Conferencias de los Premios Nobel de Economía 2013 en la Universidad de Estocolmo

En esta entrada del Blog presentamos las "conferencias oficiales" que los tres Premios Nobel de Economía 2013 han impartido recientemente en la Universidad de Estocolmo antes de la entrega oficial de los premios. Eugene E. Fama es catedrático de Finanzas en The University of Chicago, EE.UU., Lars P. Hansen es catedrático de Economía y Estadística en The University of Chicago, EE.UU. y Robert J. Shiller es catedrático de Economía en Yale University, EE.UU. Los tres fueron premiados por sus aportaciones al campo de las Finanzas, en concreto, por sus estudios empíricos de los precios de los activos.

La conferencia de Fama lleva por título: "Two Pillars of Asset Pricing". La presentación en powerpoint que Fama utilizó en su intervención se puede obtener en el siguiente enlace. Su presentación empieza en el minuto 5:16 y termina en el minuto 36:41 del vídeo.

La conferencia de Hansen lleva por título: "Uncertainty Outside and Inside Economic Models". La presentación en powerpoint que Hansen utilizó en su intervención se puede obtener en el siguiente enlace. Su presentación empieza en el minuto 36:16 y termina en el minuto 1:10:03 del vídeo.

La conferencia de Shiller lleva por título: "Speculative Asset Prices". La presentación en powerpoint que Shiller utilizó en su intervención se puede obtener en el siguiente enlace. Su presentación empieza en el minuto 1:10:18 y termina en el minuto 1:42:10 del vídeo.

Disfruten del vídeo y practiquen el inglés americano:

Espero que sea de utilidad para las clases de mis colegas de Macroeconomía y de Finanzas.

El (peligroso) apalancamiento interno de la deuda pública española

El presidente del Bundesbank, Jens Weidmann

En esta entrada del Blog nos ocupamos del proceso de apalancamiento interno de la deuda pública española, materializado en el aumento progresivo de las tenencias de títulos de deuda pública por parte de los sectores residentes, y la paralela disminución de las tenencias de los sectores no residentes (el resto del mundo). Este proceso se inicio a partir de junio de 2008 con el inicio de la crisis financiera internacional (y la huida de capitales de la economía española) y se ha ido acentuando con el paso del tiempo, a tenor de las últimas cifras publicadas por el Banco de España referidas a junio de 2013. En última instancia, la economía española se ha ido acercando al comportamiento tradicional de la economía italiana y japonesa.

Destacar que dentro de los sectores de residentes, la banca ha seguido el mismo comportamiento de aumento muy significativo en su cartera de deuda pública española. Pero este matrimonio de conveniencia entre la banca española y el Tesoro Público español es potencialmente muy peligroso, como luego tendremos ocasión de comentar.

En el primer gráfico (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la distribución del stock de deuda pública española por tenedores, distinguiendo entre sectores residentes y el resto del mundo.

Desde diciembre de 2008 a junio de 2013 la tenencia de deuda pública española de los sectores residentes ha pasado de 230.115 millones de euros a 612.916 millones de euros, con un aumento del 166,3%, lo que ha supuesto un aumento de la participación del 52,7% al 65%. Al mismo tiempo la tenencia de deuda pública española en manos del resto del mundo ha pasado de 206.868 millones de euros a 330.493 millones de euros, lo que implica un aumento menor del 59,7% y una caída en la participación del 47,3% al 35%.

En el segundo gráfico se presenta la participación de las instituciones financieras residentes [agregado compuesto por el Banco de España, otras instituciones financieras monetarias (sistema bancario, fundamentalmente), y otras instituciones financieras (compañías de seguros, instituciones de inversión colectiva, fondos de pensiones, fundamentalmente)] y del sistema bancario residente, en particular, en el stock de deuda pública española.

Desde diciembre de 2008 a junio de 2013 la tenencia de deuda pública española del sistema bancario residente ha pasado de 115.355 millones de euros a 295.343 millones de euros, con un aumento del 156%, lo que ha supuesto un aumento de la participación del 26,4% al 31,3%. El apalancamiento de las instituciones financieras se amplia si incluimos las tenencias de deuda publica en la cartera del resto del sector financiero no bancario, puesto que la participación del conjunto de las instituciones financieras residentes pasa de 177.160 millones de euros en 2008 (un 40,5% del total) a 454.812 millones de euros en junio de 2013 (un 48,2% del total).

¿Cuales son los peligros de continuar con este proceso de apalancamiento interno de la deuda pública española y en especial de la banca española?

El primer síntoma de que este matrimonio de conveniencia entre el Tesoro Público y el sistema bancario nacional puede llegar a su fin, proviene de las críticas recurrentes del todopoderoso presidente del Bundesbank, Jens Weidmann. En concreto, Jens Weidman y otros miembros del Consejo de Gobierno del banco central de Alemania, han manifestado en varias ocasiones que se debe aprobar una nueva regulación en la zona euro que introduzca límites a la cantidad de deuda pública nacional en poder de los bancos nacionales y que estos títulos deben dejar de ser considerados como activos libres de riesgo.

Los bancos de los países de la periferia de la zona euro que tienen problemas de solvencia y de rentabilidad están invirtiendo en bonos de deuda pública nacional de alta rentabilidad (y de alto riesgo) y se refinancian a intereses más bajos obteniendo liquidez ilimitada del Banco Central Europeo (BCE) al utilizar estos bonos de deuda pública como colateral. Este fenómeno se conoce técnicamente como carry trade y es tremendamente eficaz para compensar la baja rentabilidad del negocio tradicional bancario (el crédito a las familias y empresas no financieras). No obstante, este carry trade no hace más que posponer en el tiempo los ajustes necesarios de las entidades bancarias con problemas y, en última instancia, limita el necesario proceso de recuperación del crédito bancario y de la economía. [1]

El segundo síntoma de que este matrimonio de conveniencia entre el Tesoro Público y el sistema bancario nacional puede estar llegando a su fin (y en este caso poner en dificultades a la banca española), proviene de las características de los dos "exámenes" que el BCE va realizar a corto plazo a toda la banca de la zona euro.

Por un lado, la posibilidad de que en un futuro las carteras de deuda pública computen como activos de riesgo en los balances de los bancos (al igual que pasa, por ejemplo, con los activos inmobiliarios). Esta posibilidad ha quedado descartada a corto plazo en el próximo análisis de los balances bancarios, lo que se conoce como el mecanismo de "Revisión de la Calidad de los Activos" (AQR, por sus siglas en inglés) que va a realizar el BCE.

Por otro lado, el peligro más inminente tiene su origen en la cuestión - no zanjada al día de hoy - de si las carteras de deuda pública se deben considerar como activos de riesgo en los próximos test o pruebas de resistencia bancaria (stress test) que realizará el BCE en otoño 2014 a la banca de la zona euro con datos de los balances de 2013. En este caso, la banca debería reservar capital para cubrir su riesgo en deuda pública. [2] [3]

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[1] Con la crisis y la ausencia del negocio bancario tradicional, los bancos españoles han tomado en masa liquidez de BCE al 1% para reinvertirlo en títulos de deuda pública con rentabilidades superiores al 4%-5%. Este carry trade contribuye en más del 20% a la generación de los ingresos financieros, aunque en varias entidades bancarias excede el 30% y en alguna aporta más del 50% del margen de intermediación.

[2] Las pruebas de resistencia consisten en simulaciones hechas sobre el papel acerca de la capacidad de los bancos para enfrentarse a un deterioro general de la economía y algunas de sus secuelas como un aumento del desempleo, el impago de créditos y la devaluación de sus inversiones. Las consecuencias de todo ello son las mismas: recorte del volumen de negocio y aparición de las pérdidas, particularmente en la cartera de crédito, pero también por el deterioro de activos como los inmobiliarios. Si se incluyen en los test la cartera de títulos de deuda pública se simulará también la capacidad de los bancos de la zona euro de su capacidad para enfrentarse a un escenario "estresado" incluyendo más volumen de activos con riesgo.

[3] La banca italiana podría tener más problemas que la banca española ya que tienen un 50% de la deuda pública de Italia en sus balances.

La tasa de ocupación y la tasa de actividad desde el inicio de la crisis financiera internacional: ¿Cómo afectan a largo plazo a la renta per cápita de EE.UU.?

El crecimiento económico a largo plazo puede ser aproximado por la evolución de la renta per cápita, macromagnitud que depende de la evolución de tres factores (los dos primeros económicos y el último demográfico):

PIB/población total = (PIB/población ocupada) x (población ocupada/población activa) x (población activa/población total)

o equivalentemente [1]:

renta per per cápita = productividad aparente del trabajo x tasa de ocupación x tasa de actividad

La evolución de la tasa de ocupación y de la tasa de actividad de la economía americana desde el inicio de la crisis financiera internacional en 2008 es muy negativa, lo que está condicionando el crecimiento actual y potencial de los EE.UU., puesto que el crecimiento de la productividad aparente del trabajo (véase dos primeros gráficos; hacer click sobre los mismos para verlos más grandes) no ha podido compensar la caída de estas dos ratios. El resultado es la caída inicial y el estancamiento posterior de la renta per cápita desde el inicio de la crisis económica conocida como la Gran Recesión (véase segundo y tercer gráfico).

En los dos siguientes gráficos se presenta la evolución histórica y la reciente, respectivamente, de la tasa de ocupación. El nivel máximo histórico de la ratio se alcanzó en abril del 2000 (un 64,7%) y al comienzo de la crisis de financiera internacional de 2008 se situaba en el 62,9%. Desde 2008 no se ha recuperado y el último dato disponible sitúa a la tasa de ocupación (octubre de 2013) en el 58,3%, el nivel más bajo en 30 años (septiembre de 1983).

Por último, en los dos siguientes gráficos se presenta la evolución histórica y la reciente, respectivamente, de la tasa de actividad. El nivel máximo histórico de la ratio se alcanzó en enero del 2000 (un 67,73%) y al comienzo de la crisis de financiera internacional de 2008 se situaba en el 66,2%. Desde 2008 no se ha recuperado, y el último dato disponible sitúa a la tasa de actividad (septiembre de 2013) en el 63,2%, el nivel más bajo en 30 años (agosto de 1978).

En síntesis, el problema a largo plazo del crecimiento a largo plazo de la renta per cápita de la economía americana es la recuperación de la tasa de ocupación (factor económico) y de la tasa de actividad (factor demográfico).

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[1] La población activa en EE.UU. es la población de 15 años o más que se ha integrado en el mercado de trabajo, es decir, que tiene un empleo o que lo busca de forma activa. 

Los beneficiarios del Programa de Cupones para Alimentos en EE.UU. siguen aumentando desde el inicio de la crisis financiera internacional

En los EE.UU. existe un programa gestionado por el Departamento de Agricultura Federal y los Estados conocido por las siglas SNAP (Supplemental Nutrition Assistance Program o Programa de Asistencia de Nutrición Complementaria), nueva denominación desde octubre de 2008 del antiguo Programa de Cupones para Alimentos (Food Stamp Program). El Programa SNAP comenzó en los EE.UU. en la década de los 30, como ayuda para que la población más pobre pudiera comprar alimentos y con el objetivo de "crear una sociedad más productiva". En 1971 se convirtió en un programa federal aunque en la actualidad cada Estado tiene reglas específicas.

En el contexto actual de altos niveles de desempleo (y de caída de ingresos familiares) a los que se enfrenta la economía de EE.UU., el Programa SNAP constituye la primera línea de defensa contra el hambre. Permite que las familias de bajos recursos adquieran alimentos con tarjetas de Transferencia Electrónica de Beneficios (EBT, Electronic Benefits Card). Para poder recibir la tarjeta que da derecho a comprar alimentos en establecimientos previamente especificados por el Programa SNAP, el ciudadano tiene que reunir ciertos requisitos. Con más detalle, dependiendo de su estatus migratorio y del tiempo que ha permanecido en territorio estadounidense, un individuo (y sus hijos) puede ser elegible para obtener los cupones que le permiten recibir alimentos gratis en los supermercados. Puede lograrlos incluso si posee algún otro beneficio como seguro social o pensión y si tiene empleo, un automóvil o si es dueño de la casa donde vive. 

Los requerimientos para la beneficiario del SNAP son diferentes en algunos Estados pero generalmente tienen en cuenta el número de personas en el hogar, los ingresos, las deudas, el total de la renta y otros gastos. La cantidad máxima asignada mensualmente a una persona individual es en la actualidad de 200 dólares y va subiendo su cuantía en función de las personas asignadas a su cargo.

Los datos históricos de todos los Estados se pueden ver con detalle en la web del Departamento Federal de Agricultura y los últimos datos disponibles fueron publicados recientemente por el Wall Street Journal. 

La crisis económica ha disparado el número de beneficiarios y el coste global del Programa, alcanzado cifras récord desde que se convirtió en un programa federal en 1971. A finales de junio de 2013, uno de cada seis estadounidenses (un 15% del total de la población) hacían uso del Programa de Cupones de Alimentos, es decir,  47,6 millones de personas (un 47% del total eran niños y un 26% más adicional eran adultos que vivían con niños) o 23 millones de hogares, y ello representaba un 80 % más de beneficiarios que en 2006. Además, el coste del Programa había alcanzado a finales de 2012 un total de 78.435 millones de dólares, con un aumento del 138% desde 2006. Por último, el beneficio medio mensual por persona y por hogar alcanza en la actualidad la cifra de 133 y 275 dólares, respectivamente.

Encabezan la lista negra, con un número superior de beneficiarios igual o superior al 20% de su población,  los Estados de Mississipi (22%), Oregon (21%), Tennessee (21%), Kentucky (20%) y New Mexico (20%).  Finalmente, destacar también que incluso los Estados relativamente más ricos han visto crecer espectacularmente el número de ciudadanos dependientes del Programa SNAP durante los últimos años: Florida (18% del total de su población),  New York (16%), Texas (15%), Massachusetts (13%), Maryland (13%), California (11%) y New Jersey (10%), entre otros. La capital de EE.UU., Washington DC, encabeza el ranking, con el 23% de la población que depende de cupones de alimentos para "sobrevivir".

Otro dato interesante es el porcentaje de la población por razas que utiliza los cupones de alimentos. Por ejemplo, en Washington DC, de los hogares norteamericanos de raza negra o afro-americanos, el 90,6% utiliza los cupones de alimentos. Entre los hispanos o latinos, el porcentaje se sitúa en el 5,8%, entre los blancos el 5,2%, y entre los asiáticos tan sólo el 0,7%.

El aumento de las prestaciones y el impulso de carácter temporal al Programa SNAP que supuso la "Ley de Reinversión y Recuperación de Estados Unidos de 2009" (en inglés: ''American Recovery and Reinvestment Act of 2009'', abreviada ARRA, Pub.L. 111-5, popularmente conocida como the Stimulus o The Recovery Act) ha llegado a su fin el 1 de noviembre de 2013, por lo que se prevé un recorte en las prestaciones para todos los hogares que se benefician del Programa.

Puede parecer increíble desde Europa, pero los cupones de alimentos se han convertido en la red de seguridad social por excelencia de los EE.UU. En España el papel de los cupones de alimentos lo ejerce la familia.

Halloween y la crisis financiera internacional

Cuando en la noche de Halloween de 2013, suena el timbre de nuestra casa, abrimos con temor la puerta y alguien pronuncia la famosa frase "Trick or Treat", uno se puede encontrar con disfraces muy acordes a los tiempos que vivimos:

Vídeo de la presentación del informe “Fiscal Monitor” del FMI, octubre 2013

La crisis financiera internacional provocó el deterioro de las finanzas públicas de muchos países.  Por este motivo, el FMI situó la vigilancia y el análisis de los déficit presupuestarios y la evolución del stock de deuda pública como uno de los elementos clave en su labor de supervisión multilateral.

Como respuesta a este desafío, el FMI empezó a elaborar en 2009 el informe titulado "Fiscal Monitor", cuyo objetivo fundamental es estudiar y analizar los últimos avances de finanzas públicas de los países miembros, actualizar las implicaciones fiscales de la crisis financiera y económica y las proyecciones fiscales a medio plazo y, por último, evaluar las políticas fiscales necesarias para situar a las finanzas públicas en una senda sostenible.

El informe "Fiscal Monitor" se elabora  dos veces al año por el Departamento de Finanzas Públicas del FMI. Las proyecciones económicas del informe se basan en la misma base de datos utilizada para la elaboración de los informes del FMI  "Informe sobre la Estabilidad Financiera Mundial (GFSR)" y el  "Informe sobre las Perspectivas de la Economía Mundial (WEO)". Las proyecciones fiscales para los países han sido preparadas por economistas del FMI, y de acuerdo con las directrices del informe WEO, se supone que los gobiernos de cada país llevarán a cabo en la práctica las políticas fiscales anunciadas.

El último "Fiscal Monitor" de octubre de 2013 presenta una panorama no muy halagüeño sobre la evolución reciente y las perspectivas de las finanzas públicas. En síntesis:

i) Continúan  los niveles excesivamente altos de las ratios de deuda pública/PIB, tanto en las economías avanzadas como en las economías emergentes, circunstancia que puede ser un obstáculo para la recuperación económica global.

ii) En las economías avanzadas los programas de ajuste fiscal están teniendo éxito en la reducción de los niveles de los déficit públicos en relación al PIB, pero aún no se ha logrado limitar el avance de las ratios de deuda pública/PIB, que el periodo 2013-2014 alcanzarán de promedio su máximo histórico.

iii) Las economías no desarrolladas del grupo de países emergentes han visto crecer su vulnerabilidad fiscal, debido a la mayor volatilidad financiera y al deterioro de la producción potencial.

iv) Las economías no desarrolladas del grupo de países de bajos ingresos han visto crecer también su vulnerabilidad fiscal, debido en este caso a la pérdida de ingresos de la cooperación con el desarrollo y a la debilidad de los precios internacionales de los productos básicos que exportan.

v) El ajuste fiscal tiene que venir apoyado por reformas fiscales. Como el margen para aumentar la recaudación impositiva es ya muy limitado en la mayoría de las economías avanzadas, la continuidad del proceso de ajuste fiscal tendrá que basarse fundamentalmente en la contención del gasto público. Por el contrario, en las economías emergentes y en el grupo de países con bajos ingresos, aún existe suficiente margen de maniobra para el aumento de la recaudación de los impuestos, mediante la mejora del cumplimiento de las obligaciones fiscales en el marco del sistema fiscal actual.

En esta entrada del Blog insertamos la presentación del informe con la traducción simultánea al castellano. Presentan el informe, dos Directores Adjuntos del Departamento de Finanzas Públicas del FMI, Martine Guerguil y Michael Keen:

Vídeo en castellano: 

El vídeo en inglés original se puede ver en el siguiente enlace web:

English: Fiscal Monitor Press Conference

Los precios de la vivienda en EE.UU. muestran signos claros de recuperación

La economía americana presenta claros signos de recuperación y ello se refleja claramente en el comportamiento de los precios de la vivienda, ya que aparecen importantes subidas interanuales por primera vez desde 2006. La recuperación de los precios de los inmuebles en EE.UU. se ha reflejado en otros indicadores del mercado de la vivienda, principalmente en la recuperación de la construcción de viviendas.

Dada su importancia en la crisis financiera mundial, la recuperación que está en marcha en el mercado de la vivienda de EE.UU. es positiva, tanto para la economía como para los inversores. El sector es un termómetro económico cuyas repercusiones en la inversión residencial y en el gasto en consumo de los estadounidenses (efecto riqueza) pueden estimular el crecimiento económico, además de mejorar la confianza de los inversores en los activos de mayor riesgo, como las acciones y los inmuebles. Adicionalmente, la recuperación de la vivienda en EE.UU. también es beneficiosa para su sector bancario. En concreto, la recuperación del sector de la vivienda ayuda a sanear los balances bancarios reduciendo los activos tóxicos (y las consiguientes provisiones por deterioro del valor de estos activos) y a través de una mayor demanda de préstamos hipotecarios.

Muchos factores han influido conjuntamente en la incipiente recuperación del mercado de la vivienda en EE.UU., como la mejora de la accesibilidad a la vivienda (medida, por ejemplo, por la ratio precio‐alquiler), la menor oferta de viviendas procedentes de ejecuciones hipotecarias (embargos), la caída de la tasa de desempleo y, por último, el periodo prolongado de niveles muy bajos de los tipos de interés de los préstamos hipotecarios.

El catedrático de Economía de la Universidad de Yale y reciente premio Nobel de Economía 2013 por sus aportaciones al análisis empírico de los precios de los activos (acciones, bonos, vivienda), Robert Shiller, elabora desde 2006 a través de su empresa Macromarkets LLC, y en colaboración con Standard & Poors y Corelogic, los índices S&P/Case-Shiller Home Price.

Estos índices reflejan la evolución de los precios de las viviendas de las diez y de las veinte áreas metropolitanas más importantes del país: a) el Composite-10 (Nueva York, Boston, Washington, Miami, Chicago, Denver, Las Vegas, Los Ángeles, San Francisco y San Diego); y b) el Composite-20 (Nueva York, Boston, Washington, Miami, Chicago, Denver, Las Vegas, Los Ángeles, San Francisco, San Diego, Atlanta, Charlotte, Cleveland, Dallas, Detroit, Minneapolis, Phoenix, Portland, Seattle y Tampa). Las últimos cifras disponibles de los índices Standard & Poor's/Case Shiller Home Price corresponden a los datos relativos a julio de 2013. 

En el primer gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) se presenta la evolución temporal del nivel de los dos índices (2000 =100) compuestos.

Como se puede ver en el gráfico, los precios medios de la vivienda en EE.UU. en julio de 2013 han vuelto ya a los niveles de marzo-abril de 2004. No obstante, si tomamos como referencia el pico alcanzado durante la burbuja inmobiliaria en junio-julio de 2006, los dos índices agregados aún registran una caída del 21-22% a pesar de la reciente recuperación. Esta recuperación de los precios que comenzó en marzo de 2012 alcanza ya en julio de 2013 un 20,5% y un 21,2% para el Composite-10 y el Composite-20, respectivamente.

En el segundo gráfico se muestra la evolución de los dos índices compuestos de los precios de la vivienda en tasa de variación anual (%).

En los últimos meses (julio 2013-julio 2012) los precios de la vivienda han aumentado un 12,28% y un 12,39% si se toma como referencia el índice Composite-10 o el Composite-20, repectivamente.

En el cuadro adjunto presentamos el cambio en los precios de la vivienda en tasa intermensual en julio respecto a julio de 2013 y en tasa interanual (%) en julio de 2013 respecto a julio de 2012, de los dos índices compuestos y de las áreas metropolitanas de EE.UU. que forman parte del Composite-20.

En el último año se han registrado crecimiento importantes de los precios de la vivienda de todas las ciudades, aunque esta recuperación no ha sido homogénea. En primer lugar, encabeza el ranking de subidas de precios de las viviendas, la ciudad de Las Vegas (+27,50%), seguida de San Francisco (+24,81%), Los Angeles (20,80%) y San Diego (20,35%). En segundo lugar, en general, la coste Oeste registra mayores subidas que la costa Este. Finalmente, la ciudad de Nueva York registra el menor aumento de los precios de la vivienda, con un alza de tan sólo el 3,52%.

Dada su importancia en la crisis financiera mundial, la recuperación que está en marcha en el mercado de la vivienda de EE.UU. es positiva, tanto para la economía como para los inversores. El sector es un termómetro económico cuyas repercusiones en la inversión y en el consumo de los estadounidenses pueden estimular el crecimiento económico, además de mejorar la confianza en los activos de mayor riesgo, como las acciones y los inmuebles.

La pérdida de poder adquisitivo de los empleados públicos (funcionarios y no funcionarios) en la economía española, 1981-2014

Los empleados públicos han soportado parte del ajuste fiscal y del proceso de devaluación interna desde que comenzó la crisis económica en 2008, pero la pérdida de poder adquisitivo es brutal si tomamos como referencia el año 1981.

En esta entrada del Blog ilustramos este problema utilizando algunos gráficos elaborados por el Blog ciencia explicada (hacer clic sobre los mismos para verlos más grandes).

Sólo haré tres comentarios:

i) La pérdida del poder adquisitivo de 1981 a 2014 (si se aprueba definitivamente la congelación salarial para 2014 y se cumplen las previsiones de inflación de 2013 y 2014) de un empleado público medio será del 38,88% (véase primer y segundo gráfico). Dicho en román paladino: al empleado público le falta en su nomina actual más de 1/3 de su salario bruto. 

ii ) Y lo curioso es que se ha perdido poder adquisitivo, tanto en periodos de crisis económica como en años de bonanza económica.

iii) Por último,  en el periodo 1992-2011 el salario nominal medio español creció siempre por encima del nivel de precios (véanse gráficos 3 y 4), y el salario real creció (ganancia de poder adquisitivo) un 19,54% (cifra sesgada a la baja al incluir el salario medio tanto a los empleados del sector privado como a los empleados públicos). Por el contrario, en el mismo periodo el salario real de los empleados públicos cayó (pérdida de poder adquisitivo) un 34,49%.

La insostenibilidad de las finanzas públicas españolas a largo plazo y la probabilidad de impago de la deuda

En una entrada reciente del Blog presentamos la evolución temporal histórica (1964-2012) y las proyecciones (2013-2018) de las principales variables fiscales macroeconómicas de la economía española. La evolución reciente y las proyecciones del déficit público primario y del stock de deuda pública ponen en serias dudas la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas públicas españolas.

La dinámica temporal del stock de deuda pública en porcentaje del PIB, b(t), viene dada por la siguiente expresión:

b (t) = d (t) + (1+ λ_B ) b (t-1)         [1]

donde d (t) es el déficit público primario (excluidos los pagos por intereses de la deuda pública acumulada) en porcentaje del PIB, b (t-1) es el stock de deuda pública del año anterior en porcentaje del PIB, y λ_B es una tasa de actualización definida como:

λ_B = (r_B-n)/(1+n)                           [2]

(1+λ_B) = (1+ r_B) (1+n)                    [3]

donde r_B es  el tipo de interés real de la deuda pública y n representa la tasa de crecimiento real del PIB.

La expresión [1] implica que si la economía española sigue creciendo (n) a tasas inferiores al tipo de interés real de la deuda pública (r_B), la estabilización del tamaño de la deuda pública en términos de PIB debería provenir de un mayor ajuste fiscal, que debe ser de magnitud suficiente para generar mayores superávit públicos primarios que compensen el efecto perverso de retroalimentación de la carga financiera (los pagos de intereses de la deuda acumulada). 

Las proyecciones del FMI sobre el superávit público primario de la economía española no son muy optimistas, puesto que prevé que a finales de 2018 todavía se registrará un déficit público primario de 1,4 puntos porcentuales en relación al PIB (véase gráfico 6 adjunto, hacer clic sobre el mismo para verlo más grande). Ello supone que la deuda pública seguiría creciendo en una senda insostenible hasta alcanzar el 110,8% del PIB en 2018).

El dilema para nuestro Gobierno está servido: o logra impulsar el crecimiento real de la economía española por encima del nivel de los actuales tipos de interés reales de la deuda pública o, por el contrario, se verá obligado a introducir mayores ajustes presupuestarios (aumento de los impuestos y/o caída del gasto público) para generar superávit públicos primarios que logren estabilizar la ratio deuda pública/PIB.

Si no logra que la economía se recupera sustancialmente en un horizonte más o menos cercano ni profundiza en el ajuste fiscal, la insostenibilidad temporal del stock de deuda pública en proporción al PIB podría conducir a un default (impago de la deuda) y a la necesidad de una reestructuración de la misma.

Recientes informes van en la dirección de que el default (impago de la deuda) no es descartable para la economía española. Por ejemplo, el servicio de datos y análisis de la agencia de rating Standard and Poor’s, S and P Capital IQ, lo recoge en su último informe trimestral . En dicho estudio, España aparece como el décimo tercer país del mundo con mayor probabilidad de impago de aquí a cinco años. En concreto, la posibilidad de incurrir en default se sitúa en el 22,56% (páginas 21 y 22 del citado informe), sólo por detrás de Argentina, Chipre, Venezuela, Grecia, Egipto, Pakistán, Ucrania, Portugal, Líbano, Irak, Túnez y Serbia (buenos compañeros de viaje).

Nuestros acreedores alemanes y franceses lo saben, pero aguantan en el bunker esperando el hundimiento (pero desapalancándose de nuestra deuda, lentamente pero sin pausa).

Vídeo de una entrevista reciente al macroeconomista Stanley Fisher

Stanley Fischer conversa en el vídeo que insertamos en esta entrada del Blog con Charlie Rose (locutor y periodista de la cadena de televisión estadounidense PBS y de Bloomber Television) acerca de la economía mundial, sus previsiones sobre el sucesor de Ben S. Bernanke en la Reserva Federal y, finalmente, sobre los esfuerzos de Mario Draghi, presidente del Banco Central Europeo, para frenar la crisis de deuda soberana de la zona euro.

Stanley Fisher fue catedrático de Economía en el Massachusetts Institute of Technology (MIT), Bostón, EE.UU., entre 1977-1988 y 1990-1994, períodos en los que escribió tres libros de gran influencia académica: i) Introductory Economics, (con D. Begg and R. Dornbusch), 2008, 9ª edición, McGraw-Hill Higher Education; ii)  Macroeconomics, (con R. Dornbusch y Richard Startz), 2013, 12ª edición, McGraw-Hill Higher Education; iii) Lectures on Macroeconomics (con Olivier J. Blanchard), 1989, The MIT Press. Como dato curioso, el profesor Fisher fue el Director de la Tesis Doctoral del actual Presidente de la Reserva Federal de EE.UU., Ben Bernanke.

Entre enero de 1988 y agosto de 1990, fue Vicepresidente de Economía del Desarrollo y economista jefe del Banco Mundial. Desde septiembre de 1994 y hasta finales de agosto de 2001 ocupó el cargo de Primer Subdirector Gerente del Fondo Monetario Internacional (FMI).

Después de dejar el FMI, entre febrero de 2002 hasta abril de 2005, Stanley Fisher trabajó en el sector bancario como Vicepresidente del banco estadounidense Citigroup. Finalmente, el 9 de enero de 2005 fue nombrado Gobernador del Banco de Israel, puesto que ha estado ejerciendo hasta finales de junio de 2013.

Disfrutren y practiquen el inglés americano.

Stanley Fischer on Charlie Rose show