Tipo de cambio de mercado del dólar con el euro versus tipo de cambio implícito de la PPA, 1975-2010

En esta entrada del Blog mostramos la desviación histórica del tipo de cambio (nominal) del dólar con el euro, E$/€, respecto al tipo de cambio de equilibrio de largo plazo que asegura el cumplimiento de la Paridad del Poder Adquisitivo o PPA (Purchasing Power Parity o PPP en inglés).

La teoría de la PPA establece que el tipo de cambio nominal entre el dólar y el euro debe tender a largo plazo a un valor de equilibrio que viene determinado por el cociente de los precios relativos (aproximados por los IPC) entre las dos zonas, E$/€ = Pus/Pze. En última instancia, la teoría en su versión relativa establece que la economía con mayor (menor) inflación relativa verá como su moneda se deprecia (aprecia) a largo plazo en los mercados de cambio para asegurar que el poder adquisitivo entre EE.UU. y la zona euro (ze) sea el mismo.

La PPA es una de las proposiciones fundamentales de la finanzas internacionales. Los modelos monetarios de determinación del tipo de cambio descansan en esta proposición y de ahí la importancia de su cumplimiento. No obstante, existe consenso en que la PPA no se cumple a corto plazo, pero en el largo plazo el tipo de cambio nominal y los precios relativos se mueven proporcionalmente, de forma que el tipo de cambio real revierte al equilibrio. Por tanto, a corto plazo pueden existir desviaciones de la PPA pero éstas deber ser temporales y desaparecer a lo largo del tiempo permitiendo que la PPA se cumpla en el largo plazo.

¿Por qué se producen desviaciones a corto plazo de los tipos de cambio de mercado del tipo de cambio de equilibrio de la PPA?. Las causas son de diversa índole. Por un lado, muchos de los bienes y servicios que se producen en una economía son poco o nada "exportables": un corte de pelo, una vivienda, la educación, los servicios públicos,... por lo que no se ven expuestos a la competencia exterior. Lo mismo ocurre con otros sectores considerados estratégicos que pueden estar protegidos por los gobiernos nacionales. Por otro lado, hay otros factores que generan también desviaciones a corto plazo respecto al valor de equilibrio a largo plazo de la PPA: riesgos geopolíticos (favorecen a las monedas más sólidas), shocks en los mercados financieros o en los mercados de materias primas y la política de gestión de las reservas de los Bancos Centrales, entre otros. De este modo, el tipo de cambio de equilibrio de la PPA debe considerarse una referencia a largo plazo para la cotización de mercado, que oscilará en torno a ella en ciclos que pueden ser muy prolongados en el tiempo. 

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se muestra la evolución del tipo de cambio de mercado del dólar con el euro (línea azul) y del tipo cambio de equilibrio entre ambas monedas según la PPA (línea amarilla). [1]

Tres conclusiones merece la pena destacar. En primer lugar, a corto plazo el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro se desvía sistemáticamente del tipo de cambio implícito de la PPA. En segundo lugar, la PPA se cumple sólo en el largo plazo. Por ejemplo, el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro se mantuvo por encima del tipo de cambio implícito de la PPA desde 2003 a 2010. Ello supone que en este periodo el dólar ha estado con respecto al euro "infravalorado" según la PPA, por lo que esta desviación de la PPA ha podido incidir negativamente en el nivel de competitividad de los productos de la zona euro (en media) respecto a los productos de EE.UU.

Aunque es cierto que el euro ha estado "sobrevalorado" en media con el dólar según la PPA, no ha sido así para todos los países de la Unión Económica y Monetaria (UEM). En el siguiente gráfico se muestra el tipo de cambio implícito de la PPA para varios países de la zona euro (la línea amarilla es para la media de la zona euro) y el tipo de cambio de mercado entre el dólar y el euro a finales de 2010 (línea roja, 1 euro = 1.3 dólares). [2]

En el caso de Alemania, el tipo de cambio implícito de la PPA (1.5) se situaba a finales de 2010 por encima del tipo de cambio de mercado dólar/euro (1.3), por lo que el euro estaba "infravalorado" para los productos alemanes, incidiendo positivamente en su nivel de competividad relativo respecto a los productos de EE.UU. Por el contrario, para la media de la zona euro - pero sobre todo para los países periféricos (España, Italia, Portugal y Grecia)- el tipo de cambio implícito de la PPA se situaba por debajo del tipo de cambio de mercado dólar/euro, por lo que el euro estaba "sobrevalorado" para estas economías, con la consiguiente pérdida relativa de competitividad de sus productos respecto a los de EE.UU. Finalmente, para Francia, Austria y Holanda, el tipo de cambio de mercado dólar/euro coincidía con el tipo de cambio de equilibrio a largo plazo implícito de la PPA.

En síntesis, desde el punto de vista de la PPA, el tipo de cambio de mercado del dólar con el euro de finales de 2010 favorecía los intereses de los exportadores alemanes, era neutral para los exportadores franceses, austríacos y holandeses, pero perjudicaba los intereses de los exportadores de los países periféricos (incluida España). De este modo, la fortaleza del euro con el dólar (y sus consecuencias negativas para la competitividad exterior de las exportaciones de la media de zona euro) perjudicaba curiosamente a los países relativamente menos competitivos de la UEM pero no a Alemania.

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[1] Con el ecu hasta 1999.

[2] Los precios relativos son ahora entre EE.UU. y cada país de la UEM.