lunes, 20 de septiembre de 2010

El déficit de la balanza por cuenta corriente de los países periféricos de la zona del euro y la ineficiente asignación de los flujos de capital exterior, 2004-2008

El déficit o superávit de la balanza por cuenta corriente de una economía abierta refleja el saldo de los ingresos y pagos por operaciones comerciales, servicios, rentas y transferencias corrientes con el exterior. Si al déficit o superávit por cuenta corriente le añadimos el saldo de la balanza por cuenta de capital se obtiene la necesidad o capacidad de financiación de la economía nacional con el resto del mundo.

En esta entrada del Blog nos ocupamos de dos cuestiones relacionadas con el desequilibrio exterior. Por un lado, mostramos la contrapartida  macroeconómica de los déficit de la balanza por cuenta corriente acumulados durante los años pre-crisis económica (2004-2008) por los cuatro países periféricos de la zona del euro (España, Irlanda, Grecia y Portugal). Por otro lado, nos preguntamos si los flujos exteriores de capital obtenidos para su financiación fueron asignados de manera eficiente en sus economías (en otra Entrada del Blog nos centrábamos con más detalle en el caso de la economía española a finales de 2007, justo antes de iniciarse la crisis financiera internacional y la crisis económica).

En ambas cuestiones, existen diferencias importantes entre las cuatro economías de la zona del euro. En relación a la primera de las cuestiones, como se puede observar en el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande), en los años anteriores a la crisis económica (2004-2008) el déficit por cuenta corriente de estos países fue creciendo de manera persistente hasta alcanzar el máximo en % del PIB en 2007/2008 (-5,3% Irlanda (2007); -10,0% España (2007); -12,1% Portugal (2008); -14,7% Grecia (2007)).



Desde le punto de vista macroeconómico el saldo de la balanza por cuenta corriente puede expresarse como la diferencia entre el ahorro nacional total (público y privado e incluyendo el saldo de la balanza por cuenta de capital para simplificar) y la inversión nacional neta (inversión bruta menos depreciaciones). Así, el déficit por cuenta corriente puede reflejar una baja tasa de ahorro nacional en comparación con la inversión, o una tasa de inversión elevada, o una combinación de ambas. Desde este punto de vista,  una  economía que arrastra en el tiempo un déficit persistente en la balanza por cuenta corriente utiliza capital extranjero para financiar la diferencia entre la inversión y el ahorro internos y, en última instancia, se convierte en un país prestatario neto de fondos externos, con la consiguiente acumulación de deuda exterior neta (con más precisión se deteriora su "posición de inversión internacional neta (PII)").


En todos los casos, la PII neta negativa ha ido creciendo de manera persistente en el tiempo hasta alcanzar en % del PIB el -55% en Irlanda (2008), el -86% en Grecia (2009), el -92% en Portugal (2008) y el -93,6% en España (2009).


Aunque los cuatro países muestran un aumento de su déficit por cuenta corriente con el exterior y un deterioro de su PII neta negativa, el origen macroeconómico de este desequilibrio exterior no es similar. Como se puede ver en el gráfico, por un lado se sitúan España e Irlanda, dónde el desequilibrio exterior y la consiguiente acumulación de deuda exterior tiene su origen en el vigoroso aumento de la inversión nacional. Por otro lado, se sitúan Portugal y Grecia, cuyo origen del problema exterior proviene de la significativa caída del ahorro nacional total.


Centrémonos en la segunda cuestión. La generación de déficit por cuenta corriente, la atracción de flujos de capital necesarios para su financiación y la consiguiente acumulación de deuda externa no son un problema en si mismo. La cuestión relevante es si los flujos de capital exterior son asignados a una actividad productiva eficiente en un  doble sentido: a)  si los préstamos del resto del mundo han ido financiando una inversión con una productividad marginal más elevada que la tasa de interés (o de rendimiento) que reciben los acreedores externos; b) y quizá más importante, si estas actividades productivas pueden sostenerse indefinidamente en el tiempo para generar ese flujo de ingresos necesarios para pagar la deuda exterior acumulada en el tiempo.


La experiencia reciente de estos cuatro países ha ido en contra de está condición de asignación eficiente de recursos. Al contrario, los flujos de capital exterior que han financiado el déficit por cuenta corriente en el periodo 2004-2008 se ha asignado claramente a financiar inversiones productivas que se han mostrado a posteriori claramente ineficientes.  Pero cada caso es nuevamente diferente.


En lo que respecta a España e Irlanda, las entradas de capital fueron destinadas básicamente a la inversión en construcción y en vivienda, lo que que terminó generando una "burbuja inmobiliaria". En Grecia, los flujos de capital exterior fueron destinados a financiar el elevado déficit público, desequilibrio que escondía la elevada ineficiencia y el sobredimensionamiento del sector público del país (AA.PP. y empresas públicas). Por último, en el caso de Portugal los fondos fueron destinados a financiar un exceso del consumo privado.


La crisis financiera internacional y la consiguiente crisis económica sólo hizo que precipitar el necesario ajuste de un déficit por cuenta corriente insostenible en el tiempo. En definitiva, el desequilibrio externo reflejaba un desajuste macroeconómico interno también insostenible y un modelo de crecimiento y de asignación de recursos ineficiente (véase al respecto, European Commission (2010), Surveillance of the Euro Area – Competitiveness and Imbalances, European Economy, No 1).

1 comentario:

JUAN JOSE dijo...

Y ahora para absorber el tremendo stock de viviendas generado por la explosión de la burbuja inmobiliaria, parece ser que el gobierno intenta fomentar el alquiler de gran numero de viviendas por colocar... Lo que hay que ver, no creo que basar el crecimiento o mejor dicho la recuperación de una economía en el sector servicios sea una solución razonable para la economía española.