enero de 1994 y septiembre de 2011 pueden extraerse algunas conclusiones relevantes:

El índice del TCER aumenta, lo que implica una apreciación real de la moneda nacional con el conjunto de países industrializados y una pérdida de competitividad exterior de la economía nacional: (1) países industrializados: Canadá (-34,1%) y el Reino Unido (-13,3%); (2) países emergentes: Rusia (-56,1%), Brasil (-29,1%), India (-25,4%) y China (-21,8%).

El índice del TCER cae, lo que implica una depreciación real de la moneda nacional con el conjunto de países industrializados y una ganancia de competitividad exterior de la economía nacional: (1) países industrializados: EE.UU. (+29,4%), Japón (+22,3%) y la zona del euro (+7,0%); (2) países emergentes: México (+17,4%) y Corea del Sur (+16,8%).

En nuestra opinión, resulta interesante la evolución del TCER del yuan chino en el conjunto del periodo analizado, ya que su fuerte apreciación real supone una significativa pérdida de competitividad exterior de la economía china con el conjunto de 21 países industrializados del índice. Esto hecho quitaría importancia relativa a las exigencias de las autoridades de EE.UU. de que el Banco Central de China favorezca una mayor apreciación nominal del yuan chino en los mercados de divisas. El objetivo último sería reducir el superávit de la balanza comercial de China.

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[1] El tipo de cambio real bilateral (o multilateral/efectivo) es en ocasiones definido como TCR = (E P*)/P. En este caso, la interpretación económica es la contraria: un aumento (caída) del TCE indica una depreciación (apreciación) real de la moneda nacional con la moneda extranjera y, por lo tanto, supone para el periodo considerado una ganancia (pérdida) de competitividad con el país extranjero.

[2] En los manuales de economía internacional al TCR se suele denominar con el símbolo q para diferenciarlo del TCN que se denomina con el símbolo E.

Tipo de cambio de mercado del dólar con el euro versus tipo de cambio implícito de la PPA, 1975-2010

2011-11-05T21:12:00.001+01:00

En esta entrada del Blog mostramos la desviación histórica del tipo de cambio (nominal) del dólar con el euro, E$/€, respecto al tipo de cambio de equilibrio de largo plazo que asegura el cumplimiento de la Paridad del Poder Adquisitivo o PPA (Purchasing Power Parity o PPP en inglés).

La teoría de la PPA establece que el tipo de cambio nominal entre el dólar y el euro debe tender a largo plazo a un valor de equilibrio que viene determinado por el cociente de los precios relativos (aproximados por los IPC) entre las dos zonas, E$/€ = Pus/Pze. En última instancia, la teoría en su versión relativa establece que la economía con mayor (menor) inflación relativa verá como su moneda se deprecia (aprecia) a largo plazo en los mercados de cambio para asegurar que el poder adquisitivo entre EE.UU. y la zona euro (ze) sea el mismo.

La PPA es una de las proposiciones fundamentales de la finanzas internacionales. Los modelos monetarios de determinación del tipo de cambio descansan en esta proposición y de ahí la importancia de su cumplimiento. No obstante, existe consenso en que la PPA no se cumple a corto plazo, pero en el largo plazo el tipo de cambio nominal y los precios relativos se mueven proporcionalmente, de forma que el tipo de cambio real revierte al equilibrio. Por tanto, a corto plazo pueden existir desviaciones de la PPA pero éstas deber ser temporales y desaparecer a lo largo del tiempo permitiendo que la PPA se cumpla en el largo plazo.

¿Por qué se producen desviaciones a corto plazo de los tipos de cambio de mercado del tipo de cambio de equilibrio de la PPA?. Las causas son de diversa índole. Por un lado, muchos de los bienes y servicios que se producen en una economía son poco o nada "exportables": un corte de pelo, una vivienda, la educación, los servicios públicos,... por lo que no se ven expuestos a la competencia exterior. Lo mismo ocurre con otros sectores considerados estratégicos que pueden estar protegidos por los gobiernos nacionales. Por otro lado, hay otros factores que generan también desviaciones a corto plazo respecto al valor de equilibrio a largo plazo de la PPA: riesgos geopolíticos (favorecen a las monedas más sólidas), shocks en los mercados financieros o en los mercados de materias primas y la política de gestión de las reservas de los Bancos Centrales, entre otros. De este modo, el tipo de cambio de equilibrio de la PPA debe considerarse una referencia a largo plazo para la cotización de mercado, que oscilará en torno a ella en ciclos que pueden ser muy prolongados en el tiempo.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra la evolución del tipo de cambio de mercado del dólar con el euro (línea azul) y del tipo cambio de equilibrio entre ambas monedas según la PPA (línea amarilla). [1]

Tres conclusiones merece la pena destacar. En primer lugar, a corto plazo el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro se desvía sistemáticamente del tipo de cambio implícito de la PPA. En segundo lugar, la PPA se cumple sólo en el largo plazo. Por ejemplo, el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro se mantuvo por encima del tipo de cambio implícito de la PPA desde 2003 a 2010. Ello supone que en este periodo el dólar ha estado con respecto al euro "infravalorado" según la PPA, por lo que esta desviación de la PPA ha podido incidir negativamente en el nivel de competitividad de los productos de la zona euro (en media) respecto a los productos de EE.UU.

Aunque es cierto que el euro ha estado "sobrevalorado" en media con el dólar según la PPA, no ha sido así para todos los países de la Unión Económica y Monetaria (UEM). En el siguiente gráfico se muestra el tipo de cambio implícito de la PPA para varios países de la zona euro (la línea amarilla es para la media de la zona euro) y el tipo de cambio de mercado entre el dólar y el euro a finales de 2010 (línea roja, 1 euro = 1.3 dólares). [2]

En el caso de Alemania, el tipo de cambio implícito de la PPA (1.5) se situaba a finales de 2010 por encima del tipo de cambio de mercado dólar/euro (1.3), por lo que el euro estaba "infravalorado" para los productos alemanes, incidiendo positivamente en su nivel de competividad relativo respecto a los productos de EE.UU. Por el contrario, para la media de la zona euro - pero sobre todo para los países periféricos (España, Italia, Portugal y Grecia)- el tipo de cambio implícito de la PPA se situaba por debajo del tipo de cambio de mercado dólar/euro, por lo que el euro estaba "sobrevalorado" para estas economías, con la consiguiente pérdida relativa de competitividad de sus productos respecto a los de EE.UU. Finalmente, para Francia, Austria y Holanda, el tipo de cambio de mercado dólar/euro coincidía con el tipo de cambio de equilibrio a largo plazo implícito de la PPA.

En síntesis, desde el punto de vista de la PPA, el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro de finales de 2010 favorecía los intereses de los exportadores alemanes, era neutral para los exportadores franceses, austríacos y holandeses, pero perjudicaba los intereses de los exportadores de los países periféricos (incluida España). De este modo, la fortaleza del euro con el dólar (y sus consecuencias negativas para la competitividad exterior de las exportaciones de la media de zona euro) perjudicaba curiosamente a los países relativamente menos competitivos de la UEM pero no a Alemania.

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[1] Con el ecu hasta 1999.

[2] Los precios relativos son ahora entre EE.UU. y cada país de la UEM.

El disfraz ideal para triunfar en Halloween desde el inicio de la crisis financiera internacional

2011-11-01T00:01:00.001+01:00

Caída de los flujos migratorios hacia los países de la OCDE desde el inicio de la crisis financiera internacional

2011-10-30T20:37:00.002+01:00

La OCDE ha publicado recientemente el nuevo informe titulado OCDE International Migration Outlook 2011, estudio que analiza la evolución reciente de los movimientos inmigratorios y las políticas de inmigración de los países miembros. De este informe merece la pena destacarse algunas conclusiones relevantes.

En primer lugar, tras una década de continuo crecimiento de los flujos migratorios, el estudio muestra que en 2008 y 2009 se redujeron sustancialmente los inmigrantes permanentes en los países de la OCDE (un -9% en el conjunto de la zona), tal y como se puede ver en el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande).

Entre 2008 y 2009 la disminución de la inmigración permanente fue especialmente importante en la República Checa (-46%), Irlanda (-42%), Japón (-33%), Corea del Sur (-29%), Italia (-25%), España (-18%) y Suiza (-18%). [1] Por el contrario, la inmigración de carácter permanente creció en Holanda (+1%), Canadá y EE.UU. (+2%), y sobre todo en Australia (+7%), en Rusia (+11%) y en el Reino Unido (+14%). Lógicamente, la caída de la inmigración coincide con la disminución de las oportunidades de trabajo desde el inicio de la crisis financiera y económica internacional. Por su parte, la inmigración de carácter temporal al conjunto de países de la OCDE -muy sensible con los cambios en la demanda de trabajo- se redujo en 2009 un 17% (por encima de la caída del 9% de la inmigración de carácter permanente).

En segundo lugar, la caída del empleo entre los inmigrantes durante este periodo de crisis económica no ha sido neutral respecto al género. Como muestra las cifras del segundo gráfico, las pérdidas de empleo entre los hombres inmigrantes ha sido compensada por el aumento de la fuerza de trabajo de la mujeres inmigrantes. Este fenómeno no es casual. Los hombres han sufrido más la crisis económica por estar empleados en aquellos sectores más afectados por la caída de la actividad y el empleo: construcción, finanzas y comercio. Por el contrario, el empleo de inmigrantes han aumentado en sectores menos golpeados por la pérdida de empleos y ocupados en mayor medida por mujeres: educación, sanidad, cuidado de dependientes, ancianos y enfermos, y servicio doméstico.

En tercer lugar, el informe de la OCDE también destaca que los inmigrantes son mas emprendedores (autoempleo) que los nacionales y, además, las empresas o negocios que inician crean un número significativos de puestos de trabajo. Por ello, los gobiernos deberían eliminar los obstáculos específicos que impiden la creación de empresas y negocios de los inmigrantes con el objetivo de estimular la creación de empleo. Especialmente llamativo es el caso de España (véase tercer gráfico).

Por último, con la crisis económica se está consolidando una tendencia en los flujos migratorios internacionales. Se trata de los flujos migratorios de los estudiantes. Este fenómeno se ha estado acentuando durante la última década y sigue en aumento a pesar de la crisis económica. De este modo, el número de estudiantes extranjeros que vienen a estudiar a algún país de la OCDE llegó en 2008 a 2.300.000 millones. La quinta parte procedía de China y representaban en 2008 un total de 410.000 estudiantes. [2]

El informe destaca también que la migración internacional de estudiantes es muy importante porque proporciona una fuente importante de trabajos cualificados a los países de la OCDE. En relación a este tema, en el último gráfico se puede observar que (en promedio del conjunto de países) uno cada cuatro estudiantes se quedán a trabajar en algún país de la OCDE.

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[1] La parte dedicada a España en el informe puede verse en el siguiente enlace.

[2] La importancia de la inmigración de estudiantes de China hacia las universidades de EE.UU. fue tratada en otra reciente entrada de este blog.

Conferencia de prensa de los Premios Nobel de Economía en Princeton University, EE.UU.

2011-10-23T19:20:00.001+02:00

Los recientemente galardonados con el Premio Nobel de Economía 2011 Christopher A. Sims y Thomas J. Sargent dieron conjuntamente una interesante conferencia de prensa el pasado 10 de octubre en Pricenton University. La casualidad ha hecho que Sargent estuviera como Profesor Visitante en Pricenton University cuando se hizo el anuncio del Premio Nobel.

A la conferencia de prensa acudieron profesores, empleados y estudiantes de Pricenton University. Sargent y Sims respondieron a la preguntas de los periodistas locales, nacionales y extranjeros sobre una amplia variedad de temas. Entre los temas económicos, cabe destacar las preguntas sobre los precedentes históricos de las crisis económicas y financieras, las políticas monetarias y fiscales que deben adoptar los EE.UU., Europa y China para impulsar sus economías, sus puntos de vista sobre los crisis financieras de los países latinoamericanos en la década de los ochenta y noventa, el fenómeno de la dolarización e incluso tuvieron que responder sobre el papel de los indignados de Wall-Street.

El vídeo no tiene desperdicio. Aquí pueden encontrar el texto de la conferencia de prensa. Disfruten y practiquen el inglés americano:

Factores determinantes de la evolución reciente de los precios de las importaciones de la zona del euro procedentes de China

2011-10-16T11:48:00.000+02:00

Las estadísticas publicadas recientemente por el Banco Central Europeo y Eurostat muestran que los precios de las importaciones (expresados en euros) de la zona del euro procedentes de China han aumentado casi un 13% en el segundo semestre de 2010. Esto implica un cambio de tendencia histórico que se inicio en 2009, tras muchos años de presiones a la baja de los precios de las exportaciones (expresados en euros) de las manufacturas chinas hacia la zona del euro (véase al respecto el Gráfico B; hacer clic sobre el mismo para verlo más grande). En esta entrada del Blog se muestran los dos factores determinantes que han provocado este cambio de tendencia que supone un encarecimiento de los bienes importados de China.

Los precios de las exportaciones chinas, expresados en euros, se determinan fundamentalmente por la conjunción de dos factores: (1) los costes laborales unitarios, que se pueden aproximar mediante el cociente entre la remuneración media por asalariado y la productividad aparente del factor trabajo; y (2) el tipo de cambio nominal del euro frente a la moneda china, el yuan (o renminbi, RMB).

En el Gráfico A se presenta la evolución temporal reciente de los salarios, la productividad y los costes laborales unitarios del sector manufacturero de China. Se puede ver claramente como el reciente aumento de los precios de las exportaciones chinas ha coincidido con un aumento de los salarios que, además, están creciendo nuevamente por encima de la productividad. Como consecuencia de ello, la tasa de crecimiento de los costes laborales unitarios de las manufacturas está aumentando desde principios de 2009, hasta alcanzar el 8% de crecimiento interanual a finales de 2010.

En el Gráfico B se presenta la evolución de los precios de las importaciones de la zona del euro procedentes de China (en euros) y del tipo cambio nominal del euro con el yuan. Como se puede observar en el gráfico, este aumento reciente de los precios de las exportaciones chinas ha coincidido también con una fuerte apreciación nominal del yuan frente al euro del 17%. Puesto que los contratos de importación hacia la zona euro se facturan en dólares estadounidenses y que los precios son rígidos en el corto plazo, la evolución reciente de los precios de las exportaciones chinas están reflejado en realidad los movimientos del tipo de cambio nominal del dólar frente al euro.

En síntesis, la continuidad en el tiempo de los aumentos de los precios de las importaciones de la zona del euro de las manufacturas chinas va a quedar ligado, por un lado, al mantenimiento del proceso de subidas de los salarios nominales (muy condicionado, a su vez, por las continuas alzas de los precios de los alimentos, la vivienda y de la tasa inflación, y a las tensiones en el mercado de trabajo) y de los costes laborales unitarios y, por otro lado, a la continuidad en el medio y largo plazo de la apreciación nominal del dólar con el euro.

Christopher A. Sims y Thomas J. Sargent obtienen el Premio Nobel de Economía 2011

2011-10-10T17:22:00.002+02:00

Los galardonados con el Premio Nobel de Economía 2011 son los ciudadanos de EE.UU., Christopher A. Sims y Thomas J. Sargent. Ni Thomson Reuters, ni la lista de los economistas más citados en RePEc (Research Papers in Economics), ni las dos casas de apuestas británicas paddypower.com y ladbrokes.com, ni yo mismo, hemos finalmente acertado, aunque esto último es menos grave.

Christopher Sims es catedrático de Economía en Princeton University, EE.UU. y Thomas Sargent es catedrático de Economía en New York University, EE.UU.

El Premio Nobel de Economía les ha sido concedido por sus aportaciones empíricas en el campo de la macroeconomía y los modelos econométricos dinámicos. Ambos han centrado sus investigaciones en estudiar como los cambios en las políticas económicas - por ejemplo, variaciones de los tipos de interés, los impuestos, el gasto público, el déficit y la deuda pública- afectan en el corto y largo plazo a las variables macroeconómicas clave, PIB y tasa de inflación, entre otras.

Christopher Sims es especialmente reconocido en el campo de econometría como promotor del uso del modelo de vectores autoregresivos (VAR) en la macroeconomía y por sus aportaciones a la teoría fiscal del nivel de precios.

Thomas Sargent es especialmente reconocido en el campo de la macroeconomía como uno de los líderes de la corriente "Nueva Economía Clásica" y defensor de la teoría de las expectativas racionales. El supuesto básico de este modelo es que la gente aprende de sus propios errores. Si los errores presentan un sesgo sistemático, los agentes son capaces de corregirlo para hacer predicciones más exactas.

Predicciones de dos casas de apuestas británicas sobre el primer país que dejará la eurozona y adoptará una nueva moneda propia

2011-09-30T20:19:00.001+02:00

Los británicos son capaces de apostar sobre cualquier cosa. Por ejemplo, si nevará o no el día de Navidad, qué país tendrá el primer contacto con extraterrestres, quién será el próximo James Bond, cuál será el próximo volcán que entrará en erupción, e incluso qué nuevo sabor incorporarán a su gama las patatas fritas Walkers (con sabor a paella valenciana de pollo se cotizó 20 a 1 antes del último mundial de fútbol). Finalmente, los apostantes acertaron y las patatas fritas con sabor a paella de pollo vieron la luz.

La casa de apuestas irlandesa paddypower.com entra de lleno en la crisis del euro y permite apostar por cuál será el primer país en abandonar la eurozona y adoptará una moneda distinta del euro. Encabeza la lista Grecia (1/4). En cuarto lugar está España, cuya salida del euro se paga 12 a 1. Mi favorita es Alemania que se sitúa justo detrás de nuestro país y su salida se paga 16 a 1.

Greece 1/4

Portugal 7/1

Ireland 8/1

Italy 9/1

Spain 12/1

Germany 16/1

Cyprus 16/1

En otra casa de apuestas británica, ladbrokes.com, el ranking de las apuestas de cuál será el primer país en abandonar el euro no cambia demasiado. No obstante, aparecen dos diferencias cualitativas: sitúa a Francia al mismo nivel que Alemania y a nuestro país por encima de Irlanda.

Greece 4/9

Portugal 5/1

Spain 6/1

Ireland 8/1

Italy 9/1

Germany 25/1

France 25/1

Finland 20/1

Belgium 20/1

Muchos apostantes piensan que Alemania debería abandonar el euro para evitar tener que pagar las deudas que otros países han ido acumulando. Reconozco que toda mi confianza está depositada en la sabiduría de la Die Deutsche Bundeskänzlerin, Angela Merkel.

Predicciones sobre el Premio Nobel de Economía 2011

2011-09-25T17:02:00.000+02:00

Llega la época de hacer las "porras" académicas de quién (o quienes) serán los agraciados con el Premio Nobel de Economía. El lunes 10 de octubre la Fundación Nobel anunciará quién es el ganador del año 2011.

Una primera predicción sería utilizar la lista de los 10 economistas que tienen más citas en sus artículos publicados en revistas científicas según la base de datos de RePEc. Como tres de ellos ya tienen el Premio Nobel (el número 3, James J. Heckman; el número 4, Joseph E. Stiglitz, y el número 6, Robert E. Lucas Jr.), una posible predicción ganadora sería escoger entre los siete restantes por orden en el ranking: 1) el número 1, Andrei Shleifer de Harvard University, Cambridge, EE.UU.; 2) el número 2, Robert Barro de Harvard University, Cambridge, EE.UU.; 3) el número 5, Mark L. Gertler, de New York University, EE.UU.; 4) el número 7, Robert W. Vishny de University of Chicago, EE.UU; 5) el número 8, Olivier Blanchard, del M.I.T. (Massachusetts Institute of Technology), Cambridge, EE.UU., aunque actualmente está en excedencia y ocupa el puesto de Consejero Económico y Director del Departamento de Estudios del Fondo Monetario Internacional; 6) el número 9, Kenneth Rogoff del Massachussets Institute of Technology (MIT), Cambridge, EE.UU.; y 7) el número 10, Ross Levine, de Brown University, Providence, EE.UU.

La segunda predicción vendría de la mano de la empresa Thomson Reuters, cuya División de Ciencia se ocupa de construir bases de datos de la actividad científica por áreas y países. La más conocida es el Journal of Citation Reports Web, base de datos que ofrece un medio sistemático y objetivo para evaluar de manera crítica las revistas científicas más importantes del mundo. En concreto, JCR Web permite medir la influencia y el impacto de las investigaciones realizadas (a nivel de revistas y por áreas de investigación) y muestra las relaciones entre las revistas que citan y las que son citadas.

La apuesta ganadora de Thomson Reuters es para cinco economistas:

Douglas W. Diamond, catedrático de Economía de University of Chicago, EE.UU., por sus estudios en el campo de la economía financiera.
Jerry Hausman y Halbert L. White, ambos catedráticos de Economía del Massachussets Institute of Technology (MIT), Cambridge, EE.UU., por sus aportaciones en el campo de la econometría.
Anne Krueger, catedrática de Economía de la Johns Hopkins University, Whasington, EE.UU., y Gordon Tullock, catedrático emérito de Derecho de la Johns Hopkins University, Whasington, EE.UU., ambos por sus aportaciones en el campo de la política económica de transferencias de rentas y sus consecuencias.

Aunque me alejo de las profecías seguras de Thomsom Reuters, ya saben que a mí me gusta el riesgo, y si pudiera votar yo le daría el Nobel a Robert J. Barro, Catedrático de Economía de la Universidad de Harvard. Sus contribuciones se centran en el campo de la Macroeconomía: a) la teoría de la deuda pública en los años setenta; b) la macroeconomía del equilibrio en los años ochenta; y c) la teoría crecimiento económico en los años noventa. Además, es uno de los economistas más citado en las revistas científicas del área de Economía. Lo curioso, es que Barro sigue el patrón de algunos de los mejores economistas americanos: no estudió en principio la carrera de Economía, aunque posteriormente obtuvo el Doctorado en nuestra disciplina. Su Licenciatura fue en Física. Recuerden que en 2008, 2009 y 2010 ya aposté en dos entradas del Blog por Robert J. Barro y me equivoque. Pero soy capricornio.

Ranking de producción científica 2011 de las Universidades Españolas en el Area de Economía, Empresa y Negocios

2011-09-18T22:36:00.000+02:00

La división de Ciencia de la empresa Thomson Reuters se ocupa de construir bases de datos de la actividad científica por áreas y países. La más conocida es el Journal of Citation Reports Web, base de datos que ofrece un medio sistemático y objetivo para evaluar de manera crítica las revistas científicas más importantes del mundo. En concreto, JCR Web permite medir la influencia y el impacto de las investigaciones realizadas (a nivel de revistas y por áreas de investigación) y muestra las relaciones entre las revistas que citan y las que son citadas.

Este recurso -disponible en ediciones separadas para la Ciencia en general y para las Ciencias Sociales (incluidas las áreas de Economía, Empresa y de Finanzas) en particular-, es una herramienta esencial para cualquiera que necesite conocer acerca del impacto y la influencia de las revistas en la comunidad investigadora global. Además, los indicadores disponibles de las revistas indexadas en la base JCR Web son utilizados a la hora de evaluar la actividad científica ("productividad investigadora") de Facultades, Institutos de Investigación, Organismos de Investigación, Universidades, científicos y profesores individuales, tanto en España como a nivel internacional.

El Espacio Europeo de Educación Superior (EEES) (conocido también como "proceso de Bolonia", por el nombre de la ciudad italiana en la que se firmó la declaración política que abrió el espacio europeo universitario) no sólo significa una homologación de títulos a nivel europeo, sino también debería abrir la competencia entre las universidades europeas y españolas entre sí en la captación de los mejores alumnos y profesores.

Una de las variables clave para poder elegir una Facultad y una Universidad en el nuevo contexto debería ser sin duda el nivel científico de su profesorado, por lo que indicadores de la "calidad" de las publicaciones de investigadores y profesores, van a pasar a un nivel más que relevante. Los ranking internacionales de universidades son también importantes por varios motivos. Además del evidente prestigio internacional, son fundamentales por las importantes ventajas económicas que eso puede traer en un momento en el que los planes autonómicos, nacionales y europeos de apoyo a las universidades (fondos de investigación para los profesores, incentivos económicos a los mejores profesores, ..) deberían de tener un claro objetivo: premiar la excelencia. Y la excelencia se cuantifica en este tipo de listados (guste o no guste), entre otro tipo de cosas.

En este contexto el Grupo de Investigación de evaluación de la ciencia y de la comunicación científica EC3 de la Universidad de Granada acaba de presentar un ranking de las universidades españolas públicas y privadas para el año 2011 basado en la investigación publicada en las revistas científicas indexadas en el Journal of Citation Reports Web en los periodos 2001-2010 y 2006-2010. En el estudio se propone un método de ordenación de las universidades que sintetiza 6 indicadores bibliométricos de producción e impacto que miden los aspectos cualitativos y cualitativos de la producción científica de los investigadores de las universidades españolas.

En los dos cuadros adjuntos (hacer clic sobre los mismos para verlos más grandes) se presenta las posiciones ocupadas por universidades españolas en los diferentes campos científicos. Centrémonos en nuestro caso en la penúltima columna (ECO) que agrupa el campo científico de "Economía, Empresa y Negocios" (ECO) - que incluye las revistas de Economía, Empresa y Finanzas- de las universidades españolas para el periodo 2001-2010 y 2006-2010.

En el periodo reciente 2006-2010, lideran el ranking del área de Economía, Empresa y Negocios, la Universidad Pompeu Fabra (mantiene el liderazgo respecto a un periodo más amplio, 2001-2010), la Universidad Autónoma de Barcelona (sube un puesto, 2º), la Universidad Carlos III (baja un puesto, 3º), la privada Universidad de Navarra (mantiene el puesto, 4º), la Universidad de Barcelona (mantiene el puesto, 5º), y la Universidad de Valencia (mantiene el puesto, 6º).

Si comparamos el periodo 2005-2009 con el 2006-2010, en las seis primeras posiciones se mantiene invariable los tres primeros puestos: la Universidad Pompeu Fabra, la Universidad Autónoma de Barcelona y la Universidad Carlos III. Intercambian las posiciones cuarta y quinta, la Universidad de Barcelona (baja a la quinta) con la Universidad de Navarra (sube a la cuarta), mientras que la Universidad de Valencia se mantiene en el sexto puesto del ranking.

Afortunadamente, no todas las Facultades de Economía (y los profesores universitarios del área) son iguales y, por lo tanto, no deberían ser tratados por igual. Las diferencias salariales derivadas del plus de productividad investigadora que otorga la Comisión Nacional de Evaluación de la Actividad Investigadora dependiente del Ministerio de Educación (básicamente publicaciones en artículos de la base de datos utilizada para elaborar el ranking) son ridículas. El "café para todos" tan típicamente español debería ser "cortado" aprovechando la introducción del EEES en la Universidad española. Pero eso es otra historia.

Evolución histórica de las variables macroeconómicas fiscales de la economía española, 1964-2010

2011-09-12T18:18:00.001+02:00

En esta entrada del Blog se presenta la senda temporal de las principales variables macroeconómicas de las AA.PP. españolas (medidas en % del PIB) actualizadas para el periodo 1964-2010. Por tanto, se ha añadido la cifra provisional del año 2010 y se han corregido las cifras de los años 2007-2009 con datos actualizados. Los datos provienen de las Cuentas Financieras de la Economía Española elaboradas por el Banco de España y de la Contabilidad Nacional de España elaborada por el INE.

Me gustaría destacar los tres últimos periodos de la historia presupuestaria de la economía española: a) el ajuste fiscal del periodo 1996-2007; b) el deterioro brusco y profundo de las finanzas públicas en los años 2008 y 2009, después del inicio de la crisis económica derivada de la crisis financiera internacional; y c) el nuevo periodo de consolidación fiscal que ha comenzado en el año 2010.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo se puede ver ampliado) aparece la evolución de los ingresos totales, los gastos totales y los gastos netos de intereses de la deuda pública. Por un lado, destacar el hundimiento de los ingresos en 2008 y 2009 y el crecimiento de las dos variables representativas de los gastos públicos. Por otro, se puede observar para el año 2010 que los efectos del proceso de consolidación fiscal han generado tanto un aumento de ingresos como una caída de las dos variables representativas del gasto público.

En el segundo gráfico se presenta la evolución del ahorro bruto total y del ahorro bruto excluido los pagos de intereses de la deuda pública del total de las AA.PP. La primera variable se obtiene del saldo conjunto de las cuentas corrientes (ingresos y gastos corrientes) de las AA.PP. (cuentas de producción, distribución y utilización de la renta). El ahorro bruto, que había crecido ininterrumpidamente en una década (desde 1997 a 2007), retrocedió bruscamente en el año 2008 y alcanzó en 2009 niveles negativos no conocidos en esta serie histórica. En el año 2010 los dos saldos han registrado una mejora, aunque ambas variables permanecen en niveles negativos no deseables.

En el gráfico 3 se presenta la evolución temporal del superávit o déficit de las AA.PP. total y primario (excluidos los pagos de intereses de la deuda). Con más precisión, se trata de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) total y neta de intereses, obtenida como suma del ahorro bruto y del saldo de la cuenta de capital de las AA.PP. En este caso, se incluye además de los ingresos y gastos públicos corrientes, los ingresos y los gastos de capital de las AA.PP., incluida la inversión pública, entre otras partidas.

Como se puede observar, un periodo significativo de ajuste fiscal comenzó después de 1995 (año en el que se alcanzó un déficit público record hasta la fecha del -6,6%), para posteriormente reducirse en años sucesivos el déficit hasta el año 2004, y generándose superávit públicos crecientes en el periodo 2005-2007. Nuevamente, el 2008 marca un cambio de tendencia brusco, al aparecer cifras de déficit público total del -3,8%, cifras no registradas desde el año 1996. En el año 2009 se alcanzó la cifra record en estos 47 últimos años de historia de la hacienda pública española: un -9,4% de déficit público primario y un -11,2% de déficit público total. Finalmente, el proceso de consolidación fiscal iniciado en el año 2010 ha conseguido reducir el déficit público primario hasta el -7,3% del PIB, mientras que el déficit público total se ha reducido hasta alcanzar el -9,2% del PIB.

En el gráfico 4 se muestra la senda temporal de dos variables representativas del stock de deuda pública de las AA.PP. La primera es el stock de deuda pública total medido por el conjunto de los pasivos financieros totales de las AA.PP. En el segundo caso, el stock de deuda pública (menor en niveles por las partidas que incluye) es construido según la metodología del Protocolo de Déficit Excesivo (PDE) incluido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la zona del euro (esta es la cifra oficial que pública el Banco de España y el Banco Central Europeo sobre el total de la deuda pública española). En ambos casos la reducción es espectacular desde el año 1996, y nuevamente se produce un deterioro muy significativo en 2008 y sobre todo en el año 2009. Finalmente, en el año 2010 el stock de deuda pública según la metodología del PDE ha vuelto a crecer hasta alcanzar el 60,1% del PIB, sobrepasando el límite impuesto por el Tratado de Maastricht (60%) por primera vez desde la introducción del euro.

Por último, destacar que las previsiones disponibles para el año 2011 por el FMI indican que el déficit público primario y total se reducirán substancialmente respecto a las cifras del año 2010. En concreto, el déficit público primario se situará en el año 2011 en el -4,1% del PIB, mientras que el déficit público total caerá hasta el -6,2% del PIB, aún bastante alejado del límite impuesto en el Tratado de Maastricht (-3%). El ajuste fiscal adicional de 3,2 puntos porcentuales sobre el PIB se deberá abordar obligatoriamente en los ejercicios presupuestarios de 2012 y 2013.

Esta ajuste fiscal adicional implicará un esfuerzo añadido de un aumento de ingresos y/o una caída de gasto público de aproxidamente 34.000 millones de euros. Si el crecimiento y el empleo no se recupera sustancialmente será necesario subidas adicionales de impuestos y reformas en algunos programas de gasto público. Los programas de los dos grandes partidos nacionales que aspiran a gobernar deberían reflejar las medidas de consolidación fiscal que esperan aplicar -al menos en el presupuesto de 2012- si la economía (y el empleo) sigue estancada como esperan todos los analistas y organismos internacionales.

Y en lo que concierne al stock de la deuda pública -según la metodología del Protocolo de Déficit Excesivo (PDE)- se espera un aumento del mismo hasta el 67,5% del PIB para finales del año 2011. Esta última cifra sería el máximo histórico alcanzado por el endeudamiento de las AA.PP españolas desde 1996, cuando se situó el nivel de stock de deuda pública sobre el PIB en el 66,1%.

El impacto de la deslocalización (off-shoring) de las empresas de EE.UU. en el empleo doméstico, 1999-2008

2011-09-05T23:50:00.000+02:00

Desde hace más una década existe un intenso debate en EE.UU. y en Europa sobre los efectos negativos que sobre la ocupación ha tenido el fenómeno de la globalización económica y, más concretamente, la deslocalización (off-shoring) de las empresas de los países avanzados. En esta entrada del Blog presentamos algunas cifras para los EE.UU. que pueden sugerir que este mecanismo no ha jugado el papel tan negativo en la destrucción del empleo que algunos analistas sugieren.

Las cifras provienen de la base de datos que sobre las empresas multinacionales norteamericanas elabora el Bureau of Economic Analysis, institución dependiente del Departamento de Comercio de los EE.UU. Estos datos están disponibles para el periodo 1999-2008.

En el primer cuadro (haciendo clic en el mismo se puede ver ampliado) se presentan las cifras de creación de empleo (total y por ramas de la industria) de las empresas multinacionales de EE.UU. en el interior y el exterior del país en el conjunto del periodo 1999-2008 (las cifras de los cuadros se presentan en miles).

Las empresas multinacionales de EE.UU. han destruido 1.903.000 empleos en el país mientras que el mismo periodo han creado 2.358.000 empleos en el exterior. Por ramas de actividad, es la industria manufacturera las que más ha destruido empleo en EE.UU. (1.938.000 puestos de trabajo) aunque solamente han creado 242.800 empleos en otros países. Por lo tanto, la creación de empleo en el exterior sólo representaría el 12,5 % del total de las pérdidas de empleo de la industria manufacturera norteamericana. Debemos suponer que la diferencia ha sido impulsada por el aumento de la productividad y por la introducción de nuevas tecnologías en EE.UU.

Después de la industria manufacturera destaca por pérdidas de empleo domésticos la industria de Finanzas y Seguros (330.500 pérdidas de empleo), aunque en este caso también se destruyeron puestos de trabajo en en extranjero (13.400 pérdidas de empleo). A continuación se sitúan la industria relacionada con prestación de servicios públicos o utilities (170.600 pérdidas de empleos) y la industria relacionada con la sociedad de la información (100.700 pérdidas de empleo), aunque el comportamiento en el exterior es cualitativamente diferente, ya que se registra en el primer caso una pérdida de empleos (-41.100), mientras que en el segundo caso se registra una creación de empleos (+65.500).

Finalmente, la rama industrial en la que más se ha generado puestos de trabajo en el exterior es la que engloba la categoría de "Otros Servicios" (veáse el desglose en el segundo cuadro adjunto). En este caso, se han generado 1.625.000 puestos de trabajo en el exterior (el 68,9% del total de empleos creados fuera de EE.UU.) mientras que se han generado 234.200 empleos en EE.UU.

En este caso, tres industrias acaparan el 89% de la creación de puestos de trabajo en el exterior: i) comercio al por menor; ii) servicios a empresas; y iii) sector hotelero y de restauración (comida y bebidas).

De las cifras presentadas merece la pena destacar una interesante conclusión: la globalización económica no ha tenido efectos tan negativos en el empleo de los EE.UU. en el periodo 1999-2008. La mayoría de los puestos de trabajo en el exterior no han sido creados en el sector manufacturero, es decir, la deslocalización no ha sido propiciada para producir productos más baratos para luego ser vendidos en EE.UU. Al contrario, el principal motivo de las empresas multinacionales norteamericanas ha sido aumentar su negocio internacional en el sector de prestación de servicios, rama en el que también han sido capaces de crear puestos de trabajo en EE.UU.

Cierre veraniego del Blog

2011-07-31T19:21:00.000+02:00

Voy a pasar el resto del verano lejos de mis despachos de la Universidad de Valencia y de la Universidad de La Laguna (y de mis conexiones de alta velocidad de internet). En realidad, las tres niñas me ocupan todo el día y, por lo tanto:

Voy a interrumpir mi Blog hasta la primera semana de septiembre.
Voy a dejar de contestar a mi correo electrónico (bueno a casi todo).
Voy a intentar alejarme de la Economía (si me dejan las noticias).
Voy a abandonar el puente aéreo Valencia-Tenerife Norte: el IB8094 y el IB8095.
Voy a prepararme psicológicamente para la que se nos viene encima (sólo mediáticamente, eso espero) el curso que viene con el ajuste fiscal adicional y las Elecciones Generales.

Ahora, voy a leer libros con el iPad, cocinar arroces para la familia, voy a pasar unos días en Mallorca con unos amigos, vamos a visitar Cuenca y Teruel, iremos a PortAventura, y también disfrutaremos entre viaje y viaje de la piscina de nuestra casa de Llíria. Un mes de agosto intenso.

Una nueva revolución científica en EE.UU.: de los restaurantes y el comercio al por menor a los puestos de investigadores en las universidades

2011-07-25T21:18:00.001+02:00

La emigración asiática de emprendedores hacia EE.UU. se aceleró en la década de los sesenta y setenta del siglo pasado y la mayoría de los negocios comenzaron con restaurantes y derivaron en la década de los ochenta y noventa hacia tiendas de todo a 100, pequeños ultramarinos de proximidad, comercios de ropa, calzado y artículos de piel. Pero una revolución silenciosa comenzó desde mitad de la década de los noventa.

Un nuevo salto cualitativo se está gestando sin apenas ruido desde comienzos del siglo XXI. En la foto adjunta (haciendo clic en la misma se puede ver ampliada) aparecen los investigadores del Laboratorio de Investigación en Redes del Departamento de Ingeniería de Eléctrica e Informática de la Universidad de California-Davis, EE.UU. Como podéis observar la inmensa mayoría de investigadores son asiáticos (véase CV de los mismos para ver su procedencia y donde estudiaron su Grados). Y esto es solamente un ejemplo.

Sobran los comentarios.

P.D. En nuestro país parece que están invirtiendo en nuestros bares tradicionales de barrio. Las comparaciones (cualitativas) son odiosas.

¿Cuál es la distribución de la deuda pública griega entre los bancos europeos acreedores?

2011-07-21T20:13:00.003+02:00

Hoy puede ser un día clave para resolver el problema de la deuda pública de Grecia ya que los líderes europeos están negociando las nuevas condiciones de la ayuda financiera a este país. La propuesta de resolución incluye un impago temporal de la deuda, un alargamiento de los plazos y una rebaja de intereses de los créditos que paga el país heleno; en otras palabras, una reestructuración parcial en toda regla. Quizá por ello resulta adecuado presentar algunas cifras sobre cuál es la proporción del stock de deuda pública griega en manos de bancos acreedores europeos. Desde otro punto de vista, vamos a ver quienes son los perdedores de una reestructuración parcial (o posible impago futuro) de la deuda pública helena.

Probablemente uno de los problemas más importantes de la crisis de la deuda pública de Grecia ha sido la falta de transparencia de los bancos europeos sobre la exposición de sus balances a los pasivos griegos. Esta laguna estadística ha sido recientemente cubierta por el Banco de Inversiones suizo UBS, al publicar un informe en el que aparece la exposición de los bancos europeos a una posible reestructuración parcial o total de la deuda pública de Grecia.

En el primer cuadro (haciendo clic en el mismo se pueden ver ampliado) se presenta la exposición de los bancos europeos a la deuda pública griega agrupando por países. Por número de bancos encabezan el ranking Alemania (11), la propia Grecia (6), España (6), Italia (5) y Francia (4). Pero es más útil para nuestro análisis la clasificación del ranking por el volumen de deuda pública griega en los balances. En este caso, de los 91.766 millones de euros de pasivos públicos del país mediterráneo en poder de los bancos europeos, 45.971 millones son de bancos de la propia Grecia (50% del total), 9362 millones de bancos de Francia (10,2%), 7902 millones de bancos de Alemania 8,6%), 4070 millones de bancos de Bélgica (4,4%) y 3161 millones de bancos de Holanda (3,5%). Tres conclusiones merece la pena destacar: a) en caso de impago o reestructuración total o parcial, la banca griega sería arrastrada a una posible quiebra; b) son los bancos franceses y alemanes los más interesados en una rápida solución de la crisis de deuda de Grecia que evite el impago; y c) la exposición de los bancos españoles es relativamente pequeña: 746 millones de euros, lo que equivale a solamente un 0,81% del total.

Bank exposure by country

En el segundo cuadro se presentan el reparto de los 91.766 millones de euros de la deuda pública griega por bancos europeos. Las cifras presentadas por el Banco de Inversión USB son muy ilustrativos, ya que en las dos últimas columnas podemos ver cuanto representa los pasivos griegos en % del capital total y en % de los activos totales de cada banco. Los bancos griegos son los más expuestos en volumen pero su situación es crítica, ya que su activos en deuda pública griega representan una parte importante del capital. También aparece con graves problemas, un banco belga (DEXIA) y dos bancos portugueses (BPI y BCP), tres bancos grandes alemanes (DZ Bank, Commerz y Postbank), y dos bancos grandes franceses (BPCE, BNP Paribas). Los dos grandes bancos españoles (Santander y BBVA) se sitúan con una exposición relativamente pequeña, tanto en volumen como en % de su capital.

Exposure by bank to Greece

De las cifras presentadas y de la posible reestructuración parcial de la deuda pública griega podemos extraer dos conclusiones relevantes: i) la banca griega va a necesitar importantes inyecciones de capital; ii) los bancos alemanes, franceses, portugueses (y un significativo banco belga) van tener que hacer sacrificios importantes; y c) la banca española queda un poco al margen de la tormenta del Mar Egeo.

El fuerte impacto de la crisis económica en el mercado de trabajo de EE.UU.

2011-07-17T22:53:00.000+02:00

La Gran Recesión que se inició crisis económica en 2008 está teniendo un impacto extraordinariamente negativo sobre el mercado de trabajo de EE.UU., ya que el mismo no tiene en algunas de sus cifras clave precedentes históricos. A pesar de que la economía ha salido técnicamente de la recesión, el mercado de trabajo continúa mostrando signos de debilidad más que preocupantes. En está entrada del Blog presentamos cuatro gráficos ilustrativos (haciendo clic en ellos se pueden ver ampliados).

Estos son algunos de los hechos relevantes:

En el primer gráfico podemos observar como la tasa de desempleo sigue anclada en un 9,2% de la población activa. Pero lo más significativo es que la ratio del numero de ocupados respecto a la población de 16 o más años se sitúa en la actualidad en el 58,2%, en niveles de mitad de la década de los cincuenta del siglo pasado.
En el segundo y tercer gráfico presentamos algunas cifras que ilustran el nivel de "persistencia" alcanzado en el mercado de trabajo. Por un lado, la duración media que del desempleo es de 39,9 semanas, lo que la sitúa en un nivel casi el doble del récord alcanzado en 1983 tras la recesión económica de 1981-82 (21,2 semanas). Por otro lado, el número de desempleados que permanecen sin encontrar un nuevo empleo más de 26 semanas alcanza también récords históricos desde 1969 (lo que se conoce en la estadísticas de la OCDE como desempleo de larga duración). Y el problema es que esta cifra se resiste a bajar de los 6 millones desde que acabó técnicamente la Gran Recesión.
Por último, en el cuarto gráfico se puede ver como los ocupados que están "involuntariamente" con trabajos a tiempo parcial (porque no encuentran un trabajo a tiempo completo) alcanzan también niveles no conocidos desde que empezaron las estadísticas en 1960: 8,5 millones de norteamericanos.

Algunos economistas y políticos ponen como ejemplo para España la flexibilidad del mercado de trabajo de los EE.UU., en relación a las cualidades del mismo para recuperarse de la recesiones económicas. Pero parece que estas virtudes se resisten a volver y son cosa del pasado. ¿Por qué ha aumentado la persistencia del desempleo en la economía americana? De este tema nos ocuparemos en una entrada futura del Blog.

El deficiente diseño de los planes de rescate de la Unión Europea y la inconsistencia temporal de las políticas económicas

2011-07-06T19:11:00.002+02:00

Los economistas académicos describimos como “inconsistencia temporal” una situación en la cual los agentes económicos tienen incentivos para abandonar un plan óptimo a largo plazo reoptimizando constantemente sus políticas. Es importante señalar que estas reoptimizaciones son óptimas en cada momento del tiempo (de aquí su nombre), pero no lo son desde el punto de vista del plan original a largo plazo y, por lo tanto, dan lugar a resultados inferiores. De manera que un intento plenamente racional de maximizar el bienestar de un individuo puede terminar por empeorar su situación. El fenómeno de la inconsistencia temporal es tan importante que dos de los primeros economistas que lo analizaron, Finn Kydland y Edward Prescott ganaron en gran medida el Premio Nobel de Economía de 2004 por haber planteado este problema. [1]

Este fenómeno es tan importante en el ámbito económico como para que los programas de Macroeconomía Avanzada de las Facultades de Economía dediquen un tema al estudio de la inconsistencia temporal de las políticas económicas. Por ejemplo, este fenómeno se puede aplicar a la inflación en las economías avanzadas. Antes de que los trabajadores y los empresarios pacten los salarios (y en gran medida los precios), lo mejor que puede hacer el gobierno es prometer que no va a imprimir dinero para que los agentes económicos piensen que no se va generar inflación. Sin embargo, una vez firmados los convenios, lo óptimo para el gobierno sería emitir más dinero para reducir la tasa de paro del país. El problema es que los trabajadores y los empresarios creen que el gobierno les va a engañar y firman acuerdos anticipando aumentos sustanciales de la inflación. ¿Y cuál es el resultado? Ya lo han adivinado: la subida generalizada de la inflación.

¿Cómo se puede eliminar esta inconsistencia temporal? La solución que se impulsó en las economías avanzadas en la década de los noventa del Siglo XX consistió en separar las decisiones de la política monetaria del ámbito del gobierno. Muchos países aprobaron leyes que otorgaban la independencia de sus bancos centrales de su gobierno. La reacción no se hizo esperar: se redujeron drásticamente las tasas de inflación y la inconsistencia temporal se esfumó en el ámbito de la inflación.

Pero hoy debemos agradecer a los gobiernos de la zona euro que tengamos otro ejemplo de inconsistencia temporal de la política económica para explicar a nuestros alumnos de Macroeconomía. Se trata del mal diseño de los planes de rescate aprobados para Portugal, circunstancia que ha alentado la decisión de la agencia Moody’s de rebajar la calificación de la deuda pública de Portugal.

La agencia Moody’s rebajó ayer cuatro escalones la nota de Portugal, que pasó a Ba2, un nivel de bono basura, ante el "creciente riesgo" de que el país incumpla su reducción del déficit y tenga que pedir más ayuda. La agencia cree que el país necesitará una segunda ronda de financiación oficial antes de que pueda volver a los mercados a financiarse y advierte de que existe una mayor probabilidad de que se exija como (pre) condición la participación de los acreedores del sector privado.

¿Qué relación tiene esta decisión de la agencia de calificación con el problema de la inconsistencia temporal? Moody’s cree que la reciente decisión de los gobiernos de la Unión Europea de exigir que los acreedores del sector privado participen en el nuevo paquete de ayuda financiera a Grecia es la nueva “política oficial” que se aplicará en todos los rescates. Y por ello, Moody’s piensa que los acreedores del sector privado no estarán ya dispuestos a proporcionar fondos en el mercado a un país como Portugal que puede solicitar en el futuro más ayuda oficial. La nueva política de los planes de rescate aprobada para Grecia ha expulsado hoy de los mercados a Portugal. En concreto, las nuevas condiciones aprobadas en el último paquete de ayuda a Grecia han provocado que la posible confianza de los mercados en otorgar financiación a Portugal (por el plan de ajuste aprobado por su Parlamento) se haya transformado en una señal de impago futuro y de exigencia de participación del sector acreedor privado en el rescate.

Algún asesor de los gobiernos europeos (especialmente del Señor Sarkozy y de la señora Merkel) debería repasarse el capítulo del manual de Macroeconomía avanzada dedicado a la inconsistencia temporal. Me da la impresión que los economistas de Moody's se saben el manual.

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[1] Kydland, F. and E. Prescott (1977): "Rules Rather than Discretion: The Inconsistency of Optimal Plans", Journal of Political Economy, 85 (3), 473–491.

Compromisos de gasto público futuro no financiados y solvencia fiscal a largo plazo

2011-07-05T22:25:00.001+02:00

En la actualidad prestamos demasiada atención al proceso ajuste fiscal que la economía española ha iniciado en el horizonte del año 2013-2015 pero estamos olvidando que la solvencia de la política fiscal a largo plazo depende de las reformas que tomemos hoy para controlar el gasto público estructural en el horizonte temporal del año 2050. El no hacer nada hoy supone trasladar un importante aumento de impuestos y/o una bajada drástica del gasto público a las generaciones futuras. En última instancia no es más que un problema de equidad impositiva intergeneracional. [1]

Este ajuste fiscal de carácter estructural por el lado del gasto tiene que ver básicamente con la contención de los partidas relacionadas con el envejecimiento de la población, es decir, las pensiones y la sanidad. Este problema no es exclusivo de la economía española sino que es compartido con la mayoría de las economías avanzadas. Las reformas aprobadas recientemente en el terreno de la contención del gasto de la pensiones se muestran claramente insuficientes en la mayoría de los países y en la sanidad ni siquiera han comenzado. En una entrada reciente del Blog ya abordamos este problema para el caso de la economía española.

El problema subyacente se plantea por el hecho de que la población de las economías avanzadas continúa envejeciendo sin posibilidad de retorno y los gobiernos han "prometido" durante décadas un montante futuro de gasto público que no está en la actualidad garantizado en los presupuestos, es decir, no tiene financiación y, por lo tanto, no está contabilizado en el stock de deuda pública. Este tipo de gasto público no contabilizado en el presente se conoce en la terminología del FMI como contingent liabilities o unfunded liabilities ("pasivos contingentes" u "obligaciones no financiadas").

El alcance del problema al que se enfrentan los gobiernos (y las actuales y futuras generaciones) de las economías avanzadas se puede ver en el cuadro adjunto (haciendo clic en él se puede ver ampliado).

En este estudio del FMI publicado en 2009, el organismo internacional estimaba que los gobiernos del G-20 habían comprometido (de media) gasto público futuro relacionado con el envejecimiento de la población sin fondos presupuestados que podría alcanzar el 409% del PIB para el horizonte temporal del 2050, tal y como aparece reflejado en la tercera columna del cuadro. En el caso de España llegaría nada menos que al 652% del PIB actual. El valor presente neto que aparece en el cuadro representaría la cantidad de fondos públicos necesarios que deberían provisionarse hoy (en % del PIB) para financiar las obligaciones futuras derivadas de los compromisos de gasto consolidados en los capítulos de pensiones y de sanidad.

La importancia relativa de este problema se puede relativizar si comparamos el gasto público adicional inducido por la actual crisis económica respecto a estas obligaciones futuras no contabilizadas en los presupuestos (última columna del cuadro). Para la media de los países del G-20 el impacto de la crisis económica de 2008 sobre los presupuestos solamente representaría el 10,8% del gasto público futuro no financiado relacionado con el envejecimiento de la población. Para el caso de la economía española esta ratio estaría muy por debajo de la media, representando un 5,9%, lo que reflejaría la mayor gravedad relativa al que nos enfrentamos en nuestro país.

En el gráfico adjunto se puede ver las proyecciones que la Oficina Presupuestaria del Congreso de los EE.UU. (CBO) ha realizado para ilustrar la gravedad del problema. Cuando se contabilizan los compromisos de gasto público relacionados con le envejecimiento de la población (alternative escenario) la CBO estima que el stock de deuda pública de EE.UU. llegaría al 420% del PIB en el año 2050 y al 950% del PIB en el 2070, siempre que no se aprueben reforma drásticas hoy en los programas federales de salud (Medicaid y Medicare) y en el sistema público de seguridad social.

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[1] Situación en la cual las futuras generaciones tienen el derecho a una herencia adecuada que les permita un nivel de vida no menor al de la generación actual.

Economismo: Blog de Economía del diario El País

2011-06-30T16:16:00.000+02:00

He comenzado a participar en otro blog junto a un grupo destacados economistas españoles. Se trata de Economismo, el Blog sobre economía del diario El País que dirige el experimentado periodista económico Juan Ayuso. Este foro pretende abrir una línea interactiva de debate, de alta calidad y diversidad, sobre economía nacional e internacional. Cada semana Javier propone un tema de debate y los participantes discutimos sobre el tema. Posteriormente, es colgado en elpais.com el sábado y publicado en el suplemento de Negocios de El País el domingo.

No cabe duda de que corren tiempos difíciles, pero también estimulantes. Los economistas tenemos el reto (y el deber) de ofrecer análisis rigurosos frente a los problemas económicos a los que se enfrenta la economía y la sociedad española y, en última instancia, contribuir a las discusiones vinculadas a políticas públicas.

¿Se deben eliminar la mayor parte de los gastos fiscales del sistema tributario español?

2011-06-26T21:16:00.002+02:00

El proceso de ajuste fiscal en la economía española se está centrando en la reducción de una parte del gasto público corriente, en el aumento de impuestos (fundamentalmente IVA e impuestos especiales) y en las privatizaciones de empresas públicas, pero hay un gran olvidado del presupuesto de gasto del Estado y de las CC.AA. Se trata de los gastos fiscales que parecen intocables. En el informe del Banco de España de 2010 por fin alguien habla seriamente del tema y se sugiere que se debería abordar una sustancial racionalización y reducción de los mismos (aunque el Banco de España no se atreve a sugerir cómo). En esta Entrada del Blog vamos a situar el problema en EE.UU. y en España y sugeriremos la creación de una Comisión como la que se ha implantado recientemente en aquel país.

Recordemos que los llamados gastos fiscales o tributarios (tax expenditures en inglés) son el conjunto de deducciones, exenciones, desgravaciones, reducciones e incentivos de las distintas figuras tributarias (IVA, IRPF e impuesto de sociedades, fundamentalmente) que representan un importante coste en términos de recaudación impositiva y que en la mayoría de los casos tienen efectos perversos negativos sobre la equidad y la eficiencia impositiva. De hecho, la eliminación de una parte sustancial de los gastos fiscales tendría cuatro efectos positivos: (1) No aumentarían los tipos impositivos marginales; (2) No reducirían los incentivos al ahorro o a la inversión productiva del sector privado; (3) Aumentaría la eficiencia económica al eliminarse numerosos incentivos fiscales que distorsionan las decisiones de ahorro y de inversión del sector privado; y (4) Se reduciría sin duda la excesiva complejidad de la estructura tributaria y aportaría, en última instancia, mayor transparencia impositiva.

Centrémonos en primer lugar en el caso de EE.UU. El presidente Obama creó en febrero de 2010 una Comisión mixta de senadores y congresistas - The National Comission on Fiscal Responsability and Reform- cuya misión principal era proponer una reforma fiscal (tanto de los gastos como de los impuestos) en profundidad, con el objetivo último de reducir a medio y largo plazo el abultado déficit presupuestario y el stock de deuda de los EE.UU. La Comisión presentó su informe final en diciembre de 2010 con un conjunto de recomendaciones para equilibrar el presupuesto federal (excluyendo el pago de intereses del stock de deuda pública) para el año 2015. Dentro de una extensa lista de cambios en los gastos e ingresos públicos, destaca justamente la propuesta de eliminación sustancial (y simplificación) de los gastos fiscales, ingresos adicionales que se dedicarían a reducir el déficit público.

En el primer gráfico adjunto (haciendo clic en él se puede ver ampliado) se puede ver como si los gastos fiscales se clasificaran como gasto público en lugar de como "beneficios fiscales" (o pérdida de ingresos públicos) constituirían la principal categoría de los programas de gasto federal. En concreto, alcanzan nada menos que 1053 billones de dólares [1] (el 7% del PIB de EE.UU.), muy por encima de las principales categorías de gasto (los gastos en salud pública de los ancianos y los pobres, Medicare y Medicaid, respectivamente; Seguridad Social, gastos de defensa y otros gastos de carácter discrecional). Además, la mayoría de ellos son las deducciones de los individuos o familias (por la compra de vivienda, por aportaciones a los planes de pensiones, cuidado de los niños, gastos en educación universitaria, y donaciones a la caridad, entre otros).

En el segundo gráfico podemos observar como los gastos fiscales reducen la equidad del sistema tributario de EE.UU., ya que el valor de las deducciones, exenciones y exclusiones impositivas aumenta a medida que lo hace el ingreso del hogar. De hecho, en el gráfico se puede ver como los gastos fiscales benefician fundamentalmente a los hogares del quintil más alto y al 1% de los hogares con más ingresos. Y esto no resulta sorprendente, ya que las familias norteamericanas de mayores ingresos son las que, en general, se compran una casa, envían a sus hijos a la universidad, ahorran para la jubilación con planes de pensiones y contribuyen generosamente a causas benéficas. Y la eficiencia queda también en entredicho ya que el Gobierno estaría dedicando una cantidad significativa de recursos tributarios (que podría dedicar a otros programas de gastos) para subsidiar decisiones del sector privado que se habrían producido de todos modos, mientras que en la práctica se excluyen a las familias de menores ingresos que serían mucho más sensibles a estos incentivos fiscales.

Centrémonos ahora al caso de España. En el primer gráfico se representa los costes de los gastos fiscales en términos de recaudación. Para el caso del IRPF representa el 33% de la misma, fundamentalmente por las deducciones a los rendimientos del trabajo, la inversión en vivienda y las aportaciones a los planes de pensiones. En lo que respecta al impuesto de sociedades, las pérdidas de recaudación se sitúan en el 16%, básicamente por las deducciones por incentivos a la inversión, por el desarrollo de proyectos de I+D y por el apoyo a las pymes. Por último, el coste de los gastos fiscales en el IVA alcanza nada menos que el 40% de la recaudación bruta, asociado en este caso a la aplicación de tipos reducidos de IVA a determinados bienes y servicios.

En el segundo gráfico se representa la pérdida de recaudación impositiva de los gastos fiscales en % del PIB de España. Para el IRPF, el Impuesto sobre Sociedades y el IVA representa un 2,4%, un 0,4% y un 1,6%, respectivamente. Es decir, en total un 4,4% del PIB. Para destacar la importancia relativa de esta pérdida de recaudación, pensemos que esta cifra representa un poco más de la mitad del ajuste que tendrán que realizar las AA.PP. españolas en el saldo público primario (un 8% del PIB, sin incluir pagos de intereses de la deuda pública) en el periodo 2010-2015 para lograr el doble objetivo de estabilizar el stock de deuda pública en el 70% del PIB y lograr el equilibrio presupuestario en el año 2015.

Mediante la Ley 37/2010, de 15 de noviembre, se creó en nuestro país la Oficina Presupuestaria de las Cortes Generales (OPCG), como un órgano de asesoramiento técnico a la Cortes en el seguimiento y control de la ejecución de los Presupuestos Generales del Estado. Como su papel parece que todavía no esta muy bien definido yo me voy a atrever a sugerir una tarea adicional. Se trataría de la propuesta de creación de una Comisión Mixta de Expertos-Parlamentarios para la racionalización de los gastos fiscales del sistema tributario español. Su principal tarea sería la de poner a cero el contador de todos los gastos fiscales, es decir, del conjunto de deducciones, exenciones, desgravaciones, reducciones e incentivos de las distintas figuras tributarias y proponer su racionalización, incluyendo las estatales como las autonómicas (en este caso del IRPF en su tramo autonómico). [2]

La racionalización del complejo entramado de los gastos fiscales del sistema tributario español generaría, al menos, cinco efectos positivos: (1) el aumento de la equidad impositiva; (2) el aumento de la eficiencia económica; (3) la reducción de la creciente desigualdad de las rentas; (4) la simplificación de la estructura impositiva y el fomento de la transparencia; y (5) la generación de ingresos adicionales necesarios para apoyar el ajuste fiscal para el periodo 2010-2015, sin necesidad de subida de impuestos o de reducciones adicionales en algunos programas de gasto, especialmente en la inversión en infraestructuras.

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[1] 1 trillón americano equivale a 1 billón europeo.

[2] En la medida de lo posible, se tendría que evaluar sus efectos en términos de equidad y eficiencia.

El diferencial del precio del petróleo Brent-West Texas alcanza un nivel récord: ¿es el mercado eficiente?

2011-06-19T17:34:00.000+02:00

Los dos principales precios de referencia del petróleo a nivel mundial son los del petróleo norteamericano WTI (West Texas Intermediate o Texas Light Sweet) que cotiza en la Bolsa Mercantil de de Nueva York (Nymex) y el del petróleo Brent Blend del Mar del Norte que cotiza en el mercado International Petroleum Exchange (IPE) de Londres.

El petróleo WTI es un crudo que contiene el promedio de características del petróleo extraído en los campos occidentales de Texas, EE.UU. Debido a su poco contenido de azufre, es catalogado como petróleo dulce y en relación a su densidad es catalogado como liviano. Por ello es un petróleo de alta calidad e ideal para la producción de naftas. El crudo Brent (combinación de crudos de 19 diferentes campos de explotación petrolera) es un petróleo ligero, aunque no tanto como el WTI y es uno de los crudos más pobres en cuanto a su poder calorífico. El Brent es ideal para la producción de gasolina. Se suele refinar en los países de Europa Noroccidental, pero cuando los precios de mercado son lo suficientemente bajos para exportarlo, las refinerías del área mediterránea y la costa Este de EE.UU. también lo procesan.

En el los dos gráficos adjuntos (hacer clic sobre los mismos para verlos más grandes) se muestra la evolución de los precios del petróleo Brent y del petróleo WTI y del diferencial entre ambos precios (Brent-WTI) para el periodo mayo 2006-mayo 2011.

De los datos representados en los gráficos se pueden destacar dos hechos relevantes. En primer lugar, como media del periodo el precio de WTI ha cotizado a un precio por encima del Brent (entre 1 y 2 dólares) como bonificación por su menor contenido en azufre y, por tanto, más fácil refino.

En segundo lugar, desde septiembre de 2010 y hasta la actualidad el diferencial o spread del precio spot de petróleo Brent-WTI se ha situado en niveles récord de 13-15 dólares, alcanzando los 20 dólares en los contratos de futuros negociados el 13 de junio. Pero, ¿cuáles pueden ser las causas de este anómalo comportamiento del diferencial?

La primera explicación más estándar -la que dan los analistas que operan en los mercados y aparece reflejadas en los medios de comunicación- es que los precios están divergiendo por los que las fuerzas que mueven los dos precios de referencia del crudo son diferentes. Por un lado, el precio del WTI estaría respondiendo más a la situación del mercado doméstico, es decir, a los efectos de los stocks récords acumulados en el centro de distribución de petróleo norteamericano (la ciudad de Cushing en Oklahoma, el punto de suministro vinculado a la Bolsa Mercantil de Nueva York) por el creciente flujo de los crudos canadienses y a la debilidad de la recuperación económica de EE.UU. Por otro lado, el precio del Brent estaría respondiendo más a problemas de la economía mundial, especialmente a los conflictos en los países de Oriente Medio, a la falta de cohesión dentro de la OPEP sobre la necesidad de un incremento de la producción y a las expectativas de la recuperación económica global.

La segunda explicación tiene que ver más con la teoría económica, en concreto, con el fallo de las oportunidades de arbitraje y con un mercado internacional del petróleo que no es eficiente. En primer lugar, los economistas sabemos que si el precio de un bien es diferente en dos lugares determinados -y los costes de transporte y las barreras arancelarias y no arancelarias no compensan este diferencial de precios- existe en este mercado una posibilidad de realizar operaciones de arbitraje. En otras palabras, se podría comprar el bien en el sitio más barato y luego venderlo directamente en el sitio donde es más caro. No obstante, bajo la hipótesis de eficiencia de los mercados no hay posibilidad de realizar arbitraje, o en todo caso, si se detectara un diferencial positivo para el arbitraje el precio del bien se encarecería rápidamente en el lugar donde era más barato y se abarataría donde era más caro.

En nuestro caso, si el enorme diferencial entre los precios del petróleo Brent respecto al petróleo WTI no está generando operaciones de arbitraje puede ser debido a que el mercado internacional del petróleo no es eficiente. Y las causas de este fallo de la hipótesis de mercados eficientes podrían ser múltiples: i) colapso de las redes de distribución en EE.UU. desde el Medio-Oeste hasta la costa del Golfo de México (oleoductos, transporte por carretera y por ferrocarril); ii) razones políticas; y iii) barreras arancelarias y no arancelarias, entre otras.

Las expectativas de los hogares de EE.UU. sobre sus ingresos futuros continúan bajo mínimos históricos

2011-06-13T19:34:00.001+02:00

La economía de EE.UU. continúa mostrando signos negativos de estancamiento a pesar de haber abandonado técnicamente el periodo de recesión. En esta entrada del Blog nos ocupamos de una pregunta clave en relación a las expectativas de los hogares sobre sus ingresos futuros y que es utilizada por los analistas como un indicador adelantado del ciclo económico de la economía norteamericana.

El Survey Reseach Center del Institute for Social Research de la Universidad de Michigan (EE.UU.) elabora desde 1978 (y publica desde 2007 junto a Thomson Reuters) la Surveys of Consumers Attitudes (Encuestas sobre las Actitudes de los Consumidores), encuesta que trata de medir las expectativas de los consumidores en relación a sus ingresos, gastos, capacidad de ahorro, tipos de interés e inflación.

Los tres índices elaborados a través de las respuestas que las familias dan a la encuesta son: i) el Index of Consumer Expectations (ICE), que además es uno de los componentes oficiales del Index of Leading Economic Indicators elaborado por el Departamento de Comercio de los EE.UU.; ii) el Index of Consumer Sentiment (ICS); y iii) el Index of Current Economic Conditions (ICC).

En la encuesta hay una pregunta en la que el encuestado debe contestar sobre sus expectativas de cambios en sus ingresos futuros. En concreto, la cuestión es la siguiente: ¿Durante los próximos 12 meses usted espera que sus ingresos (familiares) serán más altos o más bajos que el año pasado (cambio en %)?

En el gráfico primer adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la evolución de la respuesta a esta pregunta desde el año 2000 hasta abril de 2011.

Source: University of Michigan, Survey of Consumers

La media de los cambios esperados en las rentas familiares (en términos nominales) desde el año 2000 y hasta el inicio de la Gran Recesión de 2008 se situaba en el +2,4%. Pero desde comienzo de 2009 y hasta la actualidad el pesimismo de las familias americanos sobre la evolución de sus ingresos futuros para los próximos 12 meses es alarmante y está anclado, ya que fluctúa alrededor de un mínimo histórico del +0,2% (si tomamos como referencia 1978 - año de inicio de la encuesta-, tal y como muestra el segundo gráfico).

Source: University of Michigan, Survey of Consumers
Note: Shaded bars indicate recessions

Los determinantes del crecimiento del producto potencial en EE.UU. y en la zona euro, 2000-2010

2011-06-06T16:57:00.005+02:00

El Banco Central Europeo (BCE) ha actualizado recientemente las cifras del producto potencial (y sus determinantes) para el conjunto de la zona euro y los EE.UU. para la última década, 2000-2010, según las estimaciones realizadas por la Comisión Europea. En esta entrada del Blog nos gustaría mostrar como los determinantes del producto potencial no han jugado el mismo papel para las dos economías, especialmente en la "Gran Recesión".

El concepto de producto potencial recoge tanto el nivel (y la tasa de crecimiento) del PIB real que puede alcanzarse en una economía sin provocar presiones inflacionarias como el nivel (y la tasa de crecimiento) del PIB real que resulta sostenible en el medio y largo plazo con los recursos disponibles en la economía en relación a los principales factores de producción, trabajo y capital (stock de capital). A su vez, la productividad de los factores productivos guardan relación con la eficiencia productiva, las tendencias demográficas, la inversión en I+D e innovación, la inversión en capital humano, y el marco institucional (básicamente regulaciones de los mercados) y las políticas económicas de carácter estructural en las que se enmarca la economía.

Para el cálculo del nivel y de la tasa de crecimiento del producto potencial se han utilizado en la literatura económica y en los organismos internacionales (OCDE, FMI, Comisión Europea) diversas metodologías (el enfoque de la función de producción, el método univariante del filtro de Hodrick-Prescott y la modelización multivariante de los componentes no observados), cada una con sus ventajas e inconvenientes [1].

En el gráfico A se presentan las estimaciones del crecimiento del producto potencial en la zona euro y en EE.UU., calculados por la Comisión Europea a través del método de la función de producción (tipo Cobb-Douglas) (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande).

Se puede fácilmente observar como el producto potencial para EE.UU. es siempre superior al de la zona del euro para desde 1992 hasta 2010. Además, el crecimiento potencial en ambas zonas se ha reducido sustancialmente durante el actual período de recesión

Con más detalle, en el período pre-recesión, 2000-2007, la tasa media interanual del PIB potencial alcanzó el 2% en la zona del euro, frente al 2,7% en EE.UU. Y para el periodo actual de recesión, 2008-2010, la tasa media anual interanual del PIB potencial se situó en el 1% en la zona del euro frente el 1,6% para los EE.UU.

El método de estimación de la producción potencial basado en la función de producción permite desagregar el crecimiento del PIB potencial en dos tipos de contribuciones: (1) las contribuciones de las variaciones en el uso del capital y del trabajo en la economía; y (2) las contribuciones que corresponden a las variaciones de la productividad; y en concreto de la productividad total de los factores (PTF), también llamada residuo de Solow. Además, las contribuciones del factor trabajo pueden desagregarse en la suma de cuatro contribuciones: (1) el impacto del crecimiento de la población; (2) las variaciones en las horas medias trabajadas; (3) las variaciones en la tasa de desempleo estructural o NAIRU (siglas en inglés de la tasa de desempleo no aceleradora de la inflación); y (4) la tasa de actividad.

En el gráfico B se presenta la desagregación del crecimiento del PIB potencial en función de las contribuciones del capital, el trabajo y la PTF, para la zona del euro y de EE.UU. y para el periodo 2000-2010.

De las cifras del gráfico merece la pena destacar tres hechos relevantes. En primer lugar, el crecimiento potencial en EE.UU. y en la zona del euro, muestra una tendencia clara a la baja en el periodo pre-crisis, 2000-2007. En segundo lugar, esta tendencia negativa del PIB potencial se explica, fundamentalmente, por la reducción registrada en las contribuciones de la PTF, que pasó del 1,4% en 2000 hasta menos del 1% en 2007 en EE.UU., mientras que descendió en la zona del euro desde el 1% en 2000 a menos del 0,5% en 2007. Por el contrario, las contribuciones de la acumulación de capital y del factor trabajo se mantuvieron estables en ambas economías.

En lo que respecta a la última recesión económica (2008-2010), la misma ha incidido en los factores determinantes del PIB potencial de diversa manera. Por un lado, la contribución de la PTF solo ha variado ligeramente en ambas zonas. Por este motivo, el descenso del crecimiento potencial de los EE.UU. y de la zona del euro se explica básicamente por las menores contribuciones de los factores capital y trabajo.

Por lo que respecta al factor capital, durante el periodo actual de crisis, sus menores contribuciones al crecimiento potencial reflejan la importante caída de la inversión, siendo este efecto más acusado en EE.UU. que en la zona del euro.

En el gráfico C se presenta la desagregación de la contribución del factor trabajo al crecimiento potencial en los cuatro componentes más arriba mencionados.

En el periodo 2000-2007 se registró un crecimiento mayor de las contribuciones del factor trabajo en la zona del euro que en EE.UU. Si nos fijamos en los determinantes de la contribución de este factor, en la zona euro se produjo un crecimiento menor de la población que en EE.UU., pero ello que compensó en mayor medida con el incremento de la tasa de actividad, mientras que esta tasa se redujo ligeramente en EE.UU. Finalmente, la tasa de desempleo estructural se mantuvo estable en la zona del euro, mientras que aumentó en EE.UU.

Si nos centramos en el actual periodo recesivo 2008-2010, podemos ver fácilmente cuáles han sido los factores explicativos de la menor contribución del factor trabajo al crecimiento potencial del PIB, tanto en EE.UU. como en la zona del euro. Por un lado, el aumento significativo de las tasas de desempleo estructural en ambas zonas fue el determinante fundamental del descenso de la contribución del factor trabajo en ambas zonas. Por otro lado, se han registrado incrementos de la tasas de actividad mucho más reducidas en la zona del euro, lo que también ha repercutido en la caída de la contribución del factor trabajo en la zona del euro. Por el contrario, en EE.UU. el crecimiento de las tasas de actividad se han mantenido relativamente estables.

En síntesis, el descenso del crecimiento potencial durante el periodo de crisis 2008-2010 en EE.UU. y en la zona del euro tiene su origen, fundamentalmente, en la caída de las contribuciones de los factores capital y trabajo, ya que la contribución de la PTF se ha mantenido relativamente estable. No obstante, es necesario destacar una diferencia cualitativa. Mientras en la zona del euro ha jugado un papel más determinante en la caída del PIB potencial el comportamiento negativo del factor trabajo, en EE.UU. ha sido determinante en mayor medida el comportamiento negativo del factor capital.

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[1] Para más información sobre los métodos utilizados para la estimación del producto potencial y sobre el papel que desempeña esta variable en el análisis macroeconómico, véase European Central Bank (2000): "Potential output growth and output gaps: concept, uses and estimates", Monthly Bulletin, October, 37-47; y European Central Bank (2009): "Potential output estimates for the euro area", Monthly Bulletin, July, 44-48.

Cómo explicar a un niño el origen de la crisis económica de España

2011-06-01T20:14:00.000+02:00

Existe preocupación en nuestro país sobre cómo reaccionarán los más pequeños ante la bajada del nivel de vida que tienen que afrontar sus familias con la crisis económica actual, sobre todo si se sigue alargando en el tiempo. Los psiquiatras infantiles piensan que hay que explicarles este problema de una manera sencilla al igual que se hace cuando el niño se enfrenta a un divorcio o a un segundo matrimonio (o relación de pareja) de sus padres, la muerte de un ser querido, el cambio de domicilio y de colegio, una catástrofe natural como la de Japón o Haití o las consecuencias de un acto terrorista.

He aquí un vídeo que en clave de humor puede servir de guía para esta difícil tarea. Se trataría de explicar al niño las cinco cuestiones básicas de la crisis económica: a) el origen de la burbuja inmobiliaria; b) el estallido de la misma y el aumento del paro; c) por qué hay tantas casas en venta que nadie compra; d) por qué el crédito bancario era abundante y ahora es escaso; d) y, sobre todo, por qué los ciudadanos de nuestro país se creían ricos, cuando en realidad nunca dejaron de ser relativamente pobres.

Jagdish Bhagwati, Douglas Irwin y Charlene Barshefsky debaten sobre la política comercial de EE.UU. desde el final de la Segunda Guerra Mundial hasta la era Obama

2011-05-31T19:22:00.000+02:00

El Council on Foreign Relations (CFR) es una organización de EE.UU. fundada en 1921, de carácter independiente, no partidista, de reflexión (think tank en terminología anglosajona) y editor de revistas y publicaciones. Su principal objetivo es contribuir al conocimiento del papel de la política exterior de EE.UU. en el mundo. La CFR es la organización privada más poderosa por su influencia en la política exterior de EE.UU. y es conocida también por su prestigiosa revista Foreign Affairs y su programa de estudios David Rockefeller.

En esta Entrada del Blog presentamos un vídeo de un debate sobre Comercio Internacional organizado por el CFR en el que participan Jagdish Bhagwati, catedrático de Economía de Columbia University, EE.,UU., Douglas Irwin, catedrático de Economía de Dartmouth College, EE.UU. y Charlene Barshefsky, Directora de la Oficina del Representante Comercial de EE.UU. (USTR) de 1997 a 2001, durante uno de los gobiernos de Bill Clinton. La USTR es la agencia federal responsable de desarrollar y establecer recomendaciones al Presidente de EE.UU. sobre cuestiones de la política comercial, llevar a cabo las negociaciones comerciales bilaterales y multilaterales a nivel internacional, y coordinar la política comercial en la administración federal.

En el siguiente vídeo, Jagdish Bhagwati, Douglas Irwin y Charlene Barshefsky debaten sobre la política comercial de EE.UU. desde el final de la Segunda Guerra Mundial hasta la era Obama. Les incluyo también la transcripción del debate para que pueden practicar mejor el inglés americano.

La tasa de rendimiento real de la Bolsa de EE.UU.: el horizonte temporal de la inversión importa (o como de corto es el largo plazo)

2011-05-24T19:51:00.000+02:00

Una de las preguntas de carácter económico mas repetidas por mis alumnos, amigos y familiares se refiere al periodo que se debe mantener las acciones sin vender para obtener la mayor rentabilidad posible. En esta entrada del Blog voy a intentar contestar de manera sencilla a está cuestión utilizando para tal fin unos gráficos.

En los cuatro gráficos adjuntos (hacer clic sobre los mismos para verlos más grandes) se representa la evolución temporal desde enero de 1871 a marzo de 2011 de dos series proporcionadas por el catedrático de Economía de Yale University, Robert Shiller:

El índice S&P 500 de la Bolsa de New York corregida por la tasa de inflación.
y como aproximación al rendimiento (en %) de la inversión en este índice se utiliza la tasa de rendimiento real anualizada del índice suponiendo la reinversión de los dividendos obtenidos y corregida por la tasa de inflación para diferentes horizontes temporales de la inversión. No se incluye en el rendimiento ni las comisiones ni otros gastos de gestión de la cartera de valores.

Para contestar a la cuestión central de la Entrada se ha calculado este rendimiento real de las acciones para un horizonte temporal de 5, 10, 20 y 30 años. A título de ejemplo, si nos centramos en el primer gráfico (horizonte temporal de 5 años), el último punto nos muestra que la rentabilidad real anualizada de las acciones en marzo de 2011 que se hayan mantenido en cartera 5 años (suponiendo que se han reinvertido nuevamente en acciones los dividendos obtenidos) fue del +0,16%. Pero si este mismo cálculo se hace para marzo de 2009 la respuesta hubiera sido un rendimiento real anualizado del -8,12%. Por último, si nos hubiéramos planteado la cuestión hace diez años -en septiembre de 2000- la tasa de rendimiento real anualizada en cinco años hubiera sido nada menos que del +25,05%.

De la observación conjunta de los cuatro gráficos se pueden obtener varias conclusiones útiles para el potencial inversor en Bolsa.

Por un lado, cuanto más ampliamos el horizonte temporal de la inversión (mantenemos más tiempo la cartera de acciones del índice S&P 500) la serie de la rentabilidad anualizada real es menos volátil, en otras palabras, presenta rentabilidades mínimas más altas y rentabilidades máximas más bajas. Por otro lado, también la ampliación del horizonte temporal de la inversión aumenta la probabilidad de obtener rentabilidades reales positivas y disminuye la probabilidad de obtener rentabilidades reales negativas. De este modo, la volatilidad es claramente menor con un horizonte temporal de 30 años. Pero incluso para una inversión que ha permanecido en cartera nada menos que tres décadas, el rendimiento real anualizado osciló entre un mínimo del +1,91 y un máximo del +11.16%, aunque siempre en cotas positivas (ya descontada la inflación).

En definitiva, en el caso de las acciones el horizonte temporal de la inversión importa, y el largo plazo óptimo es de "muy largo plazo" (30 años).

Evolución de la presión fiscal sobre los salarios en España y en la OCDE, 2000-2010

2011-05-18T21:35:00.001+02:00

La OCDE acaba de publicar el informe titulado Taxing Wages 2009/2010. Esta publicación anual proporciona información relativa al impuesto sobre la renta pagado por los trabajadores y las contribuciones de seguridad social pagadas por los trabajadores y las empresas en los países de la OCDE. Los cifras también incluyen las prestaciones sociales recibidas por las familias en efectivo. Los datos son proporcionados para diferentes niveles de ingreso y tipos de hogares. Por último, en el informe se presentan las cifras estimadas para la presión fiscal media y marginal sobre los salarios y los costes laborales de las empresas.

En el primer cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la presión fiscal efectiva media o cuña fiscal media (obtenida como la suma del impuesto sobre la renta, cotizaciones a la seguridad social a cargo de la empresa y el trabajador y transferencias sociales en efectivo) sobre los salarios brutos medios (de un empleado a tiempo completo del sector privado; 24.421 euros en 2010 para España) en % de los costes laborales de las empresas (incluidas contribuciones empresariales a la seguridad social) en 2000 y 2010 para España y la OCDE. Esta presión fiscal media sobre los salarios se presenta para seis tipos diferentes de hogares: (1) familia monoparental con 2 hijos y el 67% del salario medio; (2) pareja casada con una única fuente de ingresos, 2 hijos y el salario medio; (3) pareja casada con 2 fuentes de ingresos (100% y 67 del salario medio) y 2 hijos; (4) soltero con el 67% del salario medio; (5) soltero con el salario medio; y (6) soltero con el 167% del salario medio.

Tax Wedge in % of labour costs for different wage levels
and household types, 2000 and 2010

De las cifras presentadas en el cuadro merece la pena destacar algunos hechos relevantes. En primer lugar, la presión fiscal media sobre los salarios ha aumentado en España entre 2000 y 2010 en todas las categorías de hogares, en un rango comprendido entre +0,3 y +1,6 puntos porcentuales (pp) . En segundo lugar, la presión fiscal media está en 2010 por encima del promedio de la OCDE para todos los tipos de hogares. Destaca la mayor presión fiscal relativa en 2010 para dos categorías: la familia monoparental con 2 hijos y el 67% del salario medio (+13 pp) y la pareja casada con una única fuente de ingresos, 2 hijos y el salario medio (+9 pp). No obstante, la diferencia es inferior a 5 pp en el caso de los hogares solteros con el salario medio (rentas medias) o con el 167% del salario medio (rentas altas).

En el segundo cuadro se muestra las cifras por países de la presión fiscal efectiva media en 2010 (y los cambios respecto a 2009) de todos los países de la OCDE para los dos tipos de hogares más comunes: a) el soltero con el salario medio; y b) la pareja casada con una única fuente de ingresos, 2 hijos y el salario medio. Por un lado, en ambos casos España se sitúa en una posición media en la presión fiscal sobre los salarios. Por otro lado, para el caso de pareja casada con una única fuente de ingresos, 2 hijos y el salario medio, nuestra presión fiscal media se sitúa claramente por debajo de Francia e Italia y ligeramente por encima de Alemania, mientras para el soltero con el salario medio la presión fiscal media española se sitúa muy por debajo de los tres países. Esta situación daría un amplio margen al Gobierno para aumentar la presión fiscal sobre los salarios (vía aumentos del impuesto de la renta y/o caída de las transferencias sociales en efectivo, sin cambiar las cotizaciones) en el caso de que necesitara obtener recursos adicionales para cumplir los objetivos de reducción del déficit público en 2012 y 2013.

Finalmente, España registró la segunda mayor subida de la presión fiscal media sobre los salarios de la OCDE en 2010 respecto a 2009 (+ 1,4 pp). Ello se debió a la eliminación parcial de la deducción de los 400 euros en el IRPF. En concreto, se quitó la citada deducción general para las bases imponibles superiores a 12.000 euros anuales.

Los beneficiarios del Programa de Cupones para Alimentos en EE.UU. aumentan espectacularmente por la crisis económica

2011-05-08T13:08:00.001+02:00

En los EE.UU. existe un programa gestionado por el Departamento de Agricultura Federal y los Estados conocido por las siglas SNAP (Supplemental Nutrition Assistance Program o Programa de Asistencia de Nutrición Complementaria), nueva denominación desde octubre de 2008 del antiguo Programa de Cupones para Alimentos (Food Stamp Program). El Programa SNAP comenzó en los EE.UU. en la década de los 30, como ayuda para que la población más pobre pudiera comprar alimentos y con el objetivo de "crear una sociedad más productiva". En 1971 se convirtió en un programa federal aunque en la actualidad cada Estado tiene reglas específicas.

En el contexto actual de altos niveles de desempleo (y de caída de ingresos familiares) a los que se enfrenta la economía de EE.UU., el Programa SNAP constituye la primera línea de defensa contra el hambre. Permite que las familias de bajos recursos adquieran alimentos con tarjetas de Transferencia Electrónica de Beneficios (EBT, Electronic Benefits Card). Para poder recibir la tarjeta que da derecho a comprar alimentos en establecimientos previamente especificados por el Programa SNAP, el ciudadano tiene que reunir ciertos requisitos. Con más detalle, dependiendo de su estatus migratorio y del tiempo que ha permanecido en territorio estadounidense, un individuo (y sus hijos) puede ser elegible para obtener los cupones que le permiten recibir alimentos gratis en los supermercados. Puede lograrlos incluso si posee algún otro beneficio como seguro social o pensión y si tiene empleo, un automóvil o si es dueño de la casa donde vive.

Los requerimientos para la benefiario del SNAP son diferentes en algunos Estados pero generalmente tienen en cuenta el número de personas en el hogar, los ingresos, las deudas, el total de la renta y otros gastos. La cantidad máxima asignada mensualmente a una persona individual es en la actualidad de 200 dólares y va subiendo su cuantía en función de las personas asignadas a su cargo.

En el cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presentan los datos de las última cifras de los beneficiarios del Programa de Cupones para Alimentos referidos a febrero de 2011. Aparecen los datos del conjunto de EE.UU. y de los 10 Estados con mayores beneficiarios y los 10 Estados con menores beneficiarios (en % de su población total). Los datos históricos de todos los Estados se pueden ver con detalle en la web del Departamento de Agricultura Federal y los últimos datos disponibles fueron publicados recientemente por el Wall Street Journal.

La crisis económica ha disparado el número de beneficiarios en todos los Estados. En febrero de 2011, 1 de cada 7 estadounidenses (un 14,3% del total de la población) hacían uso del Programa de Cupones de Alimentos, es decir, casi 40 millones de personas, y ello representaba un 11,6% más de beneficiarios que hace un año. Además, el número de beneficiarios superaba ya el 18% de la población en 10 Estados, encabezando la lista negra Mississipi y Oregón, con más del 20% de su población apuntada al Programa. Finalmente, destacar también que incluso los Estados relativamente más ricos han visto crecer espectacularmente el número de ciudadanos dependientes del Programa SNAP durante el último año: New Jersey (+23.1%), Maryland (+22,1%), Florida (+20,6%), California (+13,6%), Texas (+11,9%), New York (+9,7%) y Massachusetts (+8,8%), entre otros. Aunque no aparece en el cuadro, la capital de EE.UU., Washington DC, encabeza el ranking, con el 21.5% de la población que depende de cupones de alimentos para "sobrevivir".

En momentos que que el número de beneficiarios de los cupones de alimentos está por las nubes y crece por día, las estadísticas del SNAP muestran que en la cifra global de los 40 millones de personas que utilizan los cupones está creciendo con más rapidez un subgrupo: los beneficiarios que no tienen ningún ingreso mensual (6 millones de personas en febrero de 2011).

Otro dato interesante es el porcentaje de la población por razas que utiliza los cupones de alimentos. De los norteamericanos de raza negra, el 28% utiliza los cupones de alimentos. Entre los latinos, el porcentaje se sitúa en el 15 %, y entre los blancos el 8 %.

Puede parecer increíble desde Europa, pero los cupones de alimentos se han convertido en la red de seguridad social por excelencia de los EE.UU. En España el papel de los cupones de alimentos lo ejerce la familia.

La (insostenible) presión inflacionista de los gastos de las hogares en educación universitaria en EE.UU., 2000-2011

2011-05-05T09:38:00.001+02:00

La rúbrica del IPC de EE.UU. que ha tenido un comportamiento más inflacionista en la última década es la denominada "College Tuition & Fees" (Matrículas y Tasas Universitarias), categoría que recoge el gasto que los hogares destinan a la educación superior, incluyendo matrículas, gastos de colegios mayores y gastos de manutención, entre otros conceptos.

Como se puede observar en el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande), el IPC de EE.UU. es la media ponderada de ocho componentes. Los gastos de los hogares en la educación superior están incluidos dentro de la categoría "Education & Communication" (Educación y Comunicación), que pondera sólo el 6,4% del IPC.

En el segundo gráfico se representa el aumento de (en %) entre el año 2000 y 2011 (último dato marzo) de las ocho categorías del IPC y la subcategoría que representa los gastos de los hogares en educación superior. Los precios de la educación superior han crecido en está última década nada menos que un 101% (línea roja), muy por encima de la categoría en la que se incluye ("Education & Communication", +27,20%), de la categoría más inflacionista ("Medical Care" (Gasto en Salud), +55,7%) y casi triplicando el aumento acumulado de la inflación general (+32,4%).

Hay que tener en cuenta que el gasto en la educación superior de los hogares americanos es muy elevado en comparación con los registrados en España. La institución CollegeBoard ha estimado que los costes universitarios promedios para una familia americana son para carreras de cuatro años los siguientes:

En una universidad pública la matrícula y las tasas alcanzarían de promedio 7605 dólares (5109 euros) por año. Y si añadimos los costes de alojamiento y manutención el coste sería de 11990 dólares (8056 euros) anuales.
En una universidad privada la matrícula y las tasas alcanzarían de promedio nada menos que 27293 dólares (18338 euros) por año.

Algunos expertos en economía de la educación ya están advirtiendo que si continúa este sesgo inflacionista del gasto en la educación superior de los hogares americanos se estaría generando tres efectos perversos: a) la caída del número de alumnos potenciales de las universidades americanas; b) la aceleración del sobreendeudamiento (caída relativa del consumo de otros bienes y servicios y del ahorro) de las familias americanas (o de los estudiantes), ya que en EE.UU. es habitual pedir préstamos para costear los estudios en la universidad; c) y una mayor incidencia negativa en los hogares con menos ingresos, lo que afectaría a la equidad, entendida como igualdad de oportunidades de acceso a la educación superior (en las universidades públicas al menos) para las personas de cualquier nivel socioeconómico.

Finalmente, todo apunta a que la presión inflacionista ha estado generada porque las universidades no han tenido ningún incentivo en controlar los costes, ya que el flujo de financiación a las familias estaba garantizado en última instancia, bien por los préstamos o por el aumento de las ayudas públicas directas a los estudiantes.

El tamaño del multiplicador fiscal de gasto público y la efectividad a largo plazo de los planes de estímulo fiscal

2011-04-29T12:47:00.001+02:00

Ha pasado año y medio desde la entrada en mi Blog donde nos ocupábamos de la relación entre la efectividad de los paquetes de impulsos fiscales y el tamaño del multiplicador fiscal de gasto público y el debate académico continua. Pero ahora el debate se desarrolla en otro terreno. La discusión se centra en los efectos sobre el output y el empleo - no de los estímulos- sino de los severos ajustes fiscales introducidos en algunos países de la zona del euro y en los EE.UU.

Resulta evidente que la utilización de políticas fiscales expansivas de carácter discrecional jugaron al inicio de la crisis económica de 2008 un papel importante en la respuesta de la política económica de los países de la OCDE ante la caída de la demanda y la producción agregada. De hecho, la mayoría de los países avanzados introdujeron en los años posteriores medidas fiscales discrecionales (estímulos fiscales o paquetes fiscales expansivos) en respuesta a la crisis, aunque estas medidas no constituyeron el principal factor que ha propiciado el alza de los déficit públicos. No obstante, en la mayoría de los países, el alza del stock de la deuda pública en relación al PIB desde el inicio de la crisis económica ha venido determinado en mayor medida por la influencia negativa de los estabilizadores automáticos (el ciclo económico) y por otras medidas discrecionales de política económica ajenas a la recesión económica internacional.

Como nos indican los manuales introductorios de macroeconomía, la efectividad de la política fiscal discrecional para estimular la demanda y el output viene determinada por el valor de los multiplicadores fiscales (de gasto público y de impuestos). En síntesis, los multiplicadores fiscales miden el efecto de las medidas fiscales en actividad agregada, expresando la magnitud en % del aumento final inducido en el PIB, e incluyendo no sólo el primer efecto directo de la medida (multiplicador a corto plazo) sino también los efectos acumulados en el tiempo (multiplicador a largo plazo).

La efectividad de los estímulos fiscales dependen en gran medida del valor final del multiplicador fiscal. El problema es que los resultados en la literatura empírica en relación al tamaño del multiplicador no son concluyentes, por lo que la introducción de los mismos ya fue puesta en entredicho desde el ámbito académico desde el inicio de la crisis económica internacional. Por ejemplo, el catedrático de Economía de Harvard University, Robert Barro, ya expresó su opinión en contra de los primeros paquetes de estimulo fiscales (basados en aumento del gasto público) introducidos en EE.UU. en un artículo aparecido en 2009 en Wall Street Journal. Su opinión se fundamentaba justamente en que en sus trabajos empíricos -entre otros- había estimado que el valor del multiplicador fiscal final del gasto público en EE.UU. en tiempos de paz se acercaba prácticamente a cero. En 2010 -coincidiendo con el primer aniversario del primer paquete de estimulo fiscal de la Administración Obama- Robert Barro publicó otra artículo en el Wall Street Journal en el que evaluaba negativamente los efectos de estas medidas fiscales expansivas. Nuevamente su opinión en contra se basaba en los bajos valores registrados por el multiplicador fiscal keynesiano.

En relación a este tema se ha publicado recientemente un nuevo trabajo académico en el que se trata de medir empíricamente los valores de los multiplicadores fiscales. El trabajo empírico lleva por título "How Big (Small?) are Fiscal Multipliers?" y se publicó en octubre de 2010 por E. Ilzetzki, E. Mendoza y C. Vegh como Documento de Trabajo 16479 del NBER. La novedad de este trabajo es que los autores encuentran que los valores de los multiplicadores fiscales del gasto público dependen de las características particulares de cada economía.

En síntesis, los autores muestran -utilizando una nueva base de datos cuatrimestral de datos macroeconómicos para 44 países- que el valor a largo plazo del multiplicador fiscal del gasto público es más bajo:

en países con un stock de deuda externa en relación al PIB relativamente alto.
en países cuya moneda está sujeta a un régimen de tipos de cambio flexible frente a los países cuya moneda está sujeta a un régimen de tipos de cambio fijos.
en países con una mayor apertura comercial internacional.

También encuentran que el valor del multiplicador fiscal del gasto público es mucho más alto si el paquete de estímulo fiscal está basado en gasto en inversión pública que en gasto en consumo público.

España (y en cierta medida EE.UU.) sería una de las economías que reunirían las tres condiciones descritas para tener un valor acumulado cercano a cero (o incluso negativo para el caso de economías fuertemente endeudadas con el exterior) del multiplicador fiscal de gasto público keynesiano. En este sentido, la utilización de políticas fiscales expansivas de carácter discrecional quedarían en entredicho. No cabe duda que los políticos deberían tener en cuenta estos resultados a la hora de introducir nuevos paquetes de estímulos fiscales en el futuro. Y las dudas serían mayores si los paquetes fiscales expansivos se basan en mayor proporción en un aumento del gasto en consumo público que en gasto en inversión pública.

Pero si en 2009 y 2010 los economistas estábamos debatiendo sobre el valor del multiplicador fiscal y sobre la eficacia de los paquetes de estímulos fiscales introducidos en 2008 y 2009 para contrarrestar los efectos negativos de la crisis económica, el debate en la actualidad ha pasado a otro plano: la introducción de planes de consolidación fiscal en Europa y EE.UU. Ahora se trataría de dilucidar cual es la estructura apropiada de los planes de ajuste fiscal necesarios para detener el rápido crecimiento de la ratio de deuda pública en proporción al PIB y, sobre todo, si este proceso de consolidación fiscal -demandado en parte por los mercados financieros- tendrá o no un impacto negativo temporal sobre el crecimiento del output y del empleo.

De este modo, el debate académico se traslada de los efectos keynesianos (multiplicadores fiscales) a los efectos no keynesianos de la política fiscal, es decir, si las consolidaciones o ajustes fiscales tienen un efecto negativo (efecto keynesiano) o positivo (efecto no keynesiano) a corto plazo sobre el crecimiento económico y el empleo. En esta línea, resulta sugerente los resultados del reciente estudio publicado en el capítulo 3 de la publicación World Economic Outlook del FMI de octubre de 2010. De hecho, la evidencia empírica aportada en este estudio contradice los resultados aportados hasta el momento por el trabajo seminal de Giavazzi y Pagano (1990) y el reciente estudio de Alesina y Ardagna (2010) en los que se apoyaba empíricamente los efectos no keynesianos de los impulsos fiscales de gasto público.

Con más detalle, el estudio del FMI estima que los efectos a corto plazo de las consolidaciones fiscales pueden ser negativos (no aparecerían efectos no keynesianos) si se tiene en cuenta cuatro características específicas de la actual crisis económica internacional: a) que la política monetaria no puede acompañar a la política fiscal restrictiva con bajadas de los tipos de interés (al estar ya muy bajos o cercanos a cero y desde finales de 201o con expectativas inflacionarias en alza); b) que la consolidación fiscal se está introduciendo simultáneamente en muchos países; c) que, por lo tanto, no esta garantizada la recuperación del sector exterior de la economía; y d) que en algunas países hay tipo de cambio fijo (o moneda única entre los países de la zona del euro).

Las conclusiones de este estudio del FMI pueden seguirlas en el siguiente vídeo:

¿China, ahora también potencia científica mundial?

2011-04-21T18:13:00.001+02:00

China se situó en 2009 como segunda potencia económica mundial por volumen de PIB, por detrás de EE.UU. y adelantando a Japón. Además, en el terreno comercial China se colocó a finales de 2009 como primer exportador de mercancías (por delante de Alemania y EE.UU.), segundo importador de mercancías (tras EE.UU.), quinto país por el volumen de las exportaciones de servicios y cuarto por el volumen de las importaciones de servicios. Pero lo más sorprendente (y quizás más importante a largo plazo) es que China se está situando paso a paso como una potencia científica mundial. En está entrada del Blog vamos a presentar tres indicadores que así lo atestiguan.

La National Science Foundation (NFS) es una agencia del gobierno de EE.UU. independiente que impulsa la investigación en todos los campos no médicos de la Ciencia y la Ingeniería. La NSF financia aproximadamente el 20 por ciento de toda la investigación básica impulsada con fondos federales en los institutos de investigación y universidades de los Estados Unidos. La NFS publica anualmente un informe sobre los indicadores de la Ciencia y la Ingeniería en EE.UU. y aporta también cifras comparadas a nivel internacional. El último informe disponible corresponde al año 2010 y lleva por título, Science and Engineering Indicators: 2010.

En el primer gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se representa las cifras que aparecen el el informe del NFS en relación al número nuevo de Doctores (Ph D) en Ciencias e Ingeniería para un grupo de países y para el periodo 2000-2006, últimas cifras disponibles. China aprobó en 2006 un nuevo Plan Nacional de I+D para quince años con el que pretende alcanzar un 2,5% del PIB en gasto de I+D. Los campos prioritarios de los fondos son la energía, los recursos hídricos y la protección del medio ambiente. Pero también uno de los objetivos básicos es la inversión en capital humano. Las cifras del gráfico ponen de manifiesto que el año de la aprobación del Plan ya estaba situada la economía china en un buen punto de partida. En concreto, desde el año 2002 ya generaba más Doctores que Alemania, Japón y Reino Unido, y cada vez se acerca más rápidamente a las míticas cifras de EE.UU.

En el segundo gráfico se representa otro indicador que da muestras del potencial investigador de China: la evolución del número de investigadores para un grupo de países y para el periodo 1995-2007, según las cifras publicadas por la OCDE. En el año 2007 China ya tenía 1,2 millones personas ocupadas en las actividades de I+D, cifras superiores al conjunto de la Unión Europea (UE-27), y a punto de superar a EE.UU. No sería extraño que el próximo informe de la OCDE muestre que China ya haya superado a EE.UU. en el número total de investigadores a finales de 2008.

Otro factor que puede servir de un buen indicador del imparable avance científico de China son los resultados de la investigación. Y un indicador ampliamente aceptado de la calidad de los resultados de la actividad investigadora es la publicación de los resultados de la misma en artículos en revistas de calidad (y con impacto). Un reciente informe de Elsevier muestra como el número de artículos científicos chinos publicados en su base de satos Scopus ha aumentado continuamente en los últimos años.

En el tercer gráfico se representa la participación (en %) de China, la Unión Europea (UE-27) y los EE.UU. en el total mundial de artículos científicos publicados en las revistas indexadas en la base de datos Scopus para el periodo 1996-2016. Los datos de 1996-2009 son reales mientras los referidos al periodo 2010-2016 son proyecciones.

En el año 2008 China se situó en el segundo lugar detrás de los EE.UU. en número de artículos científicos publicados, con un 11,6% frente al 20% del total mundial, respectivamente (véase al respecto una reciente entrada en este Blog). Las proyecciones de los técnicos de Elsevier muestran como en el año 2013 China superará a EE.UU. en el número de artículos científicos publicados en el total mundial. Esta previsión va en paralelo al mayor aumento sostenido del número nuevos Doctores, del número de investigadores y del gasto de I+D en China en relación a los EE.UU.

La "Gran Recesión" de 2007-2009 bate récords históricos en el número y en la persistencia de las pérdidas de empleo en EE.UU.

2011-04-15T18:07:00.000+02:00

En los dos gráficos adjuntos (hacer clic sobre los mismos para verlos más grandes) se representa las pérdidas relativas de empleo en EE.UU. generadas en los distintos periodos de recesión económica, tal y como han sido definidos por el NBER. Se incluyen los sucesivos periodos de recesión desde la II Guerra Mundial hasta la actual "Gran Recesión" registrada entre diciembre de 2007 y junio de 2009.

En los gráficos se representa la pérdida de empleos en cualquier mes posterior a la recesión (en %) respecto al nivel máximo de empleo alcanzado antes del inicio de la recesión. La diferencia entre los dos gráficos es que en el segundo la variable objeto de estudio está alineada respecto al mes de mayor pérdida de empleo relativa. De esta manera, se puede diferenciar mejor el periodo de aceleración en las pérdidas de empleo respecto al periodo de desaceleración relativa de las pérdidas de empleo.

De la comparación de las cifras entre las 11 recesiones registradas en EE.UU. desde la II Guerra Mundial, se puede concluir que la llamada "Gran Recesión" iniciada en diciembre de 2007 (línea roja) bate todos los récords históricos en el número y en la persistencia de pérdidas de empleo. En concreto, las pérdidas de ocupados han ido creciendo en la economía norteamericana durante los 25 meses posteriores al inicio de la recesión (caída del 6,4%). Esta cifra es sensiblemente peor que la registrada en todas las anteriores recesiones. Además, las pérdidas de empleo respecto al número máximo de puestos de trabajo registrados antes de la recesión está mejorando a un ritmo excesivamente lento (solamente un 1% en otros 13 meses), cifra nuevamente mucha más negativa con las registradas en anteriores recesiones. De este modo, se han acumulado hasta el momento un total de 38 meses de deterioro relativo de las pérdidas de empleo respecto al pico de máximo empleo anterior a la recesión. El récord anterior estaba en 47 meses pero todo apunta a que se va a sobrepasar.

Las comparaciones son odiosas pero inevitables en nuestro caso. Hasta el momento la peores recesiones habían sido la iniciada en noviembre de 1948 (línea azul) en relación a la caída máxima del número de empleos (caída del 5,2%), y la iniciada en marzo de 2001 (línea marrón) en relación a la recuperación del nivel de empleo anterior a la recesión (47 meses).

En resumen, la economía de los EE.UU. se enfrenta en la actualidad ante la peor recesión registrada en su historia reciente en relación a su incidencia negativa en el mercado de trabajo. Dos son las características que lo sustentan: a) la mayor incidencia negativa en la pérdida relativa de empleo; b) la mayor persistencia en la recuperación de los niveles de puestos de trabajo anteriores al inicio de la misma.

Ranking de los 10 países con mayor producción científica con impacto, 1999-2003 versus 2004-2008

2011-04-10T22:57:00.001+02:00

La Royal Society es una prestigiosa academia científica inglesa fundada en 1660 por prominentes personajes del mundo de la ciencia y de la cultura. En la actualidad todavía desarrolla el papel de Academia de las Ciencias del Reino Unido y de la Commonwealth y sigue conservando desde su fundación el carácter de institución científica independiente y no pública. El objetivo principal de esta academia científica es promocionar y difundir la actividad científica.

La Royal Society acaba de publicar un interesante informe sobre la actividad científica internacional comparando la evolución de un conjunto de indicadores de producción científica (número e impacto de los artículos científicos, entre otros) entre dos periodos: 1999-2003 y 2004-2008. La revistas científicas incluidas en el análisis son las de la base de datos Scopus de Elsevier. Para el periodo 1999-2003 se trata de un total 5.493.483 artículos y para 2004-2008 la cifra sube hasta 7.330.334 artículos.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se representa un ranking de los 10 países líderes en cada periodo en relación a la producción científica, según la participación de sus científicos en el total de artículos académicos incluidos en la base bibliométrica Scopus. Si comparamos los dos periodos analizados podemos destacar cuatro hechos relevantes:

EE.UU. sigue siendo el líder del top 10, aunque el porcentaje de sus artículos científicos en el total mundial retrocede sensiblemente del 26 al 21%.
China logra un avance espectacular, al pasar su participación del 4% (6º puesto) al 10% (2º puesto).
La India a desplazado a Rusia en el ranking de los 10 mejores países.
España sigue clasificada entre los 10 mejores y además avanza desde el puesto 10 al 9.

En el segundo gráfico se presenta la clasificación de los 10 principales países por el número de citas en revistas científicas que han recibido los artículos publicados por sus científicos. Se trata pues de medir la calidad de la investigación a través de su impacto. Ahora podemos destacar tres hechos relevantes:

EE.UU. lidera en ambos periodos el top 10, pero retrocede su participación en el número total de citas los artículos científicos del 36 al 30%.
Suiza y Australia salen del top 10 y son desplazados por China y España, respectivamente.
Nuestro país entra por primera vez en el ranking de los 10 países con mayor número de citas de los artículos publicados por sus científicos.

La evidencia presentada demuestra que el esfuerzo de los científicos españoles (universidades, CSIC y otros centros de investigación públicos y privados) en los últimas décadas está dado sus frutos. Los importantes recortes en los presupuestos públicos de 2010 y 2011 podría poner en peligro este claro avance de la ciencia española en el contexto internacional, y quizás podría provocar nuestra salida de los dos ranking en la próxima medición del estudio para el periodo 2009-2013.

Una entrada reciente publicada por José Carlos Fariñas en el Blog de economía de la ALdEa Global (Blog en el que también participo) trata justamente sobre el problema de los recortes presupuestarios en I+D en España.

Precios de la energía y tasas de inflación: el papel de las expectativas inflacionarias y de la credibilidad de la Reserva Federal de los EE.UU., 1971-2011

2011-04-03T20:50:00.000+02:00

La opinión pública norteamericana está afrontando con temor la reciente escalada de los precios de los alimentos y, sobre todo, de los precios de la energía. Piensan que tarde o temprano estas subidas de los precios de la energía provocarán aumentos significativos de la tasa de inflación. Algunos analistas económicos y financieros empiezan ya a comparar la situación actual con lo ocurrido en EE.UU. entre 1971 y 1979, período de tensiones inflacionarias conocido como “Gran Inflación”. En esta entrada del Blog vamos a tratar de explicar como la comparación entre ambos periodos no es correcta.

Durante la década de los setenta y principios de los ochenta del siglo pasado los mercados no tenían confianza en la capacidad de la Reserva Federal de mantener la estabilidad de precios. En el primer gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) podemos observar como desde 1967 a 1980 (era pre-Volcker) los aumentos de los precios de la energía eran trasladados casi inmediatamente (y de manera proporcional) a la tasa de inflación global. Por el contrario, a partir del nombramiento de Paul Volcker como presidente de la Reserva Federal (era post-Volcker), este grado de traslación completo entre precios de la energía e inflación general comienza a diluirse, tal y como puede verse en el gráfico. Y este fenómeno continúa desde la era Volcker hasta nuestros días.

¿Cuáles son los factores que explican este fenómeno monetario que se observó entre 1971 y 1979 y que no se dan en la actualidad?

Tal y como señalan, Clarida, Galí, y Gertler (2000) [1] en su análisis de los factores que influyeron en el periodo de “Gran Inflación” de EE.UU., la relajación de la política monetaria estadounidense en los años setenta sugiere que -pese al evidente impacto inflacionista de los shocks de los precios del petróleo (y de los alimentos) en la década de los setenta- una política monetaria excesivamente laxa y acomodaticia podría haber desempeñado un papel determinante en permitir el inicio y mantenimiento de altas tasas de inflación en EE.UU. Recordemos que el periodo de la "Gran Inflación" es junto al de la "Gran Depresión" los dos fracasos mayores de la política monetaria de la Reserva Federal en el siglo XX.

Dos son las características que hacían restar credibilidad antiinflacionaria a la Reserva Federal en la era pre-Volcker. Por un lado, el colapso del Sistema Internacional de Bretton Woods dejó a las expectativas de inflación de los agentes económicos sin un ancla nominal de referencia sobre la inflación futura (en Bretton Woods era el precio fijo del oro frente al dólar).

Por otro lado, la Reserva Federal no siguió de manera estricta el “principio de Taylor” [2]. El fundamento del “principio de Taylor” es que, a fin de estabilizar la inflación, todo aumento (esperado) de la inflación debería ser contrarrestado por una elevación del tipo de interés real (esperado). En el caso que nos ocupa, los tipos de interés nominales deberían haber respondido con cambios más que proporcionales a la tasa de inflación esperada. Como se puede ver en el segundo gráfico, los tipos de interés reales ex post se mantuvieron en niveles positivos (pero muy bajos) durante la mayor parte del periodo comprendido entre enero de 1965 y el colapso de Bretton Woods en agosto de 1971. Después los tipos de interés reales ex post se volvieron incluso muy negativos, situación que se mantuvo entre agosto de 1971 y el inicio del período de desinflación en octubre de 1979 (era post-Volcker).

¿Qué cambios se registraron en la orientación de la política monetaria desde la toma de posesión de Paul Volcker como Presidente de la Reserva Federal?

En primer lugar, se generó una nueva ancla nominal sólida y creíble que sirviera de “punto de referencia” para las expectativas inflacionarias de los agentes económicos. La intención última era contener la inflación a través del control estricto de la tasa de crecimiento de los agregados monetarios. Además, se consideraba que el anuncio de objetivos monetarios cuantitativos era un medio útil para influir directamente en las expectativas de inflación de los agentes económicos. Recordemos que más adelante en los años noventa está ancla nominal se sustituyó por el anuncio de objetivos o metas "explícitos" de inflación, tanto en la Reserva Federal como por parte de la mayoría de los bancos centrales, incluido el Banco Central Europeo.

En segundo lugar, la Reserva Federal comienza a aplicar de manera “implícita” el principio de Taylor. Como se puede observar en el segundo gráfico, desde principios de 1980 los tipos de interés reales ex post comienzan a abandonar los valores negativos hasta alcanzar altos niveles positivos durante la primera mitad de los ochenta.

En síntesis, aunque es verdad que en la actualidad se da la misma circunstancia que generó el periodo de Gran Inflación en EE.UU. (la escalada de los precios de la energía y en cierta medida de los alimentos) la distinta orientación actual de la política monetaria está provocando que no se produzca una traslación total y rápida de los precios de la energía a la tasa de inflación general (véase gráfico 1). La Reserva Federal (y otros bancos centrales) no realizan en la actualidad política monetarias acomodaticias. Más aún, el ancla nominal sólida y creíble (metas explícitas de inflación futura) y el seguimiento de un principio estricto de Taylor juegan un papel fundamental para mantener en la actualidad las expectativas de inflación sólidamente asentadas. Este análisis sería equivalente para el caso de la política monetaria del Banco Central Europeo en la zona del euro.

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[1] Clarida, R., Gali, J. y Gertler, M. (2000): "Monetary Policy Rules and Macroeconomic Stability: Evidence and Some Theory", Quarterly Journal of Economics, CXV(1), pp.147-180.

[2] Taylor, J.B. (1993): "Discretion Versus Policy Rules in Practice", Carnegie-Rochester Conference Series on Public Policy, 39, pp.195-214.

100 años de American Economic Review: sus 20 artículos más influyentes

2011-03-26T14:43:00.001+01:00

La American Economic Review (AER) es una de las más influyentes de las revistas académicas del área de Economía, y está editada por la American Economic Association (AER).

La AER celebra este año su centenario y, para celebrarlo, decidieron seleccionar los 20 artículos más influyentes publicados en los primeros 100 años de la revista. La propuesta ha surgido de una comisión de prestigiosos economistas académicos creada para tal fin:

- Kenneth J. Arrow, de la Universidad de Stanford.
- B. Douglas Bernheim, de la Universidad de Stanford.
- Martin S. Feldstein, del National Bureau of Economic Research (NBER).
- Daniel L. McFadden, de la Universidad de California en Berkeley.
- James M. Poterba, del Massachusets Institute of Technology (MIT).
- Robert M. Solow, del Massachusets Institute of Technology (MIT).

En el último número de la revista (Febrero de 2011) se ha publicado un artículo titulado: "100 Years of the American Economic Review: The Top 20 Articles" en el que se puede enlazar libremente con cada uno de los trabajos académicos seleccionados y en formato PDF.

La lista de los 20 artículos seleccionados es la siguiente:

Alchian, Armen A., and Harold Demsetz. 1972. “Production, Information Costs, and Economic Organization.” American Economic Review, 62(5): 777–95.

Arrow, Kenneth J. 1963. “Uncertainty and the Welfare Economics of Medical Care.” American Economic Review, 53(5): 941–73.

Cobb, Charles W., and Paul H. Douglas. 1928. “A Theory of Production.” American Economic Review, 18(1): 139–65.

Deaton, Angus S., and John Muellbauer. 1980. “An Almost Ideal Demand System.” American Economic Review, 70(3): 312–26.

Diamond, Peter A. 1965. “National Debt in a Neoclassical Growth Model.” American Economic Review, 55(5): 1126–50.

Diamond, Peter A., and James A. Mirrlees. 1971. “Optimal Taxation and Public Production I: Production Efficiency.” American Economic Review, 61(1): 8–27.

Diamond, Peter A., and James A. Mirrlees. 1971. “Optimal Taxation and Public Production II: Tax Rules.” American Economic Review, 61(3): 261–78.

Dixit, Avinash K., and Joseph E. Stiglitz. 1977. “Monopolistic Competition and Optimum Product Diversity.” American Economic Review, 67(3): 297–308.

Friedman, Milton. 1968. “The Role of Monetary Policy.” American Economic Review, 58(1): 1–17.

Grossman, Sanford J., and Joseph E. Stiglitz. 1980. “On the Impossibility of Informationally Efficient Markets.” American Economic Review, 70(3): 393–408.

Harris, John R., and Michael P. Todaro. 1970. “Migration, Unemployment and Development: A TwoSector Analysis.” American Economic Review, 60(1): 126–42.

Hayek, F. A. 1945. “The Use of Knowledge in Society.” American Economic Review, 35(4): 519–30.

Jorgenson, Dale W. 1963. “Capital Theory and Investment Behavior.” American Economic Review, 53(2): 247–59.

Krueger, Anne O. 1974. “The Political Economy of the Rent-Seeking Society.” American Economic Review, 64(3): 291–303.

Krugman, Paul. 1980. “Scale Economies, Product Differentiation, and the Pattern of Trade.” American Economic Review, 70(5): 950–59.

Kuznets, Simon. 1955. “Economic Growth and Income Inequality.” American Economic Review,45(1): 1–28.

Lucas, Robert E., Jr. 1973. “Some International Evidence on Output-Inflation Tradeoffs.” American Economic Review, 63(3): 326–34.

Modigliani, Franco, and Merton H. Miller. 1958. “The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment.” American Economic Review, 48(3): 261–97.

Mundell, Robert A. 1961. “A Theory of Optimum Currency Areas.” American Economic Review,51(4): 657–65.

Ross, Stephen A. 1973. “The Economic Theory of Agency: The Principal’s Problem.” American Economic Review, 63(2): 134–39.

Shiller, Robert J. 1981. “Do Stock Prices Move Too Much to Be Justified by Subsequent Changes in Dividends?” American Economic Review, 71(3): 421–36.

Como suele ser habitual, la revista The Economist hace una sutil crítica con la selección efectuada. En concreto, en el artículo se afirma: "Many of these papers are more cited than read". Que cada uno piense lo que le parezca.

Cómo explicar a un niño qué es un activo tóxico

2011-03-25T17:33:00.000+01:00

Los activos tóxicos son fondos de inversión de muy baja calidad que se crearon a partir de hipotecas subprime que se concedieron en EE.UU. a personas con solvencia económica baja (respaldados por una vivienda cuyo valor descendió considerablemente). El detonante de la crisis de las hipotecas subprime fue el colapso de la burbuja inmobiliaria que se inició en 2006. Posteriormente, la crisis de las hipotecas subprime contagió desde comienzos de 2008 al sistema financiero estadounidense, y después al sistema financiero internacional, generando una crisis de liquidez y la crisis económica global en la que todavía estamos inmersos.

El término "activo tóxico" es uno de los vocablos más repetidos en los medios de comunicación (y en las conversaciones de los españoles) desde el inicio del proceso de reestructuración del sistema bancario español, especialmente de las cajas de ahorro.

Cuando nos enfrentamos a un niño que pregunta con insistencia qué es un activo tóxico, la tentación del adulto es asociarlo a estafa, timo, atraco y demás vocablos asimilables malsonantes. He aquí un vídeo de dibujos animados (con clave de humor) que puede servir de guía para que el adulto explique a un niño que es un activo tóxico con sencillez (y evitar así los vocablos que sustituyen al eufemismo impuesto por los mercados financieros). En el vídeo se cuenta la vida y la muerte de la mascota de los activos tóxicos del Planeta Dinero. La mascota se llamaba Toxie. Descanse en paz.

Disfruten del vídeo y practiquen el inglés americano:

Comportamiento de los principales índices de los mercados bursátiles de los países avanzados y emergentes, 2000-2011

2011-03-22T09:09:00.000+01:00

El índice Nikkei 225 de la Bolsa de Tokio ha caído un 10,21% desde el 11 al 18 de marzo como consecuencia del terremoto, el tsunami y la posterior alerta nuclear en Japón. Pero está tendencia negativa del mercado bursátil japones ya se arrastraba desde la década de los noventa del siglo pasado como consecuencia de varios factores: el hundimiento del mercado inmobiliario, la crisis bancaria, la deflación crónica, la apreciación nominal del yen, el excesivo endeudamiento público, el envejecimiento progresivo de la población y la persistente debilidad de la demanda interna, entre otros.

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la variación porcentual de los principales índices bursátiles de los países avanzados y emergentes desde el 1 de enero de 2000 hasta el 18 de marzo de 2011.

Por un lado, se puede destacar que desde el inicio del siglo XXI son las bolsas de los tres países emergentes las que han obtenido una mayor revalorización. Además, son los únicos mercados bursátiles que presentan variaciones positivas. En concreto, el índice Bombay SENSEX de la India avanza un 232,6%, el Shangai Composite de China un 106,75%, mientras que a mucha distancia se sitúa el índice Hang Seng de Hong-Kong con un aumento mucho menor del 28,4%.

En lo que concierne a los mercados bursátiles de los países avanzados, la rentabilidad acumulada desde el año 2000 es negativa en los cuatro casos. Encabeza el ranking de caídas el índice Nikkei 225 de Japón (-51,6%), y a mucha distancia se sitúan los índices FTSE 100 del Reino Unido (-14,2%), el S&P 500 de EE.UU. (-12,1%) y el índice DAX de Alemania (-1,3%).

Por otro lado, en el gráfico se puede ver claramente cuatro etapas diferenciadas en la evolución de los principales índices bursátiles mundiales (mucho más pronunciadas en el caso particular de las tres bolsas asiáticas):

Desde el año 2000 a finales del 2003: fuerte retroceso de todos los índices bursátiles.
Desde el año 2004 hasta el inicio de la crisis financiera de 2008: etapa de recuperación en las bolsas de los países avanzados y de fuerte recuperación en los tres países emergentes, espectacular en los casos de las bolsas china e india.
Desde el comienzo de la crisis financiera de 2008 hasta el primer trimestre de 2009: fuerte caída de los índices, con más incidencia en los tres países emergentes, especialmente en las bolsas china e india.
Desde el segundo trimestre de 2009 hasta la actualidad: incipiente recuperación de los índices de la Bolsa de Londres y de Nueva York, estancamiento del índice japones, y fuerte recuperación de las tres bolsas asiáticas, especialmente de los mercados bursátiles chino e indio.

La última caída registrada en todos los mercados (y que se observa al final de las sendas temporales con un ligera descenso de todos los índices) coincide con el terremoto, y la posterior alerta nuclear en Japón.

Una consecuencia financiera de la crisis nuclear de Japón: la caída de la rentabilidad de los EFT de la industria nuclear

2011-03-16T23:10:00.000+01:00

Los fondos cotizados o ETF (siglas en inglés de exchange traded funds) son un instrumento financiero en auge que es una mezcla entre los fondos de inversión colectiva y las acciones. En concreto, se trata de un fondo de inversión indiciado (que replica el comportamiento de un determinado índice de referencia) pero con mayor liquidez que los fondos de inversión colectiva tradicionales, ya que sus participaciones se negocian y liquidan igual que las acciones. Entre las desventajas de los ETF frente a los fondos de inversión tradicionales destaca sobre todo el tratamiento fiscal, ya que mientras en los tradicionales se aplaza el pago de impuestos por el traspaso de un fondo a otro, en los ETF el tratamiento fiscal es el mismo que las acciones.

A nivel internacional hay tres ETF relacionados con el uranio y la energía nuclear:

PowerShares Global Nuclear (NYSE Arca: PKN)
iShares S&P Global Nuclear Energy (NYSE Arca: NUCL)
Market Vectors Nuclear Energy (NYSE Arca: NLR)

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se puede ver la evolución temporal del ETF Market Vectors Nuclear Energy (NLR) desde el 16 de septiembre de 2010 hasta ayer. El valor de este ETF ha caído desde el inicio de la crisis nuclear de Japón nada menos que un 16%.

Como se puede ver en el cuadro, este ETF es una media ponderada de las principales acciones de las compañías internacionales del sector del uranio y de la industria nuclear de EE.UU., Canadá, Japón, Australia y Francia. En las dos últimas columnas aparece la ponderación de cada compañía en el ETF y la variación en el valor de cada compañía desde el inicio de la crisis nuclear de Japón, respectivamente.

Encabezan el ranking de pérdidas de valor las tres empresas más importantes de exploración y de explotación del Uranio: la norteamericana Uranium Resources y las canadienses Hathor Exploration y Uranium One, que registran una caída de su valor del 41,63%, 40,47% y 39,27%, respectivamente.

Por último, destacar que sólo hay una empresa que ha visto esta última semana como su valor subía (un 8,49%). Se trata sorprendentemente de una empresa japonesa: Kajima Corp. Pero la sorpresa no es tal. Esta empresa se dedica a la construcción de rascacielos y a la aplicación de tecnologías de la construcción resistentes a terremotos, incluidas las centrales nucleares.

La evolución reciente de la base monetaria y de la tasa de inflación en China: ¡El modelo del multiplicador monetario y la teoría cuantitativa del dinero aún no han muerto!

2011-03-12T20:15:00.003+01:00

En varias entradas de este Blog nos hemos ocupado de un conjunto de anomalías monetarias de la economía de los EE.UU. (y en cierta medida de la zona del euro) derivadas de la actual crisis financiera y económica internacional: (1) la aparición de tipos de interés negativos de los bonos de deuda pública indiciados por la inflación; (2) la falta de capacidad predictiva de la pendiente de la curva de rendimientos (o el diferencial de los tipos de interés a largo y a corto plazo de los rendimientos de los Bonos del Tesoro) como indicador adelantado de la evolución del producto real; (3) el funcionamiento cuasi nulo del mercado interbancario; (4) el nivel cercano a cero alcanzado por los tipos de interés nominales de las Letras del Tesoro; (5) y el extraordinario aumento de la base monetaria y de las reservas bancarias y la caída del multiplicador monetario por debajo de la unidad.

Centrándonos en esta última anomalía monetaria, el fallo del modelo del multiplicador monetario en las economías avanzadas nos ha obligado a los académicos a "reescribir" nuestra exposición en las aulas de uno de los temas clásicos de las asignaturas de Introducción a la Economía y Macroeconomía: el papel de los bancos en la creación de dinero. Pero también nos veíamos obligados a "reinterpretar" la teoría cuantitativa del dinero, ya que la extraordinaria creación de liquidez no se estaba trasladando a aumentos de la tasa de inflación.

En esta entrada del Blog mostramos que el modelo clásico del multiplicador monetario y la teoría cuantitativa del dinero siguen siendo válidos para algunas economías emergentes. Este es el caso de China.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) podemos observar como los multiplicadores monetarios en la economía china se han mantenido relativamente estables y no han sufrido una caída brusca como en el caso de EE.UU. y la zona del euro.

En el segundo gráfico se muestra que sigue existiendo una clara relación entre el crecimiento de la base monetaria y evolución de la tasa de inflación de China.

Creo que mis colegas de las asignaturas de Introducción a la Economía y Macroeconomía de las universidades españolas tienen un sugerente (y complicado) caso de estudio para explicar a sus alumnos en el segundo cuatrimestre de este curso.

Kenneth Rogoff gana el Premio de Economía Financiera 2011 patrocinado por el Deutsche Bank

2011-03-07T21:23:00.004+01:00

El catedrático de Economía de Harvard University y antiguo economista jefe del FMI entre 2001 y 2003, Kenneth S. Rogoff, ha ganado el Premio de Economía Financiera 2011 otorgado por el Center for Financial Studies de la Goetthe University Frankfurt y patrocinado por banco alemán Deutsche Bank.

El premio le ha sido otorgado por su contribución a la macroeconomía y finanzas internacionales y, especialmente, por sus trabajos sobre el origen de las crisis financieras, el impago de la deuda soberana y la reestructuración de la deuda, los desequilibrios exteriores globales y los tipos de cambio.

Ayer estuvo precisamente en Madrid invitado por la Fundación Rafael del Pino para hablar de su exitoso libro "This Time is Different. Eight Centuries of Financial Folly" ("Está vez es diferente. Ocho siglos de locura financiera"), trabajo empírico dedicado a la historia de las crisis financieras internacionales (incluida la actual), y cuya co-autora es la catedrática de Economía, Carmen M. Reinhart, de la University of Maryland, EE.UU.

Este libro de lectura debería ser de obligada lectura para los estudiantes de Economía y Finanzas Internacionales.

Aquí les dejo los enlaces a los tres trabajos académicos relacionados con este libro:

"From Financial Crash to Debt Crisis" (con Carmen M. Reinhart), próxima aparición en American Economic Review. También disponible como NBER working paper 15795, March 2010.
"The Aftermath of Financial Crises" (con Carmen M. Reinhart), American Economic Review 99 (May 2009), pp. 466-472. También disponible como NBER Working Paper No. 14656, January 2009.
“This Time Is Different: A Panoramic View of Eight Centuries of Financial Crises" (con Carmen Reinhart), manuscrito, Harvard University, April 16, 2008. También disponible como NBER working paper 13882, March 2008. Versión más corta: "This Time Is Different: A Panoramic View of Eight Centuries of Financial Crises" (con Carmen Reinhart), manuscrito, Harvard University, April 2008.

Tengo la impresión que se encamina a la lista de los posibles candidatos al Premio Nobel 2011.

(bAg): Blog de economía de la ALdEa Global

2011-03-05T12:36:00.000+01:00

He comenzado a participar en un nuevo blog independiente de economía junto a un grupo de profesores de economía de varias universidades españolas. Se trata del Blog de la ALdEa Global, al que hemos bautizado con el acrónimo de (bAg).

Nuestro objetivo es ofrecer una plataforma de intercambio de opiniones sobre temas económicos que sea útil, informativa y amena. Con ello pretendemos contribuir, de forma modesta pero decidida, a una toma de posición crítica a la par que rigurosa sobre nuestro entorno económico.

Aunque orientado hacia los problemas de naturaleza económica, el Blog no es temático. Es decir, pretendemos recoger todo tipo de entradas y opiniones sobre temas diversos: pobreza y desigualdad, reformas económicas, evaluación de políticas públicas, diagnóstico de sectores productivos, etc. Las entradas del Blog se basan en un análisis económico riguroso acompañado de datos relevantes.

Además, si bien la iniciativa surge desde la Asociación Libre de Economía (ALdE), que auspicia y patrocina el Blog, no se trata de un blog únicamente de los asociados, ni de un medio de comunicación sólo de la Asociación. Dado que una buena parte de los impulsores del Blog son docentes universitarios, nuestro deseo sería que el mismo pudiera constituirse en una herramienta útil para los estudiantes de economía. Sin embargo, pretendemos ir más allá; se trata de una iniciativa abierta a todos. Ello incluye a los profesionales de la economía, tanto en el ámbito académico como en las empresas o en órganos de la administración y también a todo lector interesado por la evolución económica, y en particular por la marcha de la economía española.

El funcionamiento del Blog es estándar, con una lista de autores fijos a los que periódicamente iremos añadiendo una lista de autores invitados que puedan ofrecer nuevos temas y perspectivas de interés.

No cabe duda de que corren tiempos difíciles, pero también apasionantes. En pocas ocasiones los economistas recibiremos más requerimientos para ofrecer análisis rigurosos que en los momentos presentes. Creemos que es eso lo que se nos demanda, y no una capacidad adivinatoria de la que obviamente carecemos.

Los editores del Blog son Cecilio Tamarit (Universidad de Valencia) y Diego Rodríguez (Universidad de Complutense de Madrid). Y el resto de autores son Andrés Pedreño (Universidad de Alicante), Antoni Garrido (Universidad de Barcelona), Alvaro Anchuelo (Universidad Rey Juan Carlos), Emilio Ontiveros (Universidad Autónoma de Madrid y AFI), Guillén López-Casasnovas (Universidad Pompeu Fabra), José Carlos Fariñas (Universidad Complutense de Madrid), José Luis García Delgado (Universidad Complutense de Madrid), Luis Ayala (Universidad Rey Juan Carlos), Máximo Camacho (Universidad de Murcia), Rafael Myro (Universidad Complutense de Madrid), Santiago Carbó (Universidad de Granada), Simón Sosvilla (Universidad Complutense de Madrid) y Vicente Esteve (Universidad de Valencia y Universidad de La Laguna).