viernes, 22 de octubre de 2010

Evolución reciente del diferencial de tipos de interés largo-corto plazo de los Bonos del Tesoro de EE.UU. : ¿anticipo de ralentización del crecimiento económico o de inyección masiva de liquidez?

En una entrada del Blog del 8 de junio de 2009 nos ocupabamos del papel relevante de la utilización de la pendiente de la curva de rendimientos (o el diferencial de los tipos de interés a largo y a corto plazo de los rendimientos de los Bonos del Tesoro) como un indicador adelantado de la actividad económica real futura y, en última instancia, de la probabilidad de la recesión o expansión de la economía americana en los siguientes 12 meses.














En el gráfico anterior (hacer click para ver el gráfico más grande) se muestra la evolución temporal de las tasas de rendimientos de los Bonos del Tesoro americano de 10 años (largo plazo) y de 2 años (corto plazo) y 3 meses (corto plazo). El diferencial entre el tipos a largo plazo y a corto plazo es desde el verano de 2010 en ambos casos positivo pero decreciente en el tiempo (la curva de rendimientos muestra una pendiente de decreciente) lo que en teoría anticiparía una ralentización del  crecimiento económico futuro (en un horizonte temporal de los próximos 12 meses) de la economía americana. Pero está sería una primera interpretación estricta del buen funcionamiento (en episodios históricos recientes) de la pendiente de la curva de rendimientos como un indicador adelantado de la actividad económica de la economía americana.

El problema es que la actual crisis financiera internacional y la crisis económica derivada han provocado algunas anomalías monetarias y financieras y cambios significativos en la gestión e instrumentación de las políticas monetarias de los bancos centrales (los llamados instrumentos "no convencionales"), incluida la Reserva Federal de los EE.UU.  Y ello podría anular está interpretación "ortodoxa" de los cambios en la pendiente y los anticipos de cambios de tendencia de la producción real. En síntesis, estas anomalías y cambios en la instrumentación de la políticas monetarias podrían estar "contaminando"  artificialmente el comportamiento temporal de la pendiente de la curva de rendimientos. Y de aquí deriva la segunda interpretación.

En este sentido, el cambio en la pendiente de la curva de rendimientos coincide en el tiempo con la conferencia que Presidente de la Reserva Federal, Ben Bernanke, impartió el 27 de agosto de 2010 en Jackson Hole, Wyoming en el marco de un Simposió organizado por la Reserva Federal de Kansas City.  En esta conferencia Bernanke anunció que la  Reserva Federal podría volver a utilizar un nuevo programa masivo de compra de deuda pública, con la que más que probable intención de inyectar mucha más liquidez en la economía (agotado ya las posibles bajadas de tipos de interés nominales), provocar una bajada de los tipos de interés reales y, en última instancia, lograr un estímulo del crecimiento económico. De hecho, este sería el segundo programa de "Relajación Cuantitativa" o "Quantitative Easing".  Hay que recordar que durante los tiempos más duros de la crisis, la Reserva Federal lanzó un primer programa de "Relajación Cuantitativa", materializado en compras de deuda pública y de activos vinculados al mercado inmobiliario por un importe de 1,7 billones de dólares.

Este anunció de nuevo programa de "Relajación Cuantitativa" ha sido reiterado por Bernanke en su reciente intervención del 15 de octubre en Bostón, en el marco de una Conferencia sobre gestión e instrumentación de la política monetaria organizada por la Reserva Federal de Bostón. El propio Bernanke reconoce que el anterior programa de compras de valores tuvo éxito en la reducción del plazo de los tipos de interés a largo plazo y en el apoyo a la recuperación económica de EE.UU. Tendremos que esperar a la reunión de la Reserva Federal del 2 y 3 de noviembre para ver si se introduce las nuevas medidas de inyección de liquidez.

En definitiva, si estos anuncios son  creíbles, el cambio de la pendiente de la curva de rendimientos observada desde el verano podría también estar recogiendo (y anticipando) los efectos de la estrategia de inyección masiva de liquidez anunciada por el Presidente de la Reserva Federal y, por tanto, la pendiente de la curva de rendimientos podría  habría perdido su capacidad predictiva sobre la evolución futura de la actividad económica real de la economía americana.

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