miércoles, 16 de marzo de 2016

La evolución del tipo de interés real en EE.UU., 1962-2015


El tipo de interés real medio de los bonos de deuda pública con vencimiento a 10 años en la economía de los EE.UU. se ha situado en el +2,4% anual para el periodo 1962-2015, lo que supone una rentabilidad muy atractiva para un inversor que hubiera mantenido y reinvertido década tras década sus ahorros en este bono.

En el primer gráfico se muestra la evolución temporal de la rentabilidad nominal de los bonos de deuda pública con vencimiento a 10 años y de la tasa de variación anual del IPC general para todos los consumidores urbanos (como medida de la tasa de inflación), mientras que en el segundo gráfico se representa el tipo de interés real como el diferencial o spread entre estas dos variables.



Aunque el tipo de interés real medio en la economía de los EE.UU. para el periodo 1962-2015 se ha situado en el +2,4% (línea roja), ha habido años por encima de la media y años por debajo de la media, tanto con valores positivos como negativos. También existe una gran divergencia entre las décadas con menor inflación y las de alta inflación, divergencias provocadas por las diferentes primas de riesgo por inflación (inflation-risk premium) exigidas por los inversores en las rentabilidades nominales de los bonos.

En el siguiente cuadro hemos agrupado la evolución media del tipo de interés real por décadas (segunda columna). Aunque su medias no son homogéneas, en todas las décadas la rentabilidad real media de los bonos de deuda púbica a 10 años ha sido positiva.


En la década de los 2010 con Ben Bernanke y Janet Yellen como Presidentes de la Reserva Federal de EE.UU. el tipo de interés real medio se ha situado en niveles históricamente bajos del +0,8%. Ello se debe sin duda a las caídas históricas de los rendimientos nominales de los bonos de deuda pública a 10 años y de las primas de riesgo por inflación, propiciadas por la política monetaria expansiva y por la reducción sin precedentes de la tasa de inflación media de esta década (+1,7%).

martes, 1 de marzo de 2016

Nueva edición en español del libro "Economía Internacional" de Paul Krugman



La editorial Pearson Educación ha publicado recientemente la versión en español de la 10.ª edición del libro "Economía Internacional" [1] del nobel de Economía 2008, Paul Krugman, catedrático de Economía de la  City University of New York (CUNY), EE.UU. Recordemos que este es el manual más utilizado por las universidades de todo el mundo para impartir los cursos de las dos materias del área de Economía Internacional (comercio internacional y finanzas internacionales).

Hasta la octava edición en inglés (no traducida al español), el manual tenía como coautor a Maurice Obstfeld, catedrático de Economía de University of California, Berkeley, EE.UU. y en la actualidad Director del Departamento de Estudios del Fondo Monetario Internacional (IMF). Desde la novena edición participa también Marc J. Melitz, catedrático de Economía de Harvard University, EE.UU.

En está nueva edición se han revisado y actualizado los capítulos 5, 6, 8, 9 y 12 de la parte de Comercio Internacional, y los capítulos 17 a 22 de la parte de Finanzas Internacionales.

Además, se han introducido nuevas cuestiones que han adquirido relevancia en la economía internacional desde que se publicó la 9.ª edición: a) el perfil educativo de los trabajadores en los EE.UU. y sus diferencias con respecto a la población general (capítulo 4); b) las recientes controversias antidumping relacionadas con China (capítulo 8); c) las causas del gran superávit de la balanza por cuenta corriente global (capítulo 13); d) el estallido y la solución del fenómeno de hiperinflación en Zimbabue (capítulo 15); y e) la infraestructura en evolución de la regulación bancaria internacional, incluida la iniciativa de Basilea III y el Consejo de Estabilidad Financiera (capítulo 20).

La revisión técnica al español de está 10.ª edición del libro ha sido realizada por mi compañero de Departamento de la Universidad de Valencia, Francisco Requena, y por quién escribe esta entrada, Vicente Esteve, de la Universidad de Valencia y la Universidad de Alcalá de Henares.

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[1] Krugman, P.R., Obstfeld, M. y Melitz, M.J. (2016): Economía Internacional. Teoría y política, 10.ª edición, Pearson Educación S.A., Madrid. ISBN: 9788490352960; ISBN (e-book): 9788490352977

sábado, 27 de febrero de 2016

¿Limita la deuda exterior china los efectos beneficiosos de la depreciación nominal del yuan?


Los modelos teóricos y un número elevado de trabajos empíricos muestran que la devaluación (o la depreciación nominal) de la moneda nacional puede ser un instrumento muy útil para estimular el crecimiento económico vía la mejora del saldo exterior.

No obstante, una de las variables macroeconómicas que pueden limitar la influencia positiva de la pérdida de valor de la moneda nacional es el volumen de deuda externa acumulada en moneda extranjera por el país. El problema es que una fuerte devaluación (o una importante depreciación nominal) aumenta la cantidad de la deuda externa en términos de moneda nacional, lo que podría llevar a un número importante de empresas domésticas fuertemente endeudadas con el exterior al impago de la deuda, o incluso a la quiebra. También aumentaría el valor de la deuda pública en manos de extranjeros y el stock de deuda pública total en proporción al PIB y, en última instancia, pondría en peligro la sostenibilidad de las finanzas públicas. En todo caso, esta es una restricción que afecta fundamentalmente a los países emergentes - con un mayor porcentaje de deuda externa en términos de moneda extranjera sobre el total de su deuda externa - que a los países avanzados.

En el gráfico adjunto se presenta la deuda externa total o la deuda externa en moneda extranjera (en billones de dólares americanos y en % sobre el PIB) de algunos países emergentes a finales del segundo trimestre de 2015.

Fuente: César Maasry, "The $ 5 billones de Emisión," Top of Mind , Goldman Sachs, 9 de febrero de 2016

Centrándonos en el caso de China, no parece que la deuda externa acumulada en moneda extranjera sea un amortiguador del crecimiento económico ante una devaluación (o una depreciación nominal ) del yuan. Con más detalle, la deuda externa en moneda extranjera (60% de la deuda externa total) tan sólo representaba un montante de 1,28 billones de dólares (un 12% del PIB).

martes, 2 de febrero de 2016

Comportamiento de los principales índices de los mercados bursátiles de los países avanzados y emergentes, 2000-2016


Desde comienzos de 2016 asistimos a una caída generalizada de las bolsas mundiales. Las principales causas de este comportamiento negativo se centran principalmente en la debilidad de la economía y China y de otros países emergentes (especialmente Brasil), el hundimiento significativo de los precios del petróleo (y en menor medida de otras materias primas), y las dudas de los inversores sobre si el débil crecimiento económico se mantendrá en EE.UU. y en Europa.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la variación porcentual de los principales índices bursátiles de los países avanzados y emergentes en el mes de enero de 2016. [1] Como se puede observar, todos los índices registran caídas desde comienzos de año. Encabeza el ranking negativo el Shanghai Composite de China con un -22,65%, seguido del índice Hang Seng de Hong-Kong con un -10,18%, el índice DAX de Alemania con un -9,10% y el índice Nikkei 225 de Japón con un -7,96%. Y ya a más distancia, registran tasas de variación negativas los índices S&P 500 de EE.UU. (-5.07%), el índice Bombay SENSEX de la India (-4,77%), el índice CAC 40 de París (-4,75%) y el índice FTSE 100 del Reino Unido (-2,54%).

Evolución de los principales índices bursátiles en enero de 2016

En el segundo gráfico se presenta la variación porcentual de los principales índices bursátiles de los países avanzados y emergentes desde marzo de 2009, fecha que marca el inicio de la recuperación de los mercados tras el hundimiento provocado por las turbulencias de la crisis financiera internacional de 2007.

Evolución de los principales índices bursátiles desde marzo de 2009

Todos los mercados de valores presentan variaciones positivas desde marzo de 2009 hasta finales de enero de 2016, aunque con importantes divergencias. Encabeza el ranking, el índice Bombay SENSEX de la India con un +204,8% de avance, seguido del S&P 500 de EE.UU. (+186,8%) y del Nikkei 225 de Japón (+147,2%). Cierre el ranking el Shanghai Composite de China con un ligero avance del +29,2%.

En el último gráfico se presenta la variación porcentual de los principales índices bursátiles de los países avanzados y emergentes desde el 1 de enero de 2000 hasta el 31 de enero de 2016.

Evolución de los principales índices bursátiles desde comienzos de 2000

Desde el inicio del siglo XXI son las bolsas de tres países emergentes y la de EE.UU. las que han obtenido una mayor revalorización. Además, son los únicos mercados bursátiles que presentan variaciones positivas. En concreto, el índice Bombay SENSEX de la India avanza un 362,7%, el Shanghai Composite de China un 94,7% (a pesar del último periodo de caídas iniciado a mediados de 2015), mientras que a mucha distancia se sitúa el índice S&P 500 de EE.UU. y el índice Hang Seng de Hong-Kong, con aumentos mucho menores del 33,3% y del 13,3%, respectivamente. [1]

En lo que concierne a los mercados bursátiles del resto de países avanzados, la rentabilidad acumulada desde el año 2000 es negativa en los cuatro casos. Encabeza el ranking de caídas el índice CAC 40 de París (-25,4%),  y a mayor distancia el índice FTSE 100 del Reino Unido (-8,7%), el índice Nikkei 225 de Japón (-7,8%) y el índice DAX de Alemania (-6,6%), 


sábado, 9 de enero de 2016

Evolución del tipo de cambio nominal y real del yuan, pérdida de competitividad exterior de China y caída de las reservas de divisas


La evolución reciente del tipo de cambio del yuan chino está recibiendo una gran atención de la prensa económica internacional y de los analistas económicos y financieros por su incidencia en la competitividad exterior de la economía china. La mayoría de los análisis se centran en la evolución del tipo de cambio nominal bilateral del dólar con el yuan, aunque lo verdaderamente relevante desde el punto de vista de la competitividad exterior de la economía china es el comportamiento de los tipos de cambio multilaterales/efectivos nominales y reales del yuan, especialmente estos últimos.

El tipo de cambio real bilateral (TCR) o el tipo de cambio multilateral/efectivo real (TCER) es uno de los principales indicadores de la competitividad exterior de la economía nacional con otro país o con un conjunto de países, respectivamente. El TCR entre dos monedas (el multilateral es un promedio de los bilaterales, ponderado por los pesos en el comercio de la cesta de países considerada) es la ratio entre el producto del tipo de cambio nominal bilateral (E) y un índice de precios que refleja el poder adquisitivo de la moneda extranjera (P*) y un índice de precios que refleja el poder adquisitivo de la moneda nacional (P). En nuestro caso, y utilizando símbolos, TCR = P/(E P*). Los índices de precios P y P* típicamente son índices de precios al consumo, pero puede construirse una serie de TCR utilizando otros índices: el deflactor del PIB, el índice de precios industriales, el índice de precios de exportación y el coste laboral unitario. En última instancia, el TCR/TCER mide la competitividad exterior de la economía nacional con un país o un conjunto de países y recoge, tanto los componentes de la competitividad-tipo de cambio nominal (1/E), bilateral o efectivo, como de la competitividad-precio (P/P*). La interpretación económica es la siguiente: un aumento (caída) del TCER indica una apreciación (depreciación) real de la moneda nacional con la moneda extranjera y, por lo tanto, supone para el periodo considerado una pérdida (ganancia) de competitividad de la economía nacional con el país o conjunto de países. [1] [2]

a) Evolución del tipo de cambio nominal del yuan con el dólar

En el primer gráfico se muestra la evolución temporal para el periodo 1994-2015 del tipo de cambio nominal del yuan con el dólar de EE.UU. (1 dólar = x yuanes).


Como se puede observar en el gráfico, la política cambiaria de China ha ido cambiando desde el año 1994. En primer lugar, a partir de 1994, la tasa de cambio oficial del yuan se determinó a través de un sistema de tipos flotantes administrados, mediante el cual el precio de la moneda podía fluctuar dentro de un pequeño rango, pero las autoridades podían intervenir en el mercado mediante actividades de compra o venta, para mantener el precio de la moneda.

En segundo lugar, el yuan estuvo "atado" al dólar estadounidense, entre 8,27 y 8,28 yuanes por dólar, desde 1996 a julio de 2005. Los analistas consideraban este nivel por debajo de su valor real (entre un 20 y 40%), teniendo en cuenta que la moneda china no fluctuaba libremente en el mercado de cambios, sino que para mantener su estabilidad frente al dólar, el Banco Central de China tenía que intervenir comprando dólares, lo que implicaba que en la práctica el yuan estaba infravalorado.

En tercer lugar, el 21 de julio de 2005, China modificó su sistema cambiario con la aplicación de varias medidas: i) la revaluación de su moneda frente al dólar en un 2,1%, situándola en 8,11 yuanes por dólar; ii) la flexibilización de su régimen cambiario, al ampliar la banda de fluctuación de su tipo de cambio hasta un 0,3% a partir de un precio de referencia, que se fijo con respecto a una cesta de monedas integrada por el dólar, el euro, el yen, el won coreano, la libra esterlina y las monedas de Singapur, Malasia, Rusia, Australia, Canadá y Tailandia.

Este régimen de tipos de cambio implica que el precio del yuan puede oscilar diariamente, fortaleciéndose o debilitándose, pero dentro de los límites permitidos, y que las autoridades pueden intervenir cuando lo requieran las circunstancias. Desde que se asumió el nuevo sistema, el yuan se ha apreciado continuamente hasta un máximo de mínimo de 6,05 yuanes por dólar en enero de 2014 (apreciación del 25,4%; pérdida de competitividad-tipo de cambio nominal de la economía china). Más recientemente, la debilidad de la economía china ha propiciado que el yuan se haya depreciado con el dólar un 6,45% desde enero de 2014 a diciembre de 2015 (1 dólar = 6,44 yuanes; ganancia de competitividad-tipo de cambio nominal de la economía china).

Esta reciente depreciación nominal del yuan con el dólar está muy ligada a la pérdida de reservas de divisas del Banco Central de China. En el siguiente gráfico se muestra la evolución de esta variable desde el año 2000 a finales de 2015.


La caída de la confianza en el crecimiento de la economía china está provocando oleadas de ventas de dólares y la caída de los índices bursátiles del país desde junio de 2015. En concreto, el índice Shanghai Composite Stock cotizó el 8 de enero de 2016 a niveles de finales de 2010, tal y como muestra el siguiente gráfico.


En estas dos batallas (mercados de divisas y mercado de valores), el Banco Central de China está gastando cientos de miles de millones de dólares en un intento por contrarrestar la fuerza de los dos mercados. Así, las reservas de divisas se situaron a finales de 2015 en 3,33 billones de dólares, lo que representa una caída del 16,7% respecto al máximo alcanzado en junio de 2014 (4 billones de dólares) y las sitúa a niveles de finales de 2012. Este descenso de las reservas está muy ligado a la intervención del Banco Central de China en los mercados domésticos de divisas para apoyar su moneda, el yuan, y evitar así que se depreciara en exceso. Para evitar esto, el Banco Central de China está inyectando dólares en el mercado, y con ello está perdiendo las reservas.

¿Pero porqué no quiere el Banco Central de China que el yuan se deprecie demasiado con el dólar?

En primer lugar, porque una excesiva depreciación aumentaría la tasa de inflación y con ella los tipos de interés, lo cual deprimiría a la economía China, cuya tasa de crecimiento ya se está desacelerando. En segundo lugar, porque muchas empresas chinas están muy endeudadas en dólares mientras que sus ingresos son en yuanes, por lo que una excesiva depreciación de la moneda nacional aumentaría considerablemente su endeudamiento en relación a sus ingresos y, en última instancia, elevaría la tasa de morosidad y las quiebras que ya van en aumento.

b) Evolución del tipo de cambio efectivo nominal y real del yuan

En el siguiente gráfico se muestra la evolución temporal para el periodo 1994-2015, de los tipos de cambio efectivo nominal (línea roja) y real [3] (línea azul) del yuan con el conjunto de los principales socios comerciales de China.


Por una parte, el tipo de cambio efectivo nominal (TCEN, Broad Effective Exchange Rate [4]) del yuan con el conjunto de las principales con el conjunto de los principales socios comerciales de China registra una importante apreciación (apreciación nominal, pérdida de competitividad-tipo de cambio nominal) del 31,2% y del 10% desde noviembre de 2009 y desde enero de 2014, respectivamente, hasta noviembre de 2015.

Por otra parte, una vez corregido el TCEN por los índices de precios al consumo relativos, el tipo de cambio efectivo real (TCER, Real Broad Effective Exchange Rate [4]) del yuan con el conjunto de los principales socios comerciales de China registra también una importante apreciación (apreciación real, pérdida conjunta de competitividad-tipo de cambio nominal y competitividad-precio) del 37,1% y del 8,8% desde noviembre de 2009 y desde enero de 2014, respectivamente, hasta noviembre de 2015.

La apreciación nominal y real del yuan con el conjunto de los principales socios comerciales de China tiene efectos muy negativos para la economía china. En primer lugar, resta competitividad al sector exportador y, por contagio, al sector bancario, al aumentar el número de quiebras empresariales y la proporción de préstamos de dudoso cobro que ya situaban en el 33% a finales de 2014. En segundo lugar, la apreciación nominal con la moneda estadounidense reduce el valor en yuanes de las reservas en dólares, que ascienden a más de 3,33 billones de dólares a finales de 2015. De este modo, una apreciación del 10% supondría unas pérdidas de 333.000 millones de dólares (4,3% del PIB de China en 2014). Simultáneamente, aumentaría el valor en yuanes de los préstamos dudosos y de los activos del sistema bancario. En este caso, recapitalizar los bancos públicos recurriendo a las reservas de divisas, como ya se hizo en 2003, tendría ahora un mayor coste.

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[1] El tipo de cambio real bilateral (o multilateral/efectivo) es en ocasiones definido como TCR = (E P*)/P. En este caso, la interpretación económica es la contraria: un aumento (caída) del TCE indica una depreciación (apreciación) real de la moneda nacional con la moneda extranjera y, por lo tanto, supone para el periodo considerado una ganancia (pérdida) de competitividad con el país extranjero.
[2] En los manuales de economía internacional al TCR se suele denominar con el símbolo q para diferenciarlo del TCN que se denomina con el símbolo E.
[3] En términos de los IPC relativos.
[4] Véase la metodología de construcción de los TCEN y los TCER en  la publicación del BIS.

domingo, 13 de diciembre de 2015

Evolución histórica de las variables macroeconómicas fiscales de la economía española, 1964-2014, y proyecciones 2015-2017


En esta entrada del Blog se presenta la senda temporal de las principales variables macroeconómicas fiscales de las AA.PP. españolas (medidas en % del PIB) actualizadas para el periodo 1964-2014 y algunas proyecciones para el periodo 2015-2017. Con más detalle, se ha añadido la cifra provisional del año 2014 y se han corregido también todas las cifras anteriores con datos actualizados de las nuevas series elaboradas por el Instituto Nacional de Estadística (INE). Los datos provienen de las Cuentas Financieras de la Economía Española elaboradas por el Banco de España y de la Contabilidad Nacional de España elaborada por el INE. También se presentan proyecciones de déficit público total (incluyendo los pagos de intereses de la deuda pública acumulada) y del stock de deuda pública bruto (según la metodología del Déficit Público Excesivo, PDE), proyecciones presentadas en el pasado mes de abril por el Ministerio Economía y Competitividad y en el pasado mes de noviembre por la Comisión Europea para el periodo 2015-2017.

Me gustaría destacar los tres últimos periodos de la historia presupuestaria de la economía española: a) el ajuste fiscal del periodo 1996-2007; b) el deterioro brusco y profundo de las finanzas públicas en los años 2008 y 2009, después del inicio de la crisis económica derivada de la crisis financiera internacional; y c) el nuevo periodo de ajuste fiscal que comenzó en el año 2010 que avanza a un ritmo excesivamente lento para garantizar la sostenibilidad de las finanzas públicas a largo plazo.

En el primer gráfico aparece la evolución de los ingresos totales, los gastos totales y los gastos netos de intereses de la deuda pública o gastos públicos primarios. En primer lugar, destacar el hundimiento de los ingresos en 2008 y 2009, y el espectacular crecimiento de las dos variables representativas de los gastos públicos en los años posteriores a 2008. En segundo lugar, a pesar de los esfuerzos realizados, los gastos totales y los gastos sin intereses de la deuda pública se situaron a finales de 2014 en el 44,1% y el 40,8% del PIB, respectivamente. Por último, los ingresos públicos no logran apenas recuperarse (suben tan sólo 0,2 puntos porcentuales en 2014) y se sitúan a niveles del año 1994 (38,2% del PIB), lejos todavía del máximo de recaudación alcanzado en 2007 (41,5% del PIB), último año del reciente periodo de expansión económica registrado en la economía española (1995-2007).



En el segundo gráfico se presenta la evolución del ahorro bruto total y del ahorro bruto excluido los pagos de intereses de la deuda pública del total de las AA.PP. La primera variable se obtiene del saldo conjunto de las cuentas corrientes (ingresos y gastos corrientes) de las AA.PP. (cuentas de producción, distribución y utilización de la renta). El ahorro bruto total y primario, que había crecido ininterrumpidamente en una década (desde 1997 a 2007), retrocedió bruscamente en el año 2008 y alcanzó en 2009 niveles negativos no conocidos en esta serie histórica. En el periodo 2009-2014 el ahorro público primario ha registrado una importante mejora (2,6 puntos porcentuales en % del PIB), mientras que el ahorro público total se ha reducido tan sólo 1,1 puntos porcentuales en % del PIB por el fuerte aumento de los pagos de los intereses de la deuda pública acumulada. Ambas variables se sitúan todavía en 2014 en niveles negativos no deseables que incumplen la "regla de oro" de la política fiscal (emitir deuda pública solamente para financiar la inversión pública y suponiendo que el componente del ajuste déficit-deuda sea nulo).


En el gráfico 3 se presenta la evolución temporal del superávit o déficit de las AA.PP. total y primario (excluidos los pagos de intereses de la deuda). Con más precisión, se trata de la capacidad (+) o necesidad de financiación (-) total y neta de intereses, obtenida como suma del ahorro bruto y del saldo de la cuenta de capital de las AA.PP. En este caso, se incluye además de los ingresos y gastos públicos corrientes, los ingresos y los gastos de capital de las AA.PP., incluida la inversión pública, entre otras partidas.


Como se puede observar en el gráfico, un periodo significativo de ajuste fiscal comenzó después de 1995 (año en el que se alcanzó un déficit público récord hasta entonces del -6,6%), para posteriormente reducirse en años sucesivos el déficit hasta el año 2004, y generándose superávit públicos crecientes en el periodo 2005-2007. Nuevamente, el año 2008 marca un cambio de tendencia brusco, al aparecer cifras de déficit público total del -4,5%, cifras no registradas desde el año 1996. En el año 2009 se alcanzó una nueva cifra récord: un -9,4% de déficit público primario y un -11,1% de déficit público total en estos 51 últimos años de historia de la hacienda pública española. El proceso de consolidación fiscal que había tenido relativo éxito en el periodo 2010-2011, se frenó significativamente en 2012, aunque se ha vuelto ha encauzar en los años 2013 y 2014. Con más detalle, el déficit público total se ha reducido desde 2012 en 4,5 puntos porcentuales del PIB, hasta alcanzar el 5,8% del PIB, mientras que el déficit público primario se ha reducido en 4,8 puntos porcentuales del PIB, hasta situarse en el 2,6% del PIB.

No obstante, el déficit público total actual (-5,8% del PIB) se mantiene en una cifra aún muy alejada del límite del -3,0% vigente para los países de la zona del euro. El problema fiscal refleja tanto la insuficiente caída del gasto público, como la baja recaudación impositiva.

En el gráfico 4 se muestra la senda temporal de dos variables representativas del stock de deuda pública de las AA.PP. La primera es el stock de deuda pública total medido por el conjunto de los pasivos financieros totales de las AA.PP. En el segundo caso, la segunda variable representativa del stock de deuda pública (menor en niveles por las partidas que incluye) es construido según la metodología del Protocolo de Déficit Excesivo (PDE) incluido en el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la zona del euro (esta es la cifra oficial que pública el Banco de España y el Banco Central Europeo sobre el total de la deuda pública española). En ambos casos, la reducción es espectacular desde el año 1996 hasta el año 2007, y nuevamente se produce un deterioro muy significativo y persistente desde el inicio de la crisis financiera internacional en el año 2008. Con más detalle, en el año 2014 el stock de deuda pública según la metodología del PDE ha vuelto a crecer hasta alcanzar la cifra récord del 97,7% del PIB, sobrepasando ampliamente el límite impuesto por el Tratado de Maastricht (60% del PIB).


En los gráficos 5 y 6 se han añadido a los gráficos 3 y 4, algunas previsiones disponibles para el periodo 2015-2017 de las cifras del déficit público total y del stock de deuda pública según la metodología PDE. Las previsiones del Ministerio de Economía y Competitividad provienen de la publicación Actualización del Programa de Estabilidad, 2015-2018 remitida a la Comisión Europea el pasado mes de abril, mientras que las previsiones de la Comisión Europea aparecen en el informe European Economic Forecast, Autumn 2015, publicado el pasado mes de noviembre.




Por una parte, las previsiones disponibles para el déficit público total (gráfico 5) del Ministerio de Economía y Competitividad indican que la continuidad del proceso de ajuste fiscal en 2015-2017 posibilitarán que el déficit del conjunto de las AA.PP. alcance a finales de 2015, 2016 y 2017 el 4,2%, el 2,8%% y el 1,4% del PIB, respectivamente, situándose ya por debajo del límite impuesto por el Tratado de Maastricht del -3% a finales de 2016. Las previsiones de la Comisión Europea son mucho más pesimistas, y los técnicos del organismo estiman que el déficit público total se situará en 2015, 2016 y 2017 en el 4,7%, 3,6% y 2,6%, respectivamente, por encima de las previsiones del Gobierno de España.

Por otra parte, las previsiones de la Comisión Europea sobre la evolución del stock de deuda pública según la metodología del PDE (gráfico 6) son claramente pesimistas. Los técnicos del organismo estiman que el stock de deuda pública se situará a finales de 2015 en el 100,8% del PIB, mientras que a finales de 2016 ya alcanzará el 101,3% (cifras muy alejadas del límite impuesto en el Tratado de Masstricht del 60% del PIB).

Finalmente, el stock de deuda pública según la metodología del PDE alcanzó a finales de septiembre de 2015 los 1.062.315 millones de euros, lo que representa ya el 99,3% del PIB, según las cifras difundidas el 11 de diciembre por el Banco de España.

jueves, 3 de diciembre de 2015

Los empleos de empresas de alta tecnología se concentran en algunas ciudades de EE.UU.


Los empleos en las empresas de alta tecnología (high-tech industries) van en aumento en EE.UU. pero se concentran cada vez más en un número reducido de ciudades o áreas metropolitanas que constituyen clústers tecnológicos.

En el siguiente gráfico se presenta con cifras de 2014 el porcentaje de empleos de empresas de alta tecnología (19 categorías de empleos en su mayoría del ámbito del software) sobre el empleo total de las 49 mayores ciudades y áreas metropolitanas de EE.UU.

Lidera el ranking San Jose, California, con un 16,2% de empleos en empresas de alta tecnología, seguidos de Washington D.C. (8,2%), Seattle, Washington State (7,7%), Austin, Texas (7,4%), San Francisco, California (6,6%), Boston, Massachussets (6,3%), Raleigh, Carolina del Norte (6,2%), Denver, Texas (5,5%), Baltimore (5,2%) y Dallas, Texas (5,1%). En el conjunto del país los empleos de las empresas de alta tecnología representaban en 2014 el 3,5% de los empleos.


En el siguiente cuadro (hacer clic para verlo más grande) se muestra para el año 2014 los números de empleos en empresas de alta tecnología (subdividido en 19 categorías de empleos) y el % de estos empleos en el total de empleo de 11 ciudades y áreas metropolitanas de EE.UU. (y en el conjunto del país). Aparecen ahora en la lista dos nuevas ciudades pequeñas pero que también tienen alta concentración de empleos en estas industrias: Durham-Chapel Hill, Carolina del Norte (8%) y Salt Lake City, Utah (4,1%).

Por tipo de empleo, de los 4.782.260 de puestos en EE.UU. se concentran más de 1/3 en los desarrolladores de software y aplicaciones (14,4% del total), en especialistas en apoyo a los usuarios de ordenadores (11,8%) y en  analistas de sistemas de ordenadores (11%).


El Austin Technology Council publicó en mayo de 2015 un informe sobre la situación de la demanda y oferta de empleo de las empresas de alta tecnología en EE.UU. En el informe se presentaba una estimación del crecimiento de estos empleos para el periodo 2014-2020. Como se muestra en el siguiente gráfico, la estimación era superior al 10% en alguna de las ciudades ya mencionadas anteriormente. En concreto, la demanda de trabajadores altamente cualificados crecerá por encima del 10% en Seattle (un 16%), Salt Lake City (15,5%), San Francisco (14.8%), Raleigh (11,4%) y Austin (11,0%).



Los trabajadores extranjeros son vitales para las empresas de alta tecnología de los EE.UU. porque cubren una brecha creciente en la demanda de titulados en ciencias, matemáticas e ingeniería. El número de ciudadanos estadounidenses y residentes permanentes legales con títulos de posgrado en ingeniería eléctrica se redujo en un 5% para los programas de doctorado y un 11% para los grados de maestría entre 1995 y 2013, según un estudio publicado recientemente por la National Foundation for American Policy, una organización no lucrativa que tiene entre sus objetivos el estudio de las cuestiones relacionadas con la inmigración.

Los visados H-1B son los que que permiten a las empresas de EE.UU. contratar a trabajadores extranjeros altamente cualificados. En 1990, el Congreso de los EE.UU aprobó una ley que limitaba el número máximo de visados generales de empleo (tarjetas verdes) a 140.000 y a los visados especiales H-1B a 65.000 al año, y no se ampliado estas restricciones desde entonces. Hay 20.000 visados adicionales para extranjeros que hayan obtenido títulos de posgrado y de doctorado de las universidades americanas. En este año 2015, la asignación de H-1B se cubrió en la primera semana de solicitudes. Este tema ha entrado con fuerza en la actual campaña presidencial y varios empresarios de compañías de alta tecnología están demandando que el nuevo Presidente solicite al Congreso la ampliación del cupo máximo de visados H-1B.

Canadá se ha adelantado a los EE.UU. y recientemente ha introducido un nuevo tipo de visado especial (start-up visa) para empresarios extranjeros altamente cualificados.

lunes, 23 de noviembre de 2015

El superávit por cuenta corriente de Alemania incumple el Procedimiento de Desequilibrios Macroeconómicos de la Eurozona


Uno de los principales retos de las autoridades económicas comunitarias (y yo diría también de las autoridades económicas del resto de países de la zona euro incluido el Banco Central Europeo) es como enfrentarse a la magnitud y a la persistencia del superávit de la balanza por cuenta corriente de la economía alemana. Nuevamente el superávit por cuenta corriente registrado (y el comercial) por Alemania en 2014 bate récords e incumple el Procedimiento de Desequilibrios Macroeconómicos (PDM) de la zona euro. La falta de corrección de este desequilibrio macroeconómico es un problema para la propia Alemania y para el resto de los países que comparte la moneda única, especialmente para aquellos que registran mayores tasas de desempleo como España.

El saldo de la balanza por cuenta corriente puede expresarse como la diferencia entre el ahorro nacional (tanto público como privado) y la inversión nacional. Así, el superávit por cuenta corriente puede reflejar una alta tasa de ahorro nacional en comparación con la inversión nacional, o una tasa de inversión nacional baja, o una combinación de ambas. Desde este punto de vista, una economía como la alemana al arrastrar un superávit persistente en la balanza comercial y en la cuenta corriente exporta capitales netos al extranjero en una cuantía que coincide con la diferencia positiva entre el ahorro y la inversión internos y, en última instancia, se convierte en un país prestamista neto de fondos externos. 

Los problemas derivados de los superávits excesivos y persistentes de la balanza por cuenta corriente son distintos de los ocasionados por los déficits. Un superávit por cuenta corriente implica que un país está acumulando activos en el exterior (bonos corporativos, acciones, deuda pública, viviendas, inversión directa en empresas, etc..). ¿Pero por qué puede plantear problemas a una economía una creciente y persistente acumulación de activos en el exterior? 

Por un lado, para un nivel determinado de ahorro nacional, un mayor superávit por cuenta corriente implica una menor inversión en capital fijo (en instalaciones y en bienes de equipo) en el propio país. Por ello, algunos factores podrían llevar a los responsables de la política económica a preferir que el ahorro nacional se dedicara más a inversiones en el país y menos a inversiones en el exterior: (1) los rendimientos del capital invertido en el país pueden ser más fáciles de gravar con impuestos nacionales que los obtenidos en el exterior; (2) un aumento de la inversión nacional puede conducir a una caída de la tasa de paro el interna y llevar a la economía a un nivel de renta mayor que un incremento igual de activos localizados fuera del país; (3) la inversión en capital fijo realizada por una empresa en el país puede tener efectos tecnológicos favorables sobre otras empresas nacionales (externalidades positivas).

Por otro lado, si un elevado superávit por cuenta corriente refleja un préstamo "excesivo" a los extranjeros, el país podría encontrarse en el futuro ante la imposibilidad de recuperar estos activos. En este caso, el país puede perder parte de su riqueza en el exterior si los deudores extranjeros se endeudaron por encima de lo que podían devolver y se declaran en quiebra y exigen quitas o reestructuración de la deuda (problema de la deuda soberana de la zona euro).

En 2014, el superávit por cuenta corriente de Alemania fue de 215.421 millones de euros, o el 7,4% por ciento del PIB del país. Ese dato sigue una tendencia al alza que ha estado ocurriendo desde el año 2000 (véase Gráficos 1 y 2). También a finales de 2014, el superávit comercial de Alemania se sitúo en niveles récords, alcanzado 229.301 millones de euros, o el 7,9% del PIB del país. Las previsiones del FMI indican que estos desequilibrios no se van a corregir en los próximos años si no cambian los factores que lo están alimentando (Previsiones: superávit por cuenta corriente: 2015, +8,4% del PIB, 2016: 7,9% del PIB; superávit comercial: 2015, +7,7% del PIB, 2016: 7,2% del PIB).

 
GRÁFICO 1


GRÁFICO 2

En el Gráfico 3 se presenta la descomposición del superávit de la cuenta corriente de Alemania por sub-balanzas. Como se puede ver, la persistencia del abultado superávit de la cuenta corriente se justifica fundamentalmente por el superávit comercial de bienes (excluidos los bienes energéticos que registran déficit) y, en menor medida, por el superávit de la balanza de rentas primarias (rentas netas con el exterior obtenidas por los factores productivos alemanes, empresas y trabajadores).

GRÁFICO 3

En el Gráfico 4 se muestra cómo el superávit por cuenta corriente (desequilibrio con el exterior) de Alemania no es más que el reflejo de un desequilibrio macroeconómico interno (ahorro nacional - inversión nacional). La línea negra nos indica que el ahorro nacional supera a la inversión nacional en 7,4 puntos porcentuales sobre el PIB. Por sectores el mayor exceso de ahorro los registran los hogares, seguidos por las empresas no financieras y, en menor medida, por las AA.PP. que registran ya un ligero ahorro público neto (reflejado posteriormente en un superávit presupuestario).


GRAFICO 4

En el Gráfico 5 se presenta la descomposición del superávit de la cuenta corriente de Alemania por áreas geográficas: 5 países de la zona euro (EA5) con problemas potenciales en su deuda soberana (España, Grecia, Irlanda, Italia y Portugal), resto de países de la zona euro RoEA), resto de países de la Unión Europea-28, Asia y resto del mundo (RoW). Destacar como Alemania ha reducido substancialmente, aunque mantiene un superávit con el grupo de países de la zona euro con dificultades económicas (EA5), y también sigue manteniendo un elevado superávit con el resto de países de la zona del euro y con el resto de países socios de la UE-28.

GRAFICO 5

¿Por qué los superávit por cuenta corriente y comercial de Alemania son tan elevados y persistentes?

En primer lugar, porque su economía tiene un gran potencial exportador derivado de que fabrica bienes de gran calidad y de alto valor añadido, aunque este es un factor necesario pero no suficiente. Al menos hay otros dos factores que ayudan también a explicar la magnitud del desequilibrio exterior de la economía alemana.

En segundo lugar, el tipo de cambio nominal del euro y del tipo de cambio real de Alemania están claramente infravalorados.

Por un lado, en el Gráfico 6 se muestra la evolución del tipo de cambio dólar/euro desde el inicio de la moneda única. El tipo de cambio máximo se alcanzó el 15 de julio de 2008 (1 euro = 1,59 dólares). Desde esa fecha, el tipo de cambio dólar/euro se ha depreciado un 50% hasta alcanzar un tipo de cambio actual de 1 euro = 1,06 dólares, lo que representa una importante ganancia de competitividad de las exportaciones alemanas fuera de la zona del euro. Esta debilidad del euro es un beneficio para la economía alemana por su participación en la Unión Económica y Monetaria (UEM). Si en Alemania todavía se utilizara el marco alemán, presumiblemente su moneda sería mucho más fuerte que el euro es hoy en día, lo que reduciría sustancialmente la competitividad-tipo de cambio nominal de las exportaciones alemanas.

GRAFICO 6

Por otro lado, en el Gráfico 7 se muestra la evolución reciente del tipo de cambio efectivo real de Alemania desde 2010 a mediados de 2015. Este índice incluye ahora tanto la competitividad vía tipo de cambio nominal, como la competitividad precios (Costes Laborales Unitarios (ULC) relativos o IPC (CPI) relativos). El tipo de cambio efectivo real se ha depreciado depreciación casi el 14%, lo que implica una significativa ganancia de competitividad de las exportaciones alemanas con el resto del mundo. De hecho, los técnicos del FMI estiman que el tipo de cambio efectivo real de Alemania está infravalorado en un rango entre el 5 y el 15% (véase IMF (2014): Germany, IMF Country Report No. 14/126, Washington).

GRÁFICO 7

En tercer lugar, el superávit comercial alemán se incrementa aún más por las políticas fiscales restrictivas que  impiden el aumento del gasto interno del país (consumo de los hogares e inversión pública, incluyendo el gasto en importaciones). De hecho, Alemania mantiene ligeros superávits públicos desde 2014, y las previsiones es que se mantengan al menos hasta 2016.

Aunque los superávits de la balanza por cuenta corriente no plantean los mismos problemas que los déficits insostenibles y están parcialmente justificados, unos superávits importantes y prolongados pueden deberse a ineficiencias económicas con un bajo nivel de inversión y demanda internas, lo que, a medio plazo, se traduce en un desaprovechamiento de la producción potencial a nivel interno. Un aumento de la demanda interna mediante la aceleración de la inversión supondría un estímulo para el crecimiento potencial de la economía alemana y podría contribuir a la recuperación y al ajuste en curso en la zona del euro.

La Comisión Europea está preocupada por el superávit por cuenta corriente de Alemania y así lo ha hecho constar explícitamente en el último Informe del Mecanismo de Alerta (IMA) 2015El IMA es el punto de partida del ciclo anual del procedimiento de desequilibrio macroeconómico (PDM) de la UE y de la Eurozona, cuyo objetivo es detectar y corregir los desequilibrios que dificultan el correcto funcionamiento de las economías de los Estados miembros o la economía de la UE en su conjunto y que pueden poner en peligro el funcionamiento adecuado de la UEM.

El IMA utiliza un cuadro de once indicadores, además de un conjunto más amplio de indicadores auxiliares, a fin de detectar en los Estados miembros posibles desequilibrios económicos que requieran la aplicación de medidas. Los Estados miembros que señala el informe se someten entonces a un examen exhaustivo por parte de la Comisión para evaluar si se acumulan o se corrigen los riesgos macroeconómicos en los Estados miembros y determinar si existen desequilibrios o desequilibrios excesivos. 

Uno de los indicadores clave del IMA es el saldo de la balanza por cuenta corriente. El saldo de la balanza por cuenta corriente debe moverse en la horquilla del -4% y +6% para el buen funcionamiento del conjunto del área monetaria. Alemania lleva sobrepasando el límite del superávit del 6% desde 2012 y las previsiones no son muy halagüeñas, ya que se espera superávits por encima de este límite en 2015 y en 2016, por lo que el país germano debería ser objeto de sanciones si se cumplieran las normas de la UE. El elevado superávit por cuenta corriente de Alemania impide que países como España, Francia o Portugal puedan equilibrar sus balanzas comerciales con mayor facilidad.

¿Qué podría hace Alemania para impulsar una reducción sustancial de los superávits por cuenta corriente (y comercial) que genere externalidades positivas sobre el resto de la zona del euro y de la UE?

Aunque no tiene un control sobre el tipo de cambio nominal del euro o real, el Gobierno alemán tiene al menos tres importantes instrumentos. Todos ellos pasan por implantar una política fiscal expansiva, aunque aparezcan déficit públicos. En primer lugar, con la aplicación de un ambicioso plan de inversión pública en infraestructuras que mejore la calidad de las carreteras, autovías, accesos urbanos y puertos. En segundo lugar, con la aprobación de algunas reformas que impulsen el gasto interno, por ejemplo, el aumento de los incentivos fiscales a la inversión privada nacional, la eliminación de las barreras a la construcción de nuevas viviendas, e incluso una bajada de impuestos a los hogares. Por último, se requeriría un aumento de los salarios que impulsara el consumo de los hogares, incluyendo el gasto en importaciones.

jueves, 12 de noviembre de 2015

La principal amenaza para la economía mundial es el exceso de endeudamiento global, 2007-2014


El nuevo informe publicado por McKinsey Global Institute (MGI), Debt and (not much) deleveraging, examina  la evolución de la deuda en 47 países, 22 de economías avanzadas y 25 economías en desarrollo y evalúa las implicaciones de un mayor apalancamiento en la economía global y en sectores y países específicos.

Han pasado ya siete años desde el inicio de la crisis financiera internacional y la deuda global sigue creciendo. De hecho, en lugar de reducirse el endeudamiento (o apalancamiento), en todas las grandes economías se presentan mayores ratios de deuda total en relación al PIB en 2014 que en 2007. Este elevado endeudamiento plantea nuevos riesgos para la estabilidad financiera internacional y puede ralentizar el crecimiento económico mundial y la salida de la crisis económica.

En el siguiente gráfico se muestra el cambio en la deuda global desde el inicio de la crisis financiera internacional y la Gran Recesión. En detalle, la deuda mundial ha crecido en 57 billones (trillones americanos) de dólares de 2007 a 2014, pasando de 142 billones a 199 billones. Si medimos la evolución en % del PIB, la deuda global ha aumentado del 269% al 286% del PIB mundial. Resaltar también que el endeudamiento ha crecido en todos los sectores institucionales: hogares, empresas no financieras, AA.PP. e instituciones financieras.



En el siguiente gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra para los 47 países la relación entre la ratio deuda total/PIB en 2014 (eje abscisas) y el cambio en la ratio deuda total/PIB entre 2007 y 2014 (eje de coordenadas). Desde el inicio de la crisis internacional de 2007 la mayoría de los países han aumentado su deuda y los que han reducido el apalancamiendo son cinco economías en desarrollo (Argentina, Rumania, Egipto, Arabia Saudí e Israel). Destacar que España es uno de los países peor situados, ya que ha aumentado su deuda total en 72 puntos sobre el PIB entre 2007 y 2014.


En el siguiente gráfico se muestra el ranking mundial de la deuda total sobre el PIB y el ranking de países en relación a los cambios de la deuda (en %) en el periodo 2007-2014, para el total de la economía y para los cuatro sectores institucionales (AA.PP., empresas no financieras, hogares y sector financiero). En primer lugar, Japón encabeza el ranking de endeudamiento total con el 400% de deuda en relación al PIB, mientras que España es el 8º país más endeudado del mundo, con un 313% de deuda sobre el PIB. En segundo lugar, los mayores aumentos en la deuda de las AA.PP, en la deuda de las empresas financieras, en la deuda de los hogares y en la deuda del sector financiero se han producido en Irlanda (+93 puntos porcentuales), Singapur (+92 puntos porcentuales), Tailandia (+26 puntos porcentuales) y China (+41 puntos porcentuales), respectivamente.



Finalmente, en el estudio se destaca tres nuevas áreas de riesgo en el ámbito de la deuda que resultan potencialmente peligrosas para la economía mundial: (1) el aumento generalizado de la deuda pública, que en algunos países ha alcanzado niveles tan altos que se requerirán importantes ajustes fiscales y económicos para que se pueda estabilizar y posteriormente reducir; (2) el continuo aumento de la deuda de los hogares y de los precios de la vivienda en algunos países del norte de Europa y de Asía; y (3) el aumento de la deuda total de China, que se ha cuadriplicado en los últimos siete años. Este apalancamiento en la economía china ha estado impulsado fundamentalmente por el aumento de la deuda hipotecaria y por el importante crecimiento de los créditos de la banca en la sombra.