Una manera de aproximar la "prima de riesgo" de una economía es a través del diferencial de tipos de interés nominales a largo plazo con el exterior. En el gráfico se representa este diferencial entre España y Alemania medido por la diferencia porcentual (media mensual) entre el rendimiento en el mercado secundario de los bonos de deuda pública a 10 años.
En teoría, y dado que España y Alemania comparten una misma moneda, los rendimientos de las emisiones que hacen sus respectivos tesoros deben ser idénticos, toda vez que los tipos de interés del eurosistema (los fijados por el Banco Central Europeo y los determinados en el mercado interbancario europeo o euríbor) son iguales para los países que forman parte del euro. Sin embargo, en la práctica, hay diferencias, ya que los inversores prefieren unas emisiones a otras. Lógicamente, se inclinan por las emisiones de mayor calidad, y eso permite a los tesoros públicos lanzar al mercado activos con menores rendimientos (con el consiguiente ahorro de pagos de intereses y reducción de las cargas financieras del déficit público). Por el contrario, los países con peores expectativas y fundamentos económicos tienen que verse obligados a hacer emisiones a tipos de interés más elevados, lo que supone un evidente encarecimiento de la factura para los tesoros nacionales. En este caso, los inversores prefieren seguridad a riesgo, ya que en los dos casos se trata de activos de renta fija.
En el gráfico adjunto se puede observar como ya dos años antes del inicio de la moneda única en 1999 y la constitución de la Zona Euro, el diferencial se redujo drásticamente desde 130 puntos básicos (p.b.) o 1,30 puntos porcentuales (1,3 p.p.), hasta un nivel medio de 30 p.b (o 0,30 p.p.) en el periodo 1998 y 2002. Una vez eliminadas las dudas iniciales que los mercados financieros y los inversores internacionales pudieron tener sobre la viabilidad futura de la Zona Euro (y coincidiendo en el año 2002 con el inicio de la sustitución física del euro de las monedas nacionales) es cuando se puede observar en el gráfico como el diferencial entre el bono español y el alemán a 10 años se mantiene prácticamente cero desde comienzos de 2003 a mediados de 2007.
Coincidiendo con el inicio de los primeros indicios de la gravedad de la actual crisis financiera internacional el diferencial subió drásticamente, y el mismo no ha dejado de elevarse hasta alcanzar una media mensual en septiembre de 46 p.b., volviendo al nivel de mediados del año 1997 (niveles previos a la introducción del euro). En el presente mes de octubre el diferencial se ha estabilizado alrededor de una media de 50 p.b., si bien el 9 de octubre alcanzó la cifra récord negativa de 62 p.b. Ello podría ser un indicador de que las "expectativas" de los inversores internacionales sobre la economía española (en comparación con la alemana) se ha deteriorado drástica y rápidamente y, por lo tanto, podría reflejar que cada vez se percibe la inversión extranjera en nuestra economía como más "arriesgada". No cabe duda de que el deterioro de los fundamentos de nuestra economía en torno a las cifras de ocupación, de crecimiento de la producción, del nivel de endeudamiento de las familias y empresas, de morosidad creciente, de mantenimiento de un saldo de la cuenta corriente probablemente "insostenible" a largo plazo (8-10% del PIB) y de resistencia a la baja de nuestro diferencial de inflación (en torno al 1%) con nuestros principales socios comerciales, entre otros, pueden estar detrás de buena parte de este cambio de expectativas y de la súbita aparición del ya olvidado diferencial positivo de los tipos de interés a largo plazo con Alemania.
En síntesis, el aumento de la prima por invertir en deuda pública española -una especie de "riesgo-país"- parece que tiene mucho que ver con un deterioro de los fundamentos de la economía española, aunque la chispa detonante haya sido la crisis financiera internacional.
Por último, conviene recordar que el Tratado Constitutivo de la Unión Europea contiene un una cláusula de "no rescate" o "bailout" entre los Estados miembros (artículo 104B) y, además, el Estatuto del Banco Central Europeo prohibe explícitamente (artículo 21.1) que el mismo pueda conceder créditos directos a los gobiernos de la Zona Euro (incluyendo la adquisición directa de deuda pública), lo que de facto la convierte en una segunda cláusula reforzada de "no rescate". Quizás el alza drástica en el diferencial de intereses nominales entre los bonos de deuda pública español y alemán esté reflejando también el espíritu de estas dos cláusulas.
No hay comentarios:
Publicar un comentario