La evolución reciente del comercio y la inversión internacionales

Por Rafael Myro (Universidad Complutense de Madrid)

Este post se publicó en el blog (bAg): Blog de Economía de la Aldea Global el 2 de junio de 2024. Fruto del acuerdo de colaboración entre este blog y el blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, cada trimestre reproduciremos en nuestro blog algunos post que, por su temática, también pueden ser interesantes para nuestros lectores.

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Durante 2023, el comercio y la inversión internacionales presentaron dos rasgos especialmente preocupantes.  El primero, la disminución del comercio de bienes, un hecho que sólo se había producido en los años 2009 y 2020 desde 1980. Hay quien quiere ver ya en ella los primeros efectos de las políticas de protección puestas en marcha por EE.UU y otros países. Es sin embargo pronto para apreciar ese tipo de efectos, nunca sencillos de detectar a corto plazo. Sin embargo, lo que ocurra en 2024 podría ser más esclarecedor al respecto, pues las previsiones de la OMC son de un significativo aumento del comercio de bienes (2,6 por 100), de acuerdo con la evolución esperada del PIB y la normalización de las importaciones en algunas áreas, como Asia. No obstante, los datos fragmentarios hasta ahora conocidos no acaban de avalar por completo esa expectativa tan favorable para 2024, aún cuando ésta parece verse refrendada por la reciente revisión al alza de la previsión de crecimiento del PIB, tanto por el FMI, como por la OCE, que la situan en el 3,2 por 100, la misma cifra que en 2023.

La reducción experimentada por el comercio mundial, de un 1,2 por 100,  se explica sobre todo por el comportamiento de Europa, que contribuyó a reducir en 1,7 puntos porcentuales la tasa mundial de aumento de las importaciones y en un 1 por 100 la de las exportaciones. El bajo crecimiento económico de esta área junto a costes más elevados de la energía serían las principales claves en esta evolución (OMC, 2024). Las cifras de la Unión Europea correspondientes al primer trimestre de 2024 muestran ya una mejoría esperanzadora. Cuando se corrigen de efectos de calendario y estacionalidad y se expresan en valores corrientes, las exportaciones aumentaron un 0,3 por 100 (0,5 por 100 para la Eurozona), con una leve reducción del comercio intracomunitario, del 0,2 por 100 (Eurostat, 2024).  Esta evolución resulta coherente con la mejora de la situación de la Eurozona,  cuyo PIB real se incrementó en un 0,5 por 100 con respecto al año anterior en el trimestre considerado.

España también registró  en 2023 en una reducción de su comercio de bienes, de un 1,6 por 100, según las Cuentas Nacionales, un descenso ligeramente superior al mundial también sorprendente por cuanto no ha sido frecuente (desde 1965, las exportaciones españolas de bienes sólo se han reducido en términos reales en 1986, 2005, 2008 y 2009 y 2020). La explicación de esta evolución se encuentra sobre todo en la atonía de las economías del área euro. De hecho, existe de una correlación negativa por sectores entre la proporción de las ventas exteriores que se dirige a la eurozona y el aumento de las exportaciones en 2023 (Álvarez Ondina, 2024). No obstante, también disminuyeron las exportaciones a América Latina, Asia y África, lo que permite pensar que influyeron otros factores, como la carestía de la energía en los primeros meses de 2023, que habría afectado a los sectores mas intensivos en su consumo (Martín Machuca, 2023) y la normalización de los flujos sectoriales, con ascenso de aquellos más retrasados en la recuperación pospandemia (automóviles y bienes de equipo), algo paralelo a lo ocurrido con los servicios, y especialmente con el turismo, y descenso de algunos otros que aumentaron mucho por razones coyunturales en 2022, como las vacunas covid y la energía (Secretaría de Estado de Comercio, 2024).

Aunque esta negativa evolución del comercio exterior español de bienes pareció comenzar a corregirse en el cuarto trimestre de 2023 (Banco de España, 2024), se ha vuelto a afirmar desde entonces. Sin embargo, ello ha coincidido con un apreciable crecimiento de la industria manufacturera española, la que más contribuye a nuestras ventas exteriores. Según la CNE, el valor añadido de ésta se expandió a una tasa real del 3,3 por 100 en 2022, superior a la del PIB (2,5 por 100), y mantuvo ese mismo ritmo de avance en el primer trimeste de 2024. Este apreciable incremento de la producción es un indicador de que la reducción de las exportaciones no parece reflejar problemas especiales de competitividad en la industria y permite esperar un comportamiento mejor de ellas en los próximos meses.

El segundo rasgo preocupante al que se ha aludido, al examinar la evolución de la economía internacional durante 2023, consiste en el cambio de la posición de los países en desarrollo con respecto a los flujos financieros dirigidos a sus gobiernos, en forma de prestamos y ayudas al desarrollo. Como muestra el gráfico adjunto, la retirada de flujos provenientes de los países desarrollados y de China, unida al ascenso en las cifras del servicio de la deuda, como consecuencia de los mayores tipos de interés, han hecho que los países en desarrollo se hayan convertido en donantes netos de fondos al resto del mundo, algo en extremo preocupante. En 2023, hubo veintidós países con flujos de fondos negativos (mayores salidas que entradas), y se espera que su número ascienda a cuarenta y cuatro en 2025 (One, 2024). Como puede observarse en el grafico señalado, la tendencia a la reducción de los flujos netos de fondos dirigidos a los países menos desarrollados se ha acentuado durante la última década, sobre todo por la retirada de los fondos privados,  y más recientemente, pero desde antes ya de la pandemia, de los fondos provenientes de China.  Los fondos multilaterales aumentaron su volumen de forma apreciable con la pandemia pero también han remitido ligeramente desde entonces, mientras se incrementaba el pago de los intereses que devengan. La retirada de los fondos privados y el estancamiento de los multilaterales son factores que podrían contribuir a la fragmentación de la economía mundial, limitando el apoyo que los países en desarrollo ofrecen a los los países desarrollados en sus estrategias geopolíticas, como las sanciones a Rusia por la invasión de Ucrania (Bradé y Tibeghien, 2024).

La situación de los países menos desarrollados se vuelve aún más delicada si se tiene en cuenta que están siendo marginados por los nuevos proyectos de inversión internacional, la mayor parte de ellos aún no materializados. Según la UNCTAD, en los años 2020-2023, los países de baja y media renta per cápita han absorbido el 31% de los proyectos greenfield de inversión directa, cuando en los años 2005-2007 absorbieron el 41%, porcentaje que aún ascendió al 38% en el período 2016-2019 (UNCTAD, 2024).

Referencias

Álvarez Ondina, P, 2024. “¿Qué sectores están sufriendo más en España por el enfriamento de nuestros socios comerciales?”, CaixaBank Research, Observatorio Sectorial, 11 de mayo.

Badré, B. y Tiberghien, Y. (2024). “The global economy is more vulnerable than it seems”, Project Syndicate, 20 de mayo.

Banco de España (2024). “Informe trimestral sobre la economía española”. Boletín Económico 2024 T1.

Eurostat (2024). Euro-indicators, 21 de mayo. https://ec.europa.eu/eurostat/en/web/products-euro-indicators/w/6-21052024-AP?prm=ep-app#fragment-15944082-grio-inline-nav-1

Martín Machuca, C. (2023). “El comportamiento reciente de las exportaciones de bienes. Algunos factores explicativos”, Boletín Económico, T3, Banco de España.

OMC (2024). Perspectivas del comercio mundial y estadísticas, abril.

Secretaría de Estado de Comercio (2024). Informe mensual del comercio exterior, marzo.

UNCTAD (2024). Global economic fracturing and shifting investment patterns, 23 de abril.

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Como citar esta entrada del Blog:

Rafael Myro, "La evolución reciente del comercio y la inversión internacionales", Universidad de Valencia", Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 26/9/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/09/la-evolucion-reciente-del-comercio-y-la.html

¿Cuáles son los principales activos financieros en los que invierten los estadounidenses?, 1953-2024

Dos de los mayores activos financieros en los que materializa su ahorro los hogares estadounidenses son los fondos de pensiones (pension entitlements) y las acciones (directamente de empresas corporativas y en otras participaciones a través de fondos de inversión, mutual funds).

Los fondos de pensiones más comunes en los que participan los trabajadores estadounidenses son las cuentas de jubilación individuales (IRA) y los planes 401(k) . 

La principal diferencia entre los 401(k) y las cuentas IRA es que los 401(k) se ofrecen a través de los empresas, mientras que las IRA las suscriben las personas a través de un intermediario financiero o un banco. Las IRA suelen ofrecer más opciones de inversión, pero los 401(k) permiten contribuciones anuales más altas.

Una IRA es una Cuenta Individual de Retiro (también conocida como Beneficio Individual de Retiro). Las contribuciones son desgravables, y los intereses, dividendos y crecimiento de plusvalías cada año no tributan.  Además, a lo largo del tiempo la IRA puede ser traspasada a herederos.

Una cuenta 401(k) es un plan de ahorro para la jubilación de los trabajadores patrocinado por el empleador. Las empresas y los trabajadores contribuyen al plan. Permite a los trabajadores ahorrar e invertir una porción de su nómina antes de que se descuenten los impuestos. Los impuestos no son pagados hasta que el dinero sea retirado de la cuenta. El nombre 401(k) hace referencia a la sección del Código Tributario Estadounidense que permite el aplazamiento de impuestos por un Plan de Retiro. Una cuenta 401(k) es una cuenta ofrecida por la empresa en donde el trabajador contribuye antes de pagar impuestos. No se tiene que pagar impuestos con el dinero que se va acumulando en un 401(k) hasta que el trabajador pasa a la jubilación.

En el gráfico adjunto (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande) mostramos la evolución de las participaciones en fondos de pensiones (incluidas las tenencias de IRA y 401(k)) y las tenencias en acciones (corporativas y a través de fondos de inversión) de los hogares estadounidenses en el periodo 1953-2024 (último dato primer trimestre de 2024). Las cifras están expresadas en porcentaje del patrimonio neto de los hogares.

Fuente: Board of Governors of the Federal Reserve System. Financial Accounts of the United States - Z.1

De las cifras mostradas en el gráfico se pueden distinguir tres periodos.

En primer lugar, en las décadas de 1950 y 1960, las tenencias de acciones superaron a los fondos de pensiones. 

En segundo lugar, en la década de 1970, esta relación se invirtió y las tenencias de acciones se mantuvieron de manera permanente por debajo de los fondos de pensiones durante la mayor parte de este periodo. 

Por último, en la década de 1990, las tenencias de acciones comenzaron a aumentar de manera constante y han superado a los fondos de pensiones desde 2018.

Esta tendencia puede estar relacionada con el aumento de los fondos de inversión y la disminución de las comisiones por operaciones, lo que reduciría los costes de transacción de la tenencia de acciones. Más recientemente, la tecnología financiera, como las plataformas de operaciones electrónicas que utilizan aplicaciones, han propiciado que sea aún más fácil para los hogares participar en el mercado de valores, lo que probablemente también haya contribuido al aumento de las tenencias de acciones en lugar de los fondos pensiones como activo financiero preferido de los hogares estadounidenses. La extraordinaria evolución del mercado de valores de EE. UU. ha hecho el resto.

En el primer cuatrimestre de 2024 las acciones y los fondos de pensiones representaban el 28,5% y el 19,8% del patrimonio neto de los estadounidenses, respectivamente.

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Como citar esta entrada del Blog:

Vicente Esteve, "¿Cuáles son los principales activos financieros en los que invierten los estadounidenses?, 1953-2024", Universidad de Valencia", Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 5/9/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/09/cuales-son-los-principales-activos.html

La divergencia entre el crecimiento de la productividad del trabajo y del crecimiento de los salarios reales en EE. UU., 1947-2024

En esta entrada del Blog mostramos un hecho estilizado para la economía de EE. UU. que podría ser sorprendente: desde la década de 1970 los trabajadores estadounidenses sólo se beneficiaron parcialmente de los aumentos de su productividad, mientras que entre 1947 y 1969 el beneficio fue completo.

Vamos a definir primero las dos variables clave objeto de estudio, la productividad del trabajo y los salarios reales:

• La productividad laboral por hora trabajada se calcula como la ratio entre la producción total de la economía (el PIB real) y el número total de horas trabajadas en la economía.
• El salario real por hora trabajada se calcula en dos etapas: a) en primer lugar, la remuneración total pagada a los empleados no agrícolas se divide por el número total de horas trabajadas; b) y luego el resultado se divide por el índice de precios al consumidor (IPC). De este modo, la variable se aproximaría al "poder adquisitivo" de una hora de trabajo.

En el siguiente gráfico (hacer clic para verlo más grande) se muestra la evolución de la productividad laboral por hora trabajada (línea roja) y el salario real por hora trabajada (línea azul) en EE. UU. para el periodo 1947-2024 (número índice 1970 = 100), tal y como hemos definido las variables más arriba.

El gráfico muestra un patrón no deseado: desde principios de la década de 1970, ha habido una aparente desconexión entre la productividad del trabajo por hora trabajada y el salario real por hora trabajada. En concreto, la diferencia de crecimiento acumulada desde 1970 era de nada menos que del 78,6% a finales del primer cuatrimestre de 2024.

Algunos economistas piensan que la utilización del IPC podría estar sobreestimando esta divergencia de crecimiento entre productividad del trabajo por hora trabajada y el salario real por hora trabajada. Para tratar de corregir este sesgo vamos a utilizar otros dos índices de precios para deflactar la remuneración nominal por hora trabajada: el deflactor del PIB y el índice de precios al productor.

En el siguiente gráfico añadimos al anterior la evolución del salario real por hora trabajada pero deflactado por el deflactor del PIB (línea verde) y del salario real por hora trabajada pero deflactando por el índice de precios al productor (línea morada).

La línea original del salario real por hora trabajada que utilizamos en primer lugar aproxima el poder adquisitivo de los trabajadores, ya que está deflactada por el IPC, un índice de precios que recoge una cesta típica de bienes y servicios que compraría un hogar americano. En cambio, las dos nuevas líneas analizan esta variable desde el lado del empleador: a) cuánto se les paga a los trabajadores por hora en comparación con el valor de todos los bienes y servios producidos en la economía (deflactor del PIB); y (b) cuanto se le paga a los trabajadores por hora en comparación con los precios que las empresas obtienen por sus productos. 

Resaltar que estas dos nuevas aproximaciones del salario real por hora trabajada están mucho más cerca de la línea de productividad que nuestro pirmer indicador de salario real, lo que indica que la elección de precios importa para medir en que medida los trabajadores se benefician de los aumentos de la productividad. Con más detalle, la diferencia del crecimiento acumulado entre la productividad por hora trabajada y las dos nuevas medidas del salario real por hora trabajada entre 1970 y finales del primer cuatrimestre de 2024 es menor, aunque positiva: un 36,9% con el salario real por hora trabajada medido por el deflactor del PIB, y un 51,8% con el salario real por hora trabajada  medido con el índice de precios del productor.

En síntesis, sea cual sea el índice de precios utilizado hemos mostrado como desde 1970 los trabajadores estadounidenses se beneficiaron parcialmente con sus salarios reales por hora trabajada de los crecimientos de productividad por hora trabajada, aunque el índice de precios con el que se deflacta el salario real importa.

No obstante, hemos utilizado medias de la economía para medir el salario real por hora trabajada y la productividad por hora trabajada, pero el hecho estilizado puede no haber ocurrido en la misma medida en todos los sectores de la economía norteamericana. De hecho, en las últimas décadas se ha registrado  un alto crecimiento de la productividad en algunos sectores, como las finanzas y los sectores de la información, que no fue acompañado por una remuneración laboral, a pesar de aumentos considerables. Y por el contrario, no hubo desconexión alguna en otras industrias.

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Como citar esta entrada del Blog:

Vicente Esteve, "Escala de remuneraciones (salarios y pensiones) en España en 2022", Universidad de Valencia", Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 7/8/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/08/la-divergencia-entre-el-crecimiento-de.html

Escala de remuneraciones (salarios y pensiones) en España en 2022

En el cuadro adjunto (hacer clic para verlo más grande) aparece la escala de mayor a menor de las remuneraciones (salarios y pensiones) en la economía española a finales de 2022. Para los salarios se ha utilizado los últimos datos publicados por el INE en su Encuesta anual de estructura salarial 2022 (publicada el 20 de junio de 2024). Los datos para 2022 de las pensiones han sido extraídos de Estadísticas, Presupuestos y Estudios, enero 2023, del Ministerio de Inclusión, Seguridad Social y Migraciones. Aunque existen datos más recientes de las pensiones hemos utilizado los de 2022 a efectos de una comparación homogénea con los salarios.

Conviene recordar que hay dos maneras de medir el salario. Por un lado, el salario medio (o media estadística) que se obtiene de la remuneración total de los asalariados (trabajadores por cuenta ajena) dividida por el número total de ocupados asalariados). Por otro lado, el salario mediano (o mediana estadística) que divide el número de trabajadores entre los que tienen un salario superior al mediano y los que tienen un salario inferior al mediano. Este último indicador es más adecuado para medir el salario representativo de un trabajador. 

En primer lugar, el salario medio bruto (antes de efectuar retenciones de las cuotas de la seguridad social y del IRPF) se sitúo en 2022 en 1.924,9 euros al mes, mientras que el salario mediano alcanzó los 1.598,8 euros. La diferencia entre este salario medio y el salario mediano fue de 326,1 euros al mes. Esto significa que había pocos trabajadores con salarios muy altos pero que influyeron de manera muy significativa en el salario medio.

En segundo lugar, la pensión media de jubilación (1.527,8 euros) está ya cercana al salario mediano (1.598,8 euros). Esto nos indica que el sistema de pensiones español sigue siendo demasiado "generoso" a pesar de las últimas reformas. 

Existe una gran cantidad de indicadores que nos previenen del grado de "generosidad" de un sistema de pensiones. El más importante es la llamada tasa de reemplazo. La tasa de reemplazo mide el porcentaje del último sueldo que cubre la pensión, por tanto una tasa de reemplazo alta sería sinónimo de un sistema de pensiones generoso. 

La tasa neta de reemplazo de las pensiones se define como el derecho neto de pensión individual dividido por los ingresos netos previos a la jubilación, teniendo en cuenta los impuestos sobre la renta personal y las contribuciones a la seguridad social pagadas por los trabajadores y pensionados. Mide la eficacia con la que un sistema de pensiones proporciona ingresos de jubilación para reemplazar los ingresos, la principal fuente de ingresos antes de la jubilación. Este indicador se mide en porcentaje de los ingresos previos a la jubilación por género.

En España, la tasa de reemplazo neta (eliminando el efecto de los impuestos y de las cotizaciones sociales de cada país) es muy alta según los últimos datos publicados por la OCDE referentes al año 2022 (véase siguiente gráfico; hacer clic sobre el mismo para verlo más grande). Con más detalle, los nuevos jubilados españoles cobraban ese año una pensión media equivalente al 86,5% de su último sueldo y esa tasa de reemplazo era claramente superior a la de la mayoría de sus homólogos del resto de Europa y de la OCDE. Así, la media de los países de la OCDE (36 países que se consideran desarrollados) era del 61,4%, mientras que en Alemania era aún más baja ese año (55,3%).

En tercer lugar, la dispersión observada en las pensiones entre las diversas Comunidades Autónomas refleja la dispersión de las cotizaciones asociadas a los diferentes salarios medios en el pasado. De este modo, la pensión media de jubilación más alta se alcanza en el País Vasco (1.751,4 euros), mientras que la pensión media de jubilación más baja se alcanza en Extremadura (1.245,5 euros).

En cuarto lugar, el salario medio mensual de los hombres (2.098,7 euros) es muy superior al de las mujeres (1.740 euros). Con más detalle, el salario promedio mensual de las mujeres en 2022 representó el 82,9 % del masculino (brecha salarial del 17,1%). No obstante, esta diferencia debe matizarse en función de otras variables (tipo de contrato, de jornada, ocupación, antigüedad, etc.) que inciden de forma determinante en el salario mensual final. No obstante, si tenemos en cuenta la definición de la Unión Europea del indicador estructural “brecha salarial entre mujeres y hombres” de Eurostat (véase gráfico siguiente), que utiliza la ganancia ordinaria por hora trabajada como base de la comparación, la diferencia se situó en tan sólo el 8,7% en 2022, por debajo de la media de la Unión Europea (12,7%) y de la zona euro (13,2%). [1]

En quinto lugar, por tipo de actividad el salario medio es más alto en los sectores de energía eléctrica, gas, vapor y aire acondicionado (3.962,2 euros, un 105,8% superior al salario medio nacional) -sectores oligopolísticos y regulados- lo cual debería ser un incentivo para los alumnos de ingeniería y de formación profesional de estas ramas, mientras que los peor pagados son los trabajadores de la hostelería (1.162,5 euros, un 39,6% inferior al salario medio nacional), lo cual tampoco debe sorprendernos (actividades con baja productividad y bajo valor añadido).

En sexto lugar, el tipo de puesto ocupado en la empresa es una de las variables que más influyen en el nivel salarial. En 2022 destacó la cuantía del salario medio del grupo de Directores y gerentes (4.248,5 euros), que fue un 119,6% superior a la media del resto de ocupaciones. En el lado opuesto, el salario medio por ocupación peor pagado se produjo en el grupo de trabajadores no cualificados en servicios (excepto transportes), con 1.047,5 euros.

En séptimo lugar, el nivel de estudios también juega un papel fundamental en los salarios. Con más detalle, la cuantía del salario medio de los licenciados universitarios alcanzó los 3.190,9 euros, a mucha distancia del salario medio de los trabajadores con estudios primarios incompletos (1.229,1 euros). Ampliar los estudios es "rentable" a medio y largo plazo.

Por último el Salario Mínimo Interprofesional (SMI) de 1.000 euros se situó a finales de 2022 en el 51,9% del salario medio (1.924,9 euros). Recordemos que el objetivo es situarlo en el 60% cumpliendo así lo dispuesto por el Comité Europeo de Derechos Sociales (1.154,9 euros). 

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[1] El indicador “brecha salarial entre mujeres y hombres”, definido por la Oficina de Estadística de la Unión Europea (Eurostat), representa la diferencia entre la ganancia por hora de hombres y de mujeres asalariados, como porcentaje de la ganancia hora de los hombres. Eurostat lo calcula únicamente para los asalariados que trabajan en unidades de 10 y más trabajadores y en la ganancia hora incluye los pagos por horas extraordinarias realizadas pero excluye las gratificaciones extraordinarias. 

(más información en: http://epp.eurostat.ec.europa.eu/portal/page/portal/labour_market/earnings).

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Como citar esta entrada del Blog:

Vicente Esteve, "Escala de remuneraciones (salarios y pensiones) en España en 2022", Universidad de Valencia", Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 23/7/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/07/escala-de-remuneraciones-salarios-y.html

Evolución de los beneficios y los costes de producción de las empresas no financieras manufactureras de EE.UU., 2017-2024

La aceleración de la tasa de inflación desde la recuperación económica después de la finalización de la pandemia de COVID-19, intensificada posteriormente por la guerra de Ucrania, han suscitado un amplio debate sobre sus causas, sus consecuencias y las correspondientes respuestas de las políticas económicas.

El reciente episodio inflacionario ha estado precedido y acompañado por tensiones en las cadenas de suministro globales, el encarecimiento del transporte nacional e internacional y de los canales de la distribución, la subida de los precios de la energía y de los alimentos, todos ellos inputs productivos (en muchos casos importados) y de uso generalizado en todos los sectores productivos. 

Por un lado, una de las cuestiones más polémicas se centra en si la traslación de los incrementos de los costes a precios de venta (pass-through, en la terminología inglesa) ha realizado de forma parcial o incompleta (las empresas no trasladan íntegramente el aumento de costes y reducen en alguna medida los márgenes empresariales), o se ha realizado de forma completa (incrementando precios de venta y márgenes empresariales). 

Adicionalmente, el debate también se ha dirigido a una segunda cuestión: si el grado la de traslación de incremento de los costes a incremento de precios de venta depende de la competencia en los mercados donde se integra la empresa. Las empresas podrían estar aumentando los precios debido a los mayores costes de los inputs (los costes de producir sus bienes o servicios), o porque esperan futuros aumentos de costes, o porque tienen un poder de mercado que les permite aumentar los precios sin sufrir una pérdida de demanda.

Por otro lado, después de meses de preocuparse sobre si el aumento de los salarios de los trabajadores mantendría la inflación incómodamente alta, tanto la Reserva Federal de EE.UU. como el Banco Central Europeo tienen otra preocupación: las elevadas ganancias de las empresas de sus respectivas áreas geográficas. De este modo, las empresas que elevan sus precios más allá de lo necesario para absorber costes más altos podrían estar alimentando una inflación que los bancos centrales están combatiendo con tasas de interés más altas. En definitiva, los bancos centrales que estuvieron preocupados en primera instancia por la tendencia de los salarios más altos a incitar a las empresas a aumentar sus precios, generando una "espiral salario-precio", también deberían estar alerta a los riesgos de la llamada "espiral beneficios-precio".

En esta entrada del Blog nos ocupamos del caso de EE.UU.  En el gráfico mostramos la evolución de índice de precios al productor de la industria manufacturera (línea roja, número índice diciembre 1984 = 100, escala derecha) y de los beneficios empresariales antes de impuestos y netos de las depreciaciones y del ajuste de existencias de las empresas no financieras (línea azul, billones de dólares, escala izquierda) de EE.UU. para el periodo 2017-2024 (último dato primer trimestre de 2024). [1] [2]

De los datos del gráfico se desprende que los beneficios empresariales ha aumentando rápidamente a pesar del aumento de los costes de producción de las empresas en dos subperiodos. En primer lugar, los beneficios empresariales antes de impuestos aumentaron un 89,6% entre el  trimestre de 2020 y el segundo trimestre de 2022. Durante el mismo período, la variación del índice de precios al productor (IPP) en el sector manufacturero aumentó tan sólo un 35,94%. En segundo lugar, durante el subperiodo que abarca desde el segundo trimestre de 2023 al primer trimestre de 2024 la brecha se hace mucho mayor: mientras los beneficios crecen un 11,49% los precios industriales prácticamente no varían (un +0,20%).

En conclusión, las empresas manufactureras norteamericanas parecen haber traspasado en gran medida los costes intermedios a los consumidores de sus productos finales para obtener ganancias récord y grandes márgenes de ganancia. La "espiral beneficios-precio" se podría haber instalado en la economía de EE.UU. Pero el "coste" para las empresas norteamericanas de esta espiral vendría de los altos tipos de interés que mantiene la Reserva Federal, transmitidos a los altos costes de los prestamos bancarios a las empresas.

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[1] Capital consumption adjustment (CCAdj): depreciación del capital o consumo de capital fijo. Inventory valuation adjustment (IVA): valoración de inventarios o existencias.

[2] 1 billón americano son 1000 millones europeos.

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Como citar esta entrada del Blog:

Vicente Esteve, "Evolución de los beneficios y los costes de producción de las empresas no financieras manufactureras de EE.UU., 2017-2024", Universidad de Valencia, Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 11/4/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/06/evolucion-de-los-beneficios-y-los.html

Tipos de interés reales y expectativas de inflación en diferentes horizontes temporales para EE.UU., 2003-2023

Entrada elaborada conjuntamente con María A. Prats de la Universidad de Murcia

En su última reunión del 30 abril y 1 de mayo de 2024, la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) decidió mantener los tipos de interés en la horquilla comprendida entre el 5,25%-5,5% por sexta reunión consecutiva. La decisión, que se ha situado en línea con las expectativas de los mercados, sitúa el precio del dinero en máximos de 23 años, niveles en los que se mantiene desde julio de 2023.

El Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) señaló la falta de progresos adicionales para volver a situar la inflación en el objetivo del 2% fijado por el banco central, que se ha comprometido firmemente a devolver la inflación a estos niveles. El Comité no espera que sea apropiado reducir el rango objetivo de los tipos de interés hasta que haya adquirido una mayor confianza en que la inflación se está moviendo de forma sostenible hacia el objetivo de medio plazo del 2%.

Los participantes en la reunión ratificaron que si bien la inflación había disminuido durante el año pasado, en los últimos meses había faltado un mayor progreso hacia el objetivo del 2% del Comité. Los datos mensuales recientes mostraron aumentos significativos en algunos componentes de la inflación de los precios de bienes y servicios. En particular, la inflación de los servicios básicos, excluida la vivienda, había aumentado en el primer trimestre en comparación con el cuarto trimestre del año pasado, y los precios de los bienes básicos registraron su primer aumento trimestral en varios meses. Además, la inflación de los servicios de vivienda se había desacelerado menos de lo previsto sobre la base de los menores aumentos en las medidas de los alquileres de mercado durante el año pasado. También seguían preocupados de que la elevada inflación siguiera perjudicando el poder adquisitivo de los hogares, especialmente aquellos menos capaces de afrontar los mayores precios de productos básicos como alimentos, vivienda y transporte.

¿Qué indicador de precios utiliza la Fed para medir la inflación?

El Índice de Precios del Gasto en Consumo Personal (PCE por sus siglas en inglés, Personal Consumption Expenditures) subyacente, que excluye los precios volátiles de los alimentos y la energía, es la medida de inflación preferida por la Fed. Este índice de precios es elaborada por la Oficina de Análisis Económicos (BEA por sus siglas en inglés, Bureau of Economic Analysis).

En el Gráfico 1 se presenta su evolución reciente para el periodo primer trimestre de 2008 a primer trimestre de 2024.

Gráfico 1

El último informe de la BEA recogía que el PCE subyacente se disparó entre enero y marzo de 2024 a un 3,6% de tasa interanual frente al 2% de los dos últimos trimestres de 2024. La preocupación de la Fed estaría justificada.

¿Cómo podemos aproximar las expectativas de inflación de los mercados financieros a los que la Fed hace referencia en su última reunión?

Los bancos centrales para el seguimiento de las expectativas de inflación a largo plazo dentro de su estrategia global de política monetaria utilizan cuatro instrumentos complementarios: a) los bonos de deuda pública indiciados (o indexados) a la inflación; b) las encuestas de expectativas inflacionarias; c) la estimación de modelos econométricos; d) los swaps de inflación.

En primer lugar, la emisión de bonos indiciados a la inflación (o protegidos contra la inflación) ha experimentado un fuerte crecimiento en los principales mercados de deuda pública internacionales. Los bonos indexados más populares son los emitidos por el Tesoro de los EE.UU. Se trata de los bonos de deuda pública conocidos como Treasury Inflation-Protected Securities (TIPS). 

Un bono indexado a la inflación es un título que devenga un cupón fijo y que a lo largo de su vida aumenta el principal de la inversión de acuerdo a la evolución de los precios. En el caso de los bonos emitidos por el Tesoro público español, están vinculados a la evolución de la tasa de inflación armonizada de la zona euro. El principal de estas emisiones suele constar de un suelo que impide que el vencimiento se sitúe por debajo de la inversión original. En un escenario de incremento de la inflación es de esperar que el principal aumente, de manera que el importe del pago del cupón será mayor.

La principal diferencia con un bono nominal es su estructura de pagos. El nominal paga un cupón fijo que se calcula como porcentaje del principal invertido, mientras el indexado a la inflación abona cupones en un principio menores pero que aumentan a medida que crece el principal en cada periodo de devengo, compensando así la pérdida de poder adquisitivo.

De este modo en los bonos indexados su rendimiento se encuentra protegido ante la inflación futura, ya que se compensa al comprador tanto en los cupones como en el capital invertido (al vencimiento) por la pérdida de poder adquisitivo ocasionada por la inflación. Mientras en los bonos de deuda pública "convencionales" su rentabilidad vendría determinada por el tipo de interés nominal, en los bonos indexados a la inflación la rentabilidad vendría determinada por los tipos de interés reales.

En la literatura económica se ha sugerido desde mediados de la década de los noventa el uso de los bonos indexados para medir el tipo de interés real y las expectativas de inflación de los mercados financieros. Dicha descomposición tiene como justificación teórica la conocida ecuación de Fisher, la cual determina que el rendimiento nominal de un bono se puede aproximar por la suma del tipo de interés real requerido y la tasa de inflación esperada como promedio durante el periodo de vida del título hasta el vencimiento: R= r^e + π^e. [1] 

En el segundo gráfico se muestra la senda temporal de la rentabilidad nominal de los bonos de deuda pública "convencionales" a 5 años (Market Yield on U.S. Treasury Securities at 5-Year Constant Maturity) y la rentabilidad de los TIPS equivalentes a 5 años (Market Yield on U.S. Treasury Securities at 5-Year Constant Maturity, Inflation-Indexed) que aproxima al tipo de interés real.

En el tercer gráfico se ha calculado el diferencial  o spread entre el bono convencional y el TIPS, conocido como el 5-Year Breakeven Inflation Rate que aproxima lo que los participantes del mercado esperan que sea la inflación en los próximos 5 años, en promedio.

Gráfico 2

Gráfico 3

Los tipos de interés negativos no son habituales en los bonos de deuda pública convencionales, porque ello implicaría que el inversor recupera menos dinero del que ha invertido, aunque si que se han dado en las rentabilidades de los bonos de algunos países de la zona euro, incluida España y Alemania. Sin embargo, sí son más frecuentes los tipos de interés negativos en los bonos indexados con la inflación, ya que en este caso la remuneración no es el tipo de interés nominal (R) sino el tipo de interés real ( r^e).

Es en en este contexto donde surgió una anomalía monetaria derivada de la crisis financiera internacional de 2007-2008. Por primera vez desde el inicio de la emisión de bonos indexados contra la inflación a 5 años (enero de 2003) la rentabilidad de estos bonos de EE.UU. se situaron por debajo de cero el 10 de agosto de 2010 con un -0,02% (véase gráfico 2). Desde esa fecha, los tipos de interés de los TIPS a 5 años han cotizado con tipos de interés negativos en numerosas ocasiones, alcanzando el mínimo el 15 de noviembre de 2021 (-1,91%).

Con más detalle, el 15 de noviembre del 2021, los bonos de deuda pública convencionales a 5 años cotizaban con una rentabilidad del +1,26% (R), mientras que la rentabilidad de los bonos equivalentes TIPS a 5 años cotizaban con una rentabilidad del -1,91% (r^e). Está rentabilidad negativa supone que los inversores que adquieren estos activos demandan una rentabilidad "segura" se "conforman" con una rentabilidad de 1,91 puntos porcentuales por debajo de la tasa de inflación media esperada hasta el vencimiento del TIPS. En definitiva, si se cumple el Efecto Fisher, los mercados estarían anticipando en esa fecha que la tasa de inflación americana se iba a situar en los siguientes 5 años en una media de al menos el +3,17%  (π^e) (el correspondiente 5-Year Breakeven Inflation Rate del Gráfico 3). 

Destacar que la media real de índice PCE subyacente entre octubre de 2021 y marzo de 2024 (Gráfico 1) se ha situado por encima de esta predicción en el +4,2%, aunque abarcaba tan sólo la mitad del periodo de predicción de los mercados (5 años).

Como se puede observar en los Gráficos 2 y 3, desde el 8 de marzo de 2022 la la rentabilidad de los bonos equivalentes TIPS a 5 años y la 5-Year Breakeven Inflation Rate han ido aumentando hasta la actualidad.

Los últimos datos disponibles correspondientes a 4 de junio de 2024 muestran que los bonos de deuda pública convencionales a 5 años tenían una rentabilidad del +4,35% (R), mientras que la rentabilidad de los bonos equivalentes TIPS a 5 años era del 2,07% (r^e). Está rentabilidad positiva supone que los inversores que adquieren estos activos demandan una rentabilidad "segura" de 2,07 puntos porcentuales por encima de la tasa de inflación media esperada hasta el vencimiento del TIPS.  En este caso, si se cumple el Efecto Fisher, los mercados estarían anticipando en este caso que la tasa de inflación americana se podría situar en los próximos 5 años en una media de al menos el +2,28% (π^e), ligeramente por encima del objetivo a medio plazo de la Fed (+2%). 

En segundo lugar, en el cuarto gráfico se muestra la evolución reciente de la encuesta de expectativas inflacionarias a 1 año para EE.UU. derivada de la conocida encuesta de los consumidores elaborada por la University of Michigan, EE..UU. El último dato de finales de abril de 2024 muestra un nivel esperado de los precios al consumidor para los próximos 12 meses (abril de 2025) del +3,2%, más elevado que el +2,9% de marzo de 2024, y por encima del objetivo a medio plazo de la Fed (+2%).

Gráfico 4

En tercer lugar, en el quinto y el sexto gráfico se muestra la evolución reciente de la tasa de inflación esperada a 2 y a 3 años para EE.UU., con datos obtenidos del modelo econométrico elaborado por la Reserva Federal de Cleveland. Este modelo estima la tasa de inflación esperada para un amplio rango de horizontes temporales que abarca desde 1 año hasta los próximos 30 años. El modelo también estima la prima de riesgo de inflación, la prima de riesgo real y la tasa de interés real. Sus estimaciones se calculan con un modelo que utiliza los rendimientos de los bonos del Tesoro, los datos de inflación, los swaps de inflación y medidas de las expectativas de inflación basadas en encuestas.

Gráfico 5

Gráfico 6

En ambos casos, la estimación en mayo de 2024 de la inflación esperada por el modelo a 2 años y a 3  años ha empeorado respecto a la estimación de abril de 2024. Con más detalle, para mayo de 2024 la tasa que se espera que promedie la tasa de inflación de EE.UU. durante los próximos 2 y 3 años, es del 2,72% y del 2,61%, respectivamente, aún alejada de objetivo del 2% de la Fed.

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Como citar esta entrada del Blog: 

Vicente Esteve, "Tipos de interés reales y expectativas de inflación en diferentes horizontes temporales para EE.UU., 2003-2023", Universidad de Valencia, Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 31/5/2024

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/06/tipos-de-interes-reales-y-expectativas.html

Cadenas de producción europeas en el Mediterráneo

Por Rosario Gandoy (Universidad de Castilla-La Mancha)

Este post se publicó en el blog (bAg): Blog de Economía de la Aldea Global el 24 de junio de 2024. Fruto del acuerdo de colaboración entre este blog y el blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, cada trimestre reproduciremos en nuestro blog algunos post que, por su temática, también pueden ser interesantes para nuestros lectores.

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La reconfiguración de las cadenas globales de valor (CGV) sigue siendo objeto de discusión, especialmente tras el creciente riesgo de fragmentación de las relaciones comerciales derivado del avance del proteccionismo y las tensiones geopolíticas. Si la pandemia del COVID-19 supuso una llamada de atención acerca de la fragilidad de las CGV y los riesgos de la dependencia externa, la invasión de Ucrania y Gaza y los sucesos en la vía marítima del Mar Rojo han confirmado la necesidad de reducir riesgos, mejorar la resiliencia de las redes de producción transfronterizas y garantizar los suministros exteriores.

De acuerdo con los estudios empíricos disponibles las empresas han reaccionado incrementando sus inventarios y diversificando, cuando ha sido posible, sus suministros (aquí). En general, las CGV establecidas han mostrado una resistencia frente a las perturbaciones superior a la esperada debido, en gran medida, a los elevados costes monetarios y en términos de eficiencia que implicaría una reorganización profunda. La reestructuración geográfica es más probable que tenga lugar en las CGV de nueva creación, que incorporan criterios de localización diferentes. El ahorro en los costes de producción ha perdido el papel predominante que venía desarrollando en las decisiones de inversión cediendo paso a nuevos factores como la resiliencia de las CGV, su sostenibilidad y la “cercanía geopolítica”. La proximidad geográfica –el acortamiento de las CGV– reduce los riesgos inherentes al transporte de inputs; mayores cuanto más larga es la distancia a recorrer. La proximidad sociopolítica reduce la probabilidad de tensiones comerciales e interrupciones en las CGV y reconduce las relaciones comerciales hacia países con los que se comparten principios y valores económicos.

Este contexto abre nuevas oportunidades de integración comercial entre la UE y países cercanos, como los que conforman la Unión por el Mediterráneo (UpM) –la organización intergubernamental surgida en 2008 con el objetivo de fomentar la cooperación e impulsar la integración económica entre los países mediterráneos–. Dado que las CGV son un elemento clave para la integración comercial, en un reciente trabajo (aquí), junto con Carmen Díaz-Mora, Belén González, Carmen Martínez-Mora y Fernando Merino, hemos analizado las CGV entre la UE-27 y el resto de socios mediterráneos (resto UpM) con objeto de identificar las redes de producción compartida con mayor potencial de desarrollo en la región.

Aunque los 14 miembros activos que conforman el resto UpM constituyen un conjunto muy heterogéneo de países en términos de dimensión económica, renta per cápita y dinamismo productivo, comparten algunas características relevantes para su competitividad e inserción en CGV europeas. Con la excepción de Israel, que conforme al Índice Global de Competitividad del World Economic Forum presenta una capacidad competitiva ligeramente superior a la media de los países de renta alta, el resto de países muestran una posición competitiva inferior a la que alcanzan los 27 países de la UE, así como una débil capacidad innovadora. En general, salvo Turquía e Israel, poseen una reducida presencia en los mercados internacionales, si bien su proximidad geográfica y la generalizada existencia de acuerdos comerciales con la UE-27 les confiere una relevante ventaja para desarrollo de redes mediterráneas lideradas por las empresas europeas.

De acuerdo con la información proporcionada por la base de datos EORA, la UE-27 es el socio mayoritario en las CGV donde participan los países del resto UpM, especialmente como destino de inputs intermedios destinados a integrarse en la producción y exportaciones foráneas (Participación forward). En 2022, un tercio de las exportaciones del resto UpM estaban vinculadas a esta forma de integración en CGV, y el 61% de dichos intercambios se dirigieron a la UE-27 (Gráfico nº 1). La relevancia europea como destino de exportaciones intermedias es generalizada; solo en Líbano, Jordania y Montenegro, países de muy reducida inserción en CGV, es inferior al 50%. Además, ha crecido en todos los países del grupo excepto en Mauritania que, desde 2016, ha experimentado un fuerte incremento de su participación forward en CGV.

Gráfico 1: Participación en cadenas globales de valor del resto UpM y presencia en ellas de la UE-27

A) Forward (Valor añadido incorporado en exportaciones de otros países / exportaciones del país en %).

B) Backward (Valor añadido foráneo incorporado en las exportaciones / exportaciones del país en %).

Nota: No se dispone de información acerca de los dos restantes miembros activos del resto UpM, Palestina y Macedonia del Norte. Fuente: EORA Database

La participación en CGV del resto UpM a través de la transformación y ensamblaje de inputs importados que se incorporan en la producción y exportaciones del país (Participación backward) es más reducida. En 2022, se limitó al 26% de las exportaciones del grupo. La diferencia entre ambos tipos de participación sugiere que, en general, estos países tienden a participar en las CGV como oferentes de inputs, de materias primas y recursos naturales que se transforman en el exterior, situándose en las etapas iniciales de las cadenas de valor.

La presencia europea en este tipo de participación también es menor que en la participación forward. En 2022 solo supera el 50% en algunos países candidatos a la adhesión –Albania y Bosnia-Herzegovina– y del norte de África –Marruecos y Túnez– y se acerca a este porcentaje en Argelia. Además, aunque la inserción en CGV ha tendido a mantenerse o aumentar desde 2016, la presencia europea ha disminuido de forma generalizada. La UE-27 ha sido progresivamente desplazada en la provisión de inputs por otras economías, particularmente por China que, desde 2016, ha multiplicado por cuatro su presencia como proveedor de valor añadido vinculado a CGV. Así, la participación backward en redes de producción de los países del resto UpM se ha vuelto más global, estrechando vínculos comerciales con países que no forman parte de la UE-27.

La integración comercial en CGV entre la UE-27 y los países incluidos en resto UpM es muy dispar en cuanto a intensidad y tipo de participación, en función de la dotación de recursos, especialización productiva y ventajas de localización (v.g. las infraestructuras físicas y logísticas). El Gráfico nº 2 muestra la participación backward y forward de los distintos países en las redes establecidas con países de la UE-27 en 2022. El gráfico se divide en cuadrantes definidos por los valores que alcanza la participación en CGV del agregado del resto UpM.

En el cuadrante superior derecho se sitúan los países que participan en las CGV europeas como oferentes y transformadores de inputs y muestran un mayor grado de integración. En él se localizan de una parte, Albania, Bosnia-Herzegovina y Turquía que se benefician de su estatus de país candidato, y de otra, Marruecos y Túnez que, junto con Turquía. muestran cierto sesgo, dentro del grupo, en su participación en cadenas europeas hacia la transformación de inputs procedentes de la UE-27. Las políticas implementadas para atraer inversiones exteriores y mejorar la competitividad del tejido empresarial local han favorecido el ascenso en las CGV desde las etapas más intensivas en trabajo en industrias tradicionales –como confección– a las de alto valor añadido en la red de automoción (Marruecos) o de aeronáutica (Túnez y Marruecos).

Gráfico 2: Participación Backward y Forward en cadenas europeas del resto UpM, 2022.

Fuente: EORA.

Argelia, Mauritania y Egipto –en el cuadrante superior izquierda–, como sucede habitualmente en los países intensivos en recursos naturales, se posicionan en las primeras etapas de las cadenas europeas en que participan, suministrando recursos naturales y materias primas para su posterior transformación en la UE-27. Entre ellos sobresale la aportación de inputs agrarios, energéticos y minerales.

La abundancia de recursos en los países del Norte de África ha posibilitado, asimismo, su integración en las cadenas de producción química europeas, si bien, el potencial de integración todavía está lejos de alcanzarse. Destaca, especialmente, los recursos de fosfatos y sus derivados (Marruecos, Argelia, Túnez, Egipto), necesarios para la producción de fertilizantes y piensos –cada vez más demandados para hacer frente al cambio climático y los problemas de abastecimiento tras la invasión de Ucrania – y utilizados en las baterías LFP para coches eléctricos. Pero, además de los fosfatos, el resto UpM también dispone de otras materias primas que se encuentran entre las 20 críticas que ha identificado la Comisión Europea –antimonio, borato, litio, el grafito natural y tierras raras (en Turquía), la barita, el cobalto y la fluorita (en Turquía y Marruecos), bauxita (en Túnez y Bosnia y Herzegovina), etc.– y que constituyen una ventaja adicional para fortalecer la integración comercial en el Mediterráneo.

En definitiva, hay margen para reforzar la integración en la UE-27 con el resto de países del Mediterráneo. A sus ventajas en costes laborales, cargas tributarias y marco regulador se añade la existencia de acuerdos comerciales con la UE-27 que facilitan los intercambios y las ventajas derivadas de su proximidad geográfica que además de abaratar y reducir riesgos en transporte permite una rápida atención a las necesidades de la demanda. La reconfiguración de las CGV es una oportunidad para estrechar las relaciones de vecindad y reforzar las redes regionales europeas.

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Como citar esta entrada del Blog:

Rosario Gandoy, "Cadenas de producción europeas en el Mediterráneo", Universidad de Valencia", Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 30/5/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/05/cadenas-de-produccion-europeas-en-el.html

Los factores que impulsan la inflación subyacente de la zona del euro en la era pospandémica

El estudio de los determinantes de la inflación es uno de los temas recurrentes en macroeconomía, tanto para los economistas académicos como para los responsables de las políticas monetarias, pero sobre todo a partir de 2020 con el inicio de la Pandemia del COVID-19.

En muchos países las tasas de inflación alcanzaron niveles que no se habían visto en décadas. Un cocktail explosivo de factores de oferta (shocks de oferta) y de demanda (shocks de demanda) explicarían el alza generalizada de la inflación mundial.

Los factores de oferta que están detrás de una mayor inflación incluyen:

• Una oferta laboral más baja debido a los temores de COVID-19, jubilación anticipada, caída de la inmigración y cierre de colegios, lo que puede reducir la participación en la fuerza laboral, aumentar la tasa natural de desempleo, o ambos fenómenos.
• Los cierres forzosos de lugares de trabajo en respuesta a los brotes de COVID-19, más pronunciado en el caso de China con la “estrategia de COVID cero”.
• Los efectos colaterales de los cierres de COVID-19 a través de las cadenas de suministro, así como las interrupciones relacionadas con COVID en el transporte marítimo.
• El colapso de la producción de chips y de semiconductores que ha golpeado especialmente a la industria del automóvil.
• Los costes relacionados con el Brexit y perturbaciones comerciales en el Reino Unido (a través de mayores restricciones y costes comerciales) y, en mucha menor medida, en la zona del euro.
• El aumento de los precios de las materias primas, especialmente después de la invasión rusa de Ucrania.
• La rotación de la demanda de los consumidores de servicios a bienes después de la Pandemia, que chocó contra limitaciones de capacidad y contribuyó a precios más altos de los productos básicos e interrupciones en la cadena de suministro.
• Una reducción en la credibilidad antiinflacionaria de algunos bancos centrales. Esto hace que las empresas aumenten los precios y/o ofrezcan menos producción a un precio dado por las expectativas de inflación.

Los factores de demanda que están detrás de una mayor inflación incluyen:

• Una política fiscal expansiva (shock de demanda positivo) dirigida a apoyar a hogares y empresas en 2020 y 2021 para compensar los efectos del COVID-19, especialmente en EE.UU. (importantes transferencias directas a los hogares estadounidenses). En última instancia, aparece el exceso de ahorro acumulado durante la Pandemia que impulsa todavía el gasto de los consumidores.
• Una política monetaria expansiva (shock de demanda positivo) en 2020 en algunos países para compensar los efectos del COVID-19.
• Y como consecuencia de esta política monetaria expansiva, se registra una fuerte de depreciación nominal de algunas monedas (la libra, pero especialmente el euro) propiciada por la fuerte apreciación bilateral nominal con el dólar. En este caso, se genera un efecto mixto con (1) > (2): 

1.  El encarecimiento de las importaciones del exterior pagadas en dólares (shock de oferta negativo), lo que ha provocó fuerte subida de los precios de las materias primas importadas en moneda nacional, especialmente las energéticas, y su posterior traslado a la inflación doméstica.
2. El abaratamiento de las exportaciones nacionales en dólares (shock de demanda positivo), lo que provocó el aumento de la demanda de otros países de los productos nacionales.

Dados los conocidos retrasos en la transmisión de la política monetaria ha sido clave para los bancos centrales poder evaluar la importancia relativa de diversos factores de oferta y demanda, así como la persistencia de los respectivos efectos sobre la inflación. Adicionalmente, la alta volatilidad de las tasas de inflación general ha propiciado que los principales bancos centrales pusieran especial énfasis en su estrategia anti-inflacionaria en la inflación subyacente (core HICP inflation en el caso de la zona del euro), variable considerada un indicador más idóneo para la medición de una dinámica inflacionaria más persistente, ya que mide los cambios en el precio de los bienes y servicios excluidos los alimentos y la energía por ser más volátiles.

Caso especial de la zona del euro

Recientemente se ha publicado un nuevo estudio del Servicio de Estudios del Banco Central Europeo que estima los factores impulsores de la inflación subyacente. [1]

El trabajo estima un modelo econométrico Bayesian vector autoregression (BVAR), utiliza datos mensuales de 17 variables, e identifica 8 tipos diferentes de shocks inflacionarios:

• Por el lado de la demanda, se identifican 2 shocks: un shock positivo de demanda interna (indicadores de la actividad interna) y un shock negativo (neto) de demanda externa (depreciación de la moneda).
• Por el lado de la oferta, se identifican 6 shocks negativos: un shock relacionado con la oferta de petróleo, un shock  relacionado con la demanda de petróleo, un shock derivado de los precios del gas, un shock generado por los cuellos de botella en la cadena de suministro global, un shock vinculado a  la oferta interna agregada (tecnología) y, por último, un shock relacionado con los mercados laborales (vinculado a un aumento de los salarios negociados).

El siguiente gráfico muestra la descomposición histórica de la inflación subyacente generada por cada tipo de shock identificado por el modelo BVAR desde el inicio de la Pandemia.

En primer lugar, las cifras del gráfico indican que la inflación subyacente en la zona del euro estuvo impulsada durante la recuperación económica pospandémica en gran medida por los shocks del lado de la oferta.

Con más detalle, los shocks de la cadena de suministro global, los shocks de los precios del gas y los shocks de los precios del petróleo generaron un importante aumento de la inflación:

• En primer lugar, los shocks relacionados con la energía (gas y petróleo) desempeñaron un papel particularmente destacado y representaron aproximadamente una cuarta parte del aumento de la inflación subyacente desde principios de 2021 hasta el pico de principios de 2023.
• En segundo lugar, los shocks de los precios del gas representaron aproximadamente la mitad de esa contribución, mientras que históricamente tenía pocos efectos sobre la inflación subyacente.
• Por último, los shocks de la cadena de suministro global tuvieron una contribución significativa a la inflación subyacente especialmente a partir del segundo semestre de 2022, aunque en menor medida que los dos shocks  relacionados con la energía. 

En segundo lugar, la inflación también estuvo impulsada en parte por los shocks de demanda, aunque en menor medida que los shocks de oferta.

El estudio extiende el análisis incorporando adicionalmente 2 nuevos tipos de shocks:

• Por el lado de la demanda, los shocks vinculados a la política monetaria (restrictiva). 
• Por el lado de la oferta, un shock de oferta vinculado a la evolución de los precios y la producción de alimentos de la zona del euro.

Por un lado, en lo que concierne a los shocks de demanda de política monetaria para el período pospandémico, el modelo estima una contribución negativa de la política monetaria que refleja los sucesivos aumentos de los tipos de interés oficiales del BCE. En este caso, la contribución estimada sobre la evolución de la inflación subyacente de los shocks de política monetaria identificados es, en todo caso, pequeña. No obstante, los autores señalan las dificultades relacionadas con la identificación de los efectos de la política monetaria en este tipo de modelos.

Por otro lado, en lo referente a los shocks de oferta relacionados con la evolución de los precios y la producción de alimentos de la zona del euro, estos también contribuyeron positivamente al aumento de la inflación subyacente en el período pospandémico. Sin embargo, su contribución es menor en comparación con los shocks relacionados con la energía y las cadenas de suministro globales.

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[1]  Bańbura, M., Bobeica, E. and Martínez Hernández, C. (2023), “What drives core inflation? The role of supply shocks”, Working Paper Series, No 2875, ECB.

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Como citar esta entrada del Blog:

Vicente Esteve, "Los factores que impulsan la inflación subyacente de la zona del euro en la era pospandémica", Universidad de Valencia, Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 24/4/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/04/los-factores-que-impulsan-la-inflacion.html

¡Que tiemblen los amantes del chocolate!: los precios internacionales del cacao baten récords históricos

El cacao se comercializa en la Bolsa Mercantil de Nueva York (NYMEX) y en la Bolsa Intercontinental (ICE) de Londres. Los precios en Nueva York se basan en el mercado del sur de Asia y los precios en Londres se basan en el cacao de África. El tamaño de cada contrato de cacao en el NYMEX es de 10 toneladas métricas. Los mayores productores de cacao son Costa de Marfil y Ghana, que juntos representan más del 60% de la producción mundial (véase cuadro adjunto). Otros productores importantes son: Indonesia, Nigeria, Camerún, Ecuador y Brasil. Aunque el cacao es uno de los mercados de productos básicos más pequeños del mundo, tiene implicaciones globales para los productores de alimentos y dulces, y para la industria minorista.

En el gráfico siguiente se muestra la evolución de los precios internacionales del cacao (mercado de futuros, dólares por tonelada) desde 1959 a 2024 (último dato de 24 de marzo, futuros de mayo 2024).

Fuente: Trading Economics

Los precios del cacao han escalado a un nuevo nivel récord no conocido desde 1959. El precio se ha situado en los 9.647 dólares la tonelada a medida que la escasez de la oferta se apodera del mercado y las empresas chocolateras internacionales luchan por hacerse con los granos. Este precio supone una subida del 40,38% en el último mes y de un 233,01% en tasa interanual.

La razón de este aumento masivo de los precios se remonta a las perturbaciones tanto de la oferta como de la demanda.

Por un lado, las severas condiciones climáticas secas inducidas por El Niño, los incendios forestales y las enfermedades de los cultivos han reducido el suministro de cacao. Las malas cosechas en los principales países productores de Africa Occidental,  principalmente Costa de Marfil y Ghana, provocaron escasez de suministro.  El Niño provocó fuertes lluvias en diciembre, lo que provocó daños a los cultivos y la propagación de la enfermedad de la vaina negra. El calor extremo posterior, el envejecimiento de los árboles de cacao y la minería ilegal en estos países redujeron aún más la producción. 

Por otro lado, la demanda también se ha mantenido fuerte en países occidentales, sobre todo en EE. UU., lo que ha permitido a las empresas chocolateras trasladar el aumento de los precios a los consumidores. 

El aumento del precio del cacao provocará que el precio del chocolate y sus productos derivados se vayan encareciendo a lo largo de 2024. Como anécdota, en EE. UU. ya han subido considerablemente los precios de los tradicionales huevos  de Pascua e incluso algunos fabricantes (como Mars Inc.) están reduciendo el tamaño de las tabletas de chocolate (práctica de la shrinkflation).

Una polémica que queda fuera de esta entrada del Blog es la catástrofe ambiental y social que esconde cada barra de chocolate: trabajo infantil, deforestación y acusaciones de greenwashing.

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Como citar esta entrada del Blog:

Vicente Esteve, "¡Que tiemblen los amantes del chocolate!: los precios internacionales del cacao baten records históricos", Universidad de Valencia, Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 26/3/2024,

https://vicenteesteve.blogspot.com/2024/03/que-tiemblen-los-amantes-del-chocolate.html