El canal de los tipos de interés de la política monetaria recoge la transmisión de los tipos de interés oficiales de la política monetaria a los tipos aplicados por las entidades de crédito a sus clientes, empresas no financieras y hogares. El Banco Central Europeo (BCE) utiliza este canal de transmisión como uno de los pilares básicos de la política monetaria de la zona del euro, ya que es el proceso por el cual influye en la actividad real y en la inflación, debido al papel fundamental que desempeñan las entidades de crédito a la hora de proporcionar financiación al sector privado no financiero. Los tipos de interés oficiales son los tipos de interés que fija el Consejo de Gobierno y que reflejan la orientación de la política monetaria del BCE (los tipos de interés de las operaciones principales de financiación, el de la facilidad marginal de crédito y el de la facilidad de depósito).
En condiciones normales, los recortes de los tipos de interés oficiales del BCE se deberían traducir en variaciones de igual signo y magnitud de los tipos de interés de mercado, especialmente en los préstamos a corto plazo. Además, los tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a sus clientes se determinan habitualmente (y en ocasiones se indician) en relación a los tipos de mercado en los plazos correspondientes. En definitiva, cabría esperar que los ajustes de los tipos de interés oficiales se reflejen, en gran parte, en los costes de financiación bancaria a los que han de hacer frente las empresas no financieras y los hogares de la zona del euro.
En este contexto, en el reciente Informe Anual del BCE de 2009 aparece un estudio que trata de evaluar en qué medida las entidades de crédito de la zona del euro han trasladado a los créditos a sus clientes los sucesivos recortes de los tipos de interés oficiales desde el cuarto trimestre de 2009 y hasta diciembre de 2009.
Entre octubre de 2008 y mayo de 2009, el BCE rebajó el tipo de interés de sus operaciones principales de financiación, desde el 4,25% hasta un mínimo histórico del 1%. Paralelamente, los tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a los préstamos bancarios han descendido también de forma significativa, aunque en última instancia el traslado de este descenso ha sido parcial y lento. No obstante, este comportamiento es habitual en la historia financiera, ya que se puede observar, en general, que las entidades de crédito trasladan sólo gradualmente las variaciones de los tipos de interés oficiales de los bancos centrales y de los de mercado a los que aplican a su clientes, empresas no financieras y hogares.
En síntesis, dos características son habituales en este proceso de transmisión de tipos de interés oficiales a tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a los préstamos de sus clientes: a) tienden a mostrar cierto grado de rigidez en su respuesta a cambios en la política monetaria; b) la rigidez tiene un comportamiento asimétrico, ya que los tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a los préstamos tienden a ajustarse más rápidamente a subidas de los tipos de interés oficiales que a rebajas de estos tipos.
La magnitud y la velocidad de transmisión de los tipos de interés aplicados por las entidades de crédito a los préstamos se asocian en la literatura económica a dos factores: a) la existencia de competencia imperfecta en el sector bancario; b) la presencia de costes nominales de ajuste (los llamados costes de menú). Estos dos factores de rigidez pueden disuadir a las entidades de crédito de responder regularmente a variaciones de los tipos de interés oficiales y de los tipos de mercado, y las entidades pueden decidir, por el contrario, retrasar el ajuste de los tipos de interés que aplican a los préstamos hasta que la variación de los tipos de interés de mercado supere un determinado umbral. En definitiva, aparecería un comportamiento no lineal.
En un artículo aparecido en el Boletín Mensual del BCE de agosto 2009, pp. 93-105, se presenta un modelo que recoge este mecanismo de transmisión de los tipos de interés de la política monetaria del BCE a los tipos de interés bancarios, a través de determinados tipos de mercado (EURIBOR a tres meses y tipo swap a siete años).
Este modelo se puede formalizar empíricamente en forma de un modelo de corrección del error (MCE), en el que las variaciones de un tipo de interés bancario específico (variable a explicar) depende de tres variables explicativas: a) las variaciones simultáneas (y desfasadas) observadas en el tipo de mercado relevante; b) las variaciones desfasadas del propio tipo de interés bancario; y c) un término de corrección del error que mide el grado en el que este tipo de interés se ha desviado de su relación de equilibrio a largo plazo con respecto al tipo de mercado en el período anterior.
En el cuadro adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta los resultados de este modelo para la zona del euro. El periodo de estimación cubre el periodo enero 1997-septiembre de 2008.
En el cuadro se presenta los resultados del grado de traslación de los tipos de interés de mercado a corto plazo (del EURIBOR a tres meses) a los préstamos a corto plazo a hogares y a sociedades no financieras (sin fijación inicial del tipo o con período inicial de fijación hasta un año), y de los tipos de interés de mercado a largo plazo (tipo swap a siete años) a los préstamos a largo plazo (con período inicial de fijación del tipo de más de un año) a hogares y a sociedades no financieras. Los swaps de tipos de interés son un contrato entre dos partes para intercambiar un flujo de pagos de intereses por otro durante un período de tiempo determinado. Los swaps de tipos de interés más negociados y más líquidos son contratos con arreglo a los cuales las partes intercambian pagos a tipo de interés fijo por pagos a tipo variable basados en el EURIBOR a tres meses, el tipo de interés al que una entidad de crédito importante está dispuesta a prestar fondos a corto plazo a otra entidad similar.
Como paso previo a comentar los resultados de la estimación, en los dos gráficos adjuntos se puede observar como la caída de los tipos de referencia de mercado (EURIBOR a 3 meses y tipo swap a siete años) -caída paralela al descenso de los tipos de interés oficiales desde octubre de 2008- ha sido mucho mayor que la caída observada en los tipos de los préstamos bancarios otorgados a hogares y sociedades no financieras, tanto a corto (gráfico A) como a largo plazo (gráfico B).
Utilizando este modelo de corrección del error estándar de transmisión de variaciones de los tipos de mercado a los tipos aplicados por las entidades de crédito a los préstamos en la zona del euro, se pueden extraer dos claras conclusiones: a) que los tipos de interés de los préstamos tienden, por lo general, a ajustarse más o menos completamente a largo plazo (el grado de traslación final se sitúa entre 0,86 y 1,06, según los casos); y b) este proceso de transmisión no es inmediato y la velocidad de ajuste al equilibrio a largo plazo es reducida (entre -0,02 y -0,16, según los casos).
Con más detalle, de las estimaciones del MCE se desprende que el 91% del descenso de los tipos de mercado se transmite finalmente a los préstamos a corto plazo a hogares para adquisición de vivienda, aunque hay que matizar que en el mes siguiente a la variación del tipo de mercado solo se traslada el 29% de la reducción.
También se puede deducir que los tipos de interés de los préstamos a empresas no financieras tienden a ajustarse algo más rápidamente a variaciones de los tipos de mercado que los tipos de interés de los préstamos a hogares para adquisición de vivienda. Por ejemplo, el 69% del descenso de los tipos de mercado se refleja en los tipos de interés de los préstamos a empresas en el primer mes y la velocidad de ajuste al equilibrio a largo plazo es mucho mayor (-0,16). Ello podría deberse a que las empresas (especialmente las grandes) están en mejor posición para negociar con las entidades de crédito que lo hogares. Por ejemplo, las empresas grandes pueden acceder con mayor facilidad a otras fuentes de financiación, como los valores de renta fija privada y las acciones cotizadas en mercados de valores, y pueden obtener incluso financiación en los mercados financieros internacionales.
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