El tipo de interés real medio de los bonos de deuda pública con vencimiento a 10 años en la economía de los EE.UU. se ha situado en el +2% anual para el periodo 1962-2023 (hasta abril), lo que supone una rentabilidad muy atractiva para un inversor que hubiera mantenido y reinvertido década tras década sus ahorros en este bono.
En el primer gráfico se muestra la evolución temporal de la rentabilidad nominal de los bonos de deuda pública con vencimiento a 10 años y de la tasa de variación anual del IPC general para todos los consumidores urbanos (como medida de la tasa de inflación), mientras que en el segundo gráfico se representa el tipo de interés real ex-post como el diferencial o spread entre estas dos variables.
Aunque el tipo de interés real medio en la economía de los EE.UU. para el periodo 1962-2023 se ha situado en el +2% (línea roja), ha habido años por encima de la media y años por debajo de la media, tanto con valores positivos como negativos. También existe una gran divergencia entre las décadas con menor inflación y las de alta inflación, divergencias provocadas por las diferentes primas de riesgo por inflación (inflation-risk premium) exigidas por los inversores en las rentabilidades nominales de los bonos.
En el siguiente cuadro hemos agrupado la evolución media del tipo de interés real por décadas (segunda columna). Aunque su medias no son homogéneas, en todas las décadas la rentabilidad real media de los bonos de deuda pública a 10 años ha sido positiva, exceptuando la actual década del 20 que registra una media anual del -2,9%.
En la década de 1970 el spread fue de media muy bajo (+0,3%) alcanzando el mínimo histórico de la serie en diciembre de 1974 con un nivel del -4,66%. En está década se registraron niveles muy altos de inflación por los efectos de los shocks del petróleo (media de inflación del 7,1%). Estas circunstancias sorprendieron a los inversores en bonos de duda pública de EE.UU. y tardaron en ajustar los rendimientos deseados.
En lo que concierne a la década de 1980, los tipos de interés reales medios crecieron sustancialmente respecto la década anterior hasta el +4,8% para ajustarse a los riesgos de alta inflación registrados anteriormente. Como consecuencia se alcanzó el máximo histórico del tipo de interés real que se situó en el +9,38% en agosto de 1983.
En las décadas de 1990 y 2000 la Reserva Federal de EE.UU. bajo el mandato del presidente Greenspan (1987-2006) aplico una política monetaria restrictiva cuyo objetivo principal era reducir la altas tasas de inflación heredadas. La consecuencia es que los inversores del mercado de bonos de deuda pública redujeron sus objetivos de demanda de altas primas de riesgo por inflación. Ello propició que los tipos de interés reales medios se redujeran hasta el 3,5% y el 1,9%, respectivamente.
Centrándonos en la última década de 2010 a 2020, con Ben Bernanke, Janet Yellen y Jerome Powell como presidentes de la Reserva Federal de EE.UU., el tipo de interés real se situó en niveles medios históricamente bajos del +0,6%. Ello se debió sin duda a las caídas históricas de los rendimientos nominales de los bonos de deuda pública a 10 años y también de las primas de riesgo por inflación, propiciadas por la política monetaria expansiva y por la reducción sin precedentes de la tasa de inflación media de esta década (+1,8%).
El año 2022 termino con una tasa de interés real negativa de los bonos de deuda pública de EE.UU. a 10 años del -2,82%, y el último dato disponible para abril de 2023 alcanza un -1,5%.
Durante los próximos años, se espera que la Reserva Federal mantenga tasas de interés a corto plazo relativamente altas. Si la Reserva Federal continúa con su convicción de controlar la inflación, no debería sorprendernos que los rendimientos de los bonos aumenten mucho menos que el cambio en las tasas a corto plazo.
¿Cómo afectan los tipos de interés reales negativos a la economía?
Una tasa de interés real negativa significa que la inflación es más alta que las tasas de interés nominales. Y esta circunstancia afecta a las decisiones de ahorro y consumo de los hogares, al endeudamiento y a las decisiones de inversión pública.
Por un lado, es una mala noticia para los ahorradores pues verán una caída en el valor real de sus activos, y la rentabilidad de sus ahorros será insuficiente para cubrir el aumento del coste de vida. En teoría, las tasas de interés reales negativas deberían alentar a la gente a gastar, ya que no tiene sentido ahorrar más. Sin embargo, la evidencia empírica disponible sugiere que la gente en realidad puede estar poniendo más esfuerzo en ahorrar que en consumir más porque la rentabilidad del ahorro es muy baja. Desde el punto de vista microeconómico, el efecto ingreso sería mayor que el efecto sustitución.
Por otro lado, la otra perspectiva es que esto debería ser bueno para los prestatarios. La inflación está erosionando el valor de las deudas y los pagos de intereses serán bajos. Por ello, habría un incentivo en los hogares a endeudarse más para financiar la compra de vivienda o el consumo duradero. Incluso habría un incentivo para el gobierno a endeudarse más si quiere financiar proyectos "necesarios" de infraestructuras de los que se puede esperar que produzcan una rentabilidad real superior a cero.
Finalmente, para aproximar el tipo de interés real ex-ante en la economía norteamericana se utiliza habitualmente la tasa de interés anual de un bono de deuda pública indexado a la inflación de EE.UU. (TIPS). [1]
La mayoría de los bonos tradicionales ofrecen un interés periódico fijo hasta su vencimiento, momento en el que al propietario -ya sea un particular o un fondo de inversión- se le devuelve también el valor nominal del título. En gran medida, los rendimientos de los bonos tradicionales tienen en cuenta la inflación prevista. El problema es que, con el paso del tiempo, la inflación seguirá mermando el valor de ese bono. Eso es especialmente un problema para los bonos a largo plazo.
Los bonos indexados a la inflación solucionan este problema ajustando la cantidad debida a los inversores en función de los cambios en el índice de precios al consumo y, por lo tanto, dan cobertura al inversor frente a la pérdida de poder adquisitivo derivado de la inflación.
En estos bonos, se puede indexar la inflación a dos elementos: a) el cupón: aumentará o disminuirá en función de las subidas o bajadas de precios, que hacen que los tipos de interés nominales suban o bajen; b) el principal: se ajustará el valor nominal en función de la inflación. Si la inflación sube, el valor nominal se verá incrementado en función de la subida de precios, pero si existe deflación, el valor de reembolso será menor que el valor nominal. Este tipo de bonos en los que se ajusta el principal a la inflación es mucho más habitual a los ajustes realizados en el cupón.
En los bonos indexados a la inflación, la rentabilidad real del bono (en ausencia de inflación) no se ve afectada por la inestabilidad en los precios. Ya que la posible pérdida de poder adquisitivo en la inversión, derivada de la inflación, se compensa al mantener esa rentabilidad real y ajustar la rentabilidad nominal en función del incremento de precios. Esta es la diferencia fundamental respecto a los bonos no indexados a la inflación del primer gráfico.
Los bonos indexados a la inflación existen desde hace 23 años, pero el actual brote de inflación en EE.UU. es el peor desde principios de la década de 1980. Al mismo tiempo, la inflación subió en un periodo de tiempo extremadamente corto, alimentada por las circunstancias inusuales de los problemas de la cadena de suministro impulsados por una pandemia y con una economía que sale de una recesión.
En los siguiente gráfico se muestra la evolución reciente de los TIPS del bono de deuda pública de EE.UU. a diferentes plazos de vencimiento, 5, 10, 20 y 30 años.
Los rendimientos reales de los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS) se mantuvieron en niveles mínimos negativos entre febrero de 2020 y abril de 2022 en pleno periodo inflacionario, con el rendimiento medio de los TIPS a 10 años en este periodo del -0,75% y de los TIPS a 5 años del -1,21%.
Estos bajos rendimientos reales récord también influyen directamente en la inflación implícita de EE.UU., la diferencia entre los rendimientos nominales de los bonos del Tesoro estadounidense y los de los cubiertos contra la inflación. Este dato se utiliza habitualmente como indicador de las expectativas de inflación basadas en el mercado. Unos rendimientos reales más bajos conducen a una mayor inflación implícita y viceversa.
Coincidiendo con el inicio de la bajada de la tasa de inflación en julio de 2022 los rendimientos reales de los bonos del Tesoro protegidos contra la inflación (TIPS) vuelven a niveles positivos, alcanzando un valor del +1,36% en mayo de 2023.
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Como citar esta entrada del Blog:
Vicente Esteve, "Evolución histórica de los tipos de interés reales de los bonos de deuda pública a 10 años de EE.UU., 1962-2023", Universidad de Valencia, Blog Viaje al Fondo de las Finanzas Internacionales, 6/6/2023, http://vicenteesteve.blogspot.com/2023/06/evolucion-historica-de-los-tipos-de.html
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